金融危機(jī)與金融創(chuàng)新亞洲

　　李昌鏞 亞洲開發(fā)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

　　本人今天進(jìn)行的討論更適用于亞洲中等收入國家的情況，如中國、印度、馬來西亞或韓國，而非低收入國家。

　　我的講話主要包括兩個重點(diǎn)。

　　第一，金融業(yè)的薄弱是亞洲實(shí)現(xiàn)長期增長的主要障礙。

　　第二，第二，資本市場的發(fā)展并非易事，甚至可能比制造業(yè)更難于發(fā)展，但其收益卻要更高。亞洲的政策制定者必須面對的根本挑戰(zhàn)是如何在政府主導(dǎo)型增長模式的環(huán)境下發(fā)展資本市場。要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，就必須進(jìn)行金融市場的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和創(chuàng)立有關(guān)金融市場的新原則。

　　全球金融危機(jī)前的亞洲金融市場

　　過去，金融業(yè)在亞洲一直都被視為經(jīng)濟(jì)增長工具，而非一個獨(dú)立行業(yè)。金融市場中的“冒險行為”就等同于“投機(jī)”。金融業(yè)的利潤也被視為不正當(dāng)?shù)姆莿趧铀?，而不是因敢于冒險而收獲的回報。

　　在上述文化的影響下，資本市場的發(fā)展普遍遭到質(zhì)疑。無怪乎除新加坡和中國香港之外，當(dāng)前亞洲金融市場均由受政府嚴(yán)格監(jiān)管的商業(yè)銀行所主導(dǎo)。

　　但是，亞洲經(jīng)濟(jì)得益于過去數(shù)十年的快速增長，而變得日益開放和成熟。與此同時，資本市場的發(fā)展將對未來經(jīng)濟(jì)的增長至關(guān)重要。如不進(jìn)行適當(dāng)?shù)拿半U和風(fēng)險管理，亞洲政府將難以向高附加值行業(yè)調(diào)動金融資源，如信息技術(shù)、生物技術(shù)和綠色增長等領(lǐng)域，因?yàn)閺谋举|(zhì)上而言，這些行業(yè)都具有更高的風(fēng)險和諸多不確定因素。商業(yè)銀行是否能夠獨(dú)擋一面將成為亞洲面臨的一個根本問題。

　　同樣，我認(rèn)為無論亞洲政府是否情愿，在開始面對財政行業(yè)風(fēng)險集中問題時，將被迫發(fā)展資本市場。政府如果繼續(xù)分?jǐn)傦L(fēng)險和資金，道德風(fēng)險問題勢必也將加劇。如果我們繼續(xù)保持由銀行主導(dǎo)和政府控制的金融結(jié)構(gòu)，這就意味著亞洲國家必須有心理準(zhǔn)備，金融機(jī)構(gòu)及其他行業(yè)的錯誤將完全由政府用納稅人的錢“買單”。

　　此外，在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變得更為復(fù)雜的時候，政府如何能夠確保自己比私營部門在分?jǐn)傦L(fēng)險方面做得更好？

　　起初在私營部門尚不發(fā)達(dá)的時候，政府能夠吸引最出類拔萃的人才就職于公共部門。就此而論，政府更有能力招賢納士，實(shí)施產(chǎn)業(yè)政策的可信度也更高，對此社會已經(jīng)達(dá)成了廣泛的共識。然而，私營部門日后的發(fā)展壯大將吸引更多的精英遠(yuǎn)離政府機(jī)構(gòu)。雖然社會并沒有對政府是否比私營部門更具信息或技術(shù)優(yōu)勢這一問題達(dá)成共識，但從多方面來看，亞洲的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)更有可能仍由政府控制。由此，我們發(fā)現(xiàn)了一個重要問題：在私營部門擁有更多發(fā)展機(jī)遇時，如果政府希望日后繼續(xù)保持由政府領(lǐng)導(dǎo)、商業(yè)銀行主導(dǎo)的金融市場結(jié)構(gòu)，它將如何招募到最優(yōu)秀或者比較優(yōu)秀的人才？對于我來說，這絕非易事。

　　全球金融危機(jī)后的亞洲金融市場

　　次貸危機(jī)后，全球經(jīng)濟(jì)局勢日漸衰敗。資本市場發(fā)展——包括投行業(yè)、衍生品以及證劵化——竟淪為貶義詞！這就是亞洲從全球金融危機(jī)中汲取的有益經(jīng)驗(yàn)嗎？亞洲是否應(yīng)重振商業(yè)銀行業(yè)，從而使政府在分?jǐn)傦L(fēng)險方面負(fù)起更多責(zé)任，因而承擔(dān)巨大的風(fēng)險嗎？抑或這只是從危機(jī)中汲取的錯誤經(jīng)驗(yàn)，所以我們應(yīng)繼續(xù)擴(kuò)大金融和資本市場自由化呢？

　　隨著亞洲地區(qū)逐步躋身高收入地區(qū)的行列，全球競爭勢必加速，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)將更為復(fù)雜，分散風(fēng)險的任務(wù)也會愈發(fā)重要。金融業(yè)以商業(yè)銀行為中心是正確的出路嗎？

　　或許，從次貸危機(jī)中我們得到的教訓(xùn)是應(yīng)該“更好地”加強(qiáng)金融監(jiān)管，而非“更多更嚴(yán)格地”監(jiān)管。如果我們盲目加強(qiáng)對以從事商業(yè)銀行活動為重點(diǎn)的亞洲銀行的監(jiān)管，亞洲金融市場可能會更安全，但也會變得僵化，而且會損失很多發(fā)展機(jī)遇。

　　然而，發(fā)展資本市場絕非易事。金融業(yè)是一個旨在實(shí)現(xiàn)規(guī)模收益遞增的網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè)，但是居于后來者的地位使其難以獲得市場份額。今天我來舉一個主要瓶頸的例子。近年來的經(jīng)驗(yàn)告訴我們，亞洲資本市場升級的主要瓶頸并非缺乏資本供給。我們很快意識到真正的瓶頸是缺乏國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的跟蹤記錄和金融知識，而非缺乏風(fēng)險資本的供給。由于高速發(fā)展和儲蓄率的迅速上升，一些亞洲國家已經(jīng)成為資本的凈出口國。

　　為了建立資本市場，我們應(yīng)該樂于繳納學(xué)費(fèi)，不必為可能出現(xiàn)的錯誤而介懷。上世紀(jì)，我們正是以這種心態(tài)發(fā)展了制造業(yè)。在學(xué)習(xí)證券化、并購和企業(yè)重組等先進(jìn)財務(wù)技能的時候，亞洲不應(yīng)畏懼犯錯。資本市場的法律框架也應(yīng)該制度化，例如制定資產(chǎn)支持證券法、綜合破產(chǎn)法、企業(yè)重組促進(jìn)法等。制造業(yè)為我們通過向國外借貸和學(xué)習(xí)技能實(shí)現(xiàn)起飛奠定了基礎(chǔ)，對此，我們同樣需要建立必要的資本市場基礎(chǔ)性制度，即便有時金融和企業(yè)重組之路將挫折重重。

　　亞洲資本市場的發(fā)展前景十分廣闊。比如，亞洲地區(qū)的巨額儲蓄和養(yǎng)老金能為金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)造機(jī)會，支援亞洲的老年人口。此外，亞洲政府近期的私有化行動可通過企業(yè)并購重組為投資銀行創(chuàng)造更多機(jī)遇。亞洲日益增長的海外投資也為國際企業(yè)提供了無限商機(jī)。我們?yōu)槭裁匆獮樗藙?chuàng)造商機(jī)？答案是因?yàn)閬喼薜貐^(qū)較為發(fā)達(dá)的資本市場可讓投資在區(qū)域內(nèi)得到重復(fù)利用，促進(jìn)亞洲金融市場的發(fā)展。

　　自1997~1998年爆發(fā)的亞洲金融危機(jī)以來，亞洲金融體系掀起了一股重大改革和重組浪潮。后危機(jī)時代的改革深化和拓展了亞洲金融業(yè)，金融資產(chǎn)尤其是非銀行業(yè)增長顯著，股市和債券市場也出現(xiàn)了強(qiáng)勁的增長勢頭。2000年至2009年間，按占GDP比例計算，亞洲非銀行金融機(jī)構(gòu)的平均金融業(yè)資產(chǎn)[1]從44.2%增至92.0%，股票市值從95.2%躍至223.7%，未償付債券總額從38.8%升至65.5%。

　　然而，最近這場全球危機(jī)則凸顯了未竟的改革議程及亞洲金融體系結(jié)構(gòu)的潛在薄弱環(huán)節(jié)。盡管亞洲取得了長足進(jìn)步，但資本市場基礎(chǔ)依舊薄弱。比如，許多區(qū)域經(jīng)濟(jì)體的本幣債券市場仍處于起步階段，無法為銀行貸款提供可靠的備選方案。我之前提到過，2009年亞洲未償付債券總額僅為GDP的65.5%，而歐元區(qū)這一比例達(dá)到了114.4%，日本為189.6%，美國為175.8%。同樣，國內(nèi)投資群體的局限性使市場極易出現(xiàn)劇烈波動。

　　因此，我們必須努力推進(jìn)改革。監(jiān)管需與創(chuàng)新、金融業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變和金融全球化齊頭并進(jìn)。雖然監(jiān)管不能千篇一律，但我們有必要依據(jù)全球標(biāo)準(zhǔn)建立相關(guān)機(jī)制，在慮及不同發(fā)展階段的同時制定國內(nèi)和地區(qū)性標(biāo)準(zhǔn)和引導(dǎo)方案。

　　亞洲開發(fā)銀行致力于幫助發(fā)展中成員國應(yīng)對金融市場重組的挑戰(zhàn)。例如，通過技術(shù)援助和研究為亞洲債券市場發(fā)展倡議(ABMI)提供專家意見和支持。該倡議旨在開發(fā)高效、流動性強(qiáng)的亞洲債券市場，從而更好地利用亞洲儲蓄進(jìn)行投資。令人鼓舞的是，在近期召開的河內(nèi)會議上，東盟與中日韓(10+3)表示，它們愿意將當(dāng)前的亞洲債券市場發(fā)展倡議擴(kuò)展成亞洲資本市場發(fā)展倡議，為實(shí)現(xiàn)區(qū)域金融合作邁出了關(guān)鍵一步。

　　結(jié)論

　　總而言之，各種危機(jī)已基本結(jié)束，最近一次在亞洲爆發(fā)的金融危機(jī)也已“溫和”落幕。亞洲的確出現(xiàn)了強(qiáng)勁反彈，并在尋求各種途徑避免中等收入陷阱。從長期來看，亞洲必須尋找到新的增長源以過渡到高收入的行列。

　　但是，亞洲欠發(fā)達(dá)的金融市場可能無法調(diào)動所需的金融資源用于發(fā)展高附加值、高風(fēng)險的行業(yè)，合理地分配風(fēng)險。目前，亞洲金融市場似乎成為了亞洲經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)最薄弱的環(huán)節(jié)。

　　逐步實(shí)現(xiàn)銀行主導(dǎo)的金融體系的多元化和擴(kuò)大化，分散財政行業(yè)的風(fēng)險，符合亞洲各國政府的利益，但同時必須對金融市場上的重大創(chuàng)新進(jìn)行適當(dāng)監(jiān)管。我們應(yīng)鼓勵和管理好金融市場的發(fā)展，避免阻礙創(chuàng)新。亞洲決策者應(yīng)意識到當(dāng)務(wù)之急是“更好地”加強(qiáng)金融監(jiān)管，而不必“更多地”監(jiān)管。