規(guī)范借殼上市不能包治百病

2011-06-09 15:43:56      挖貝網(wǎng)

  文/黃湘源

  境內(nèi)股市借殼上市泛濫成災(zāi)的原因,不在于借殼上市的審核標(biāo)準(zhǔn)與IPO不同,而是“重融資輕回報(bào)”的市場體制所造成的IPO渠道不暢和退市機(jī)制不到位。

  中國證監(jiān)會(huì)5月13日下發(fā)《關(guān)于修改上市公司重大資產(chǎn)重組與配套融資相關(guān)規(guī)定的決定(征求意見稿)》?!墩髑笠庖姼濉分赋觯铓ど鲜袑?zhí)行首次公開發(fā)行(IPO)趨同標(biāo)準(zhǔn),擬借殼資產(chǎn)(業(yè)務(wù))需持續(xù)兩年盈利。同時(shí),支持上市公司重大資產(chǎn)重組與配套融資同步操作。證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示,上述措施旨在支持企業(yè)利用資本市場開展兼并重組,促進(jìn)行業(yè)整合和產(chǎn)業(yè)升級,進(jìn)一步規(guī)范、引導(dǎo)借殼上市活動(dòng)。

  有人說,“借殼上市擬執(zhí)行IPO趨同標(biāo)準(zhǔn)”將終止資本市場司空見慣的重組游戲,有利于提高上市公司資產(chǎn)重組的質(zhì)量。對此,筆者不以為然。

  原因在于,對泛濫成災(zāi)的殼重組和殼概念炒作來說,“借殼上市擬執(zhí)行IPO趨同標(biāo)準(zhǔn)”的提出究竟是治本之策還是表面文章?

  借殼上市被過度透支

  借殼上市作為一種對上市公司殼資源進(jìn)行重新配置的手段,應(yīng)該說是有其積極意義的。但是,對于境內(nèi)股市來說,建立在上市公司“該破不破”、“該退不退”基礎(chǔ)上的借殼上市之所以異乎尋常的火熱,除了一般意義上的資產(chǎn)重組需要之外,更有其非同尋常的歷史淵源和體制性因素。

  有些借殼上市其實(shí)并不是以提升上市公司資產(chǎn)質(zhì)量和盈利水平為目的,而是將上市公司的殼作為重組方上市圈錢以謀私利的工具。對于相關(guān)上市公司來說,這種惡意重組并沒有帶來資產(chǎn)質(zhì)量和治理機(jī)制的根本改變,也不可能使企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營能力得到真正意義上的解決,反而令本來就已經(jīng)困難重重的上市公司雪上加霜,陷入更加難以自拔的陷阱。

  人們應(yīng)該還記得,滬深上市公司首當(dāng)其沖的巨額虧損企業(yè)鄭州百文股份有限公司(簡稱“鄭百文”),申請公司破產(chǎn)還債被當(dāng)?shù)氐胤椒ㄔ厚g回。在當(dāng)?shù)赜嘘P(guān)部門支持下,2000年12月,三聯(lián)集團(tuán)入主鄭百文,對鄭百文的殼重組最終在經(jīng)歷了充滿爭議和曲折的兩年后完成,并在三年后借恢復(fù)上市之機(jī)實(shí)現(xiàn)了借殼上市。然而,鄭百文改名三聯(lián)商社后不過三年,便又次第戴上了ST、*ST的帽子,不得不再次重組換主,至今還是一團(tuán)亂麻,這就是一個(gè)典型的中國資本市場借殼重組的失敗案例。

  以重組代破產(chǎn)代退市,“該破不破”,“該退不退”,對地方政府而言,可暫時(shí)避免所轄企業(yè)破產(chǎn);對投機(jī)資本而言,可輕取大股東地位,實(shí)現(xiàn)上市圈錢的目的;但對于正在試圖建立破產(chǎn)重整制度和退市機(jī)制的境內(nèi)資本市場來說,則不啻是一個(gè)倒退。不擇手段的虛假陳述、價(jià)格操縱、關(guān)聯(lián)交易和內(nèi)幕交易,不僅損害了相關(guān)上市公司中小股東的利益,對整個(gè)證券市場的誠信基礎(chǔ)也造成了嚴(yán)重傷害。

  由于我國證券市場尚處在需要不斷完善和規(guī)范的“新興+轉(zhuǎn)型”階段,在正常退市機(jī)制不能發(fā)揮作用的情況下,借殼上市功能被過度透支,實(shí)際上非但不利于社會(huì)資金向優(yōu)勢公司集中,反而弱化了證券市場在優(yōu)化資源配置方面的作用,使得一些名為借殼上市實(shí)為關(guān)聯(lián)交易、內(nèi)幕交易的違規(guī)、違法投機(jī)行為有了可乘之機(jī)。

  業(yè)內(nèi)人士曾一再呼吁中國證監(jiān)會(huì)將借殼上市門檻趨同IPO,本意并不是認(rèn)為趨同標(biāo)準(zhǔn)包治百病,而是盡其所能地保障借殼類重組的真實(shí)性,減少空手道。

  新標(biāo)準(zhǔn)效果有限

  此次“借殼上市擬執(zhí)行IPO趨同標(biāo)準(zhǔn)”是為了充分發(fā)揮資本市場推動(dòng)企業(yè)重組的作用,促進(jìn)加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式和調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。有關(guān)資料也顯示,目前在證券市場門口排隊(duì)借殼上市的企業(yè)為數(shù)眾多,其中多為對融資有著迫切需求而直線IPO卻有可能受阻的券商、房地產(chǎn)、新媒體、新概念企業(yè)。

  不可否認(rèn),“借殼上市擬執(zhí)行IPO趨同標(biāo)準(zhǔn)”對于提高借殼上市門檻,注重資產(chǎn)重組的真實(shí)質(zhì)量,遏止殼資源概念的過度炒作,暫時(shí)能夠起到一定程度的正面規(guī)范及引導(dǎo)作用。但是,我國香港地區(qū)證券市場的經(jīng)驗(yàn)告訴人們,在借殼上市被視為反向收購的特例審核機(jī)制下,“上有政策,下有對策”,再嚴(yán)苛的IPO趨同標(biāo)準(zhǔn),其有效性有時(shí)也不免相對有限。更何況,從以往一些不乏權(quán)貴勾結(jié)和有內(nèi)幕交易之嫌的借殼上市案例來看,行政審核也并非沒有值得質(zhì)疑之處。擬執(zhí)行IPO趨同標(biāo)準(zhǔn)的借殼上市在實(shí)際操作過程中,是否帶有有關(guān)部門的某種傾向性,人們將拭目以待。

  IPO趨同標(biāo)準(zhǔn)引入借殼上市,至多只能將部分不符合條件的公司暫時(shí)擋在門外,比如持續(xù)經(jīng)營時(shí)間不到三年以上,不符合最近兩個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤均為正數(shù)且累計(jì)超過2000萬元,或者與控股股東、實(shí)際控制人及其控制的其他企業(yè)間存在同業(yè)競爭或者顯失公平的關(guān)聯(lián)交易,等等。

  但是,即便滿足了上述條件,企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)IPO尚且還是一個(gè)問題,而且就算實(shí)現(xiàn)了IPO又如何呢?已經(jīng)見諸報(bào)端的諸多IPO案例中的欺詐、變臉、價(jià)格操縱和內(nèi)幕交易應(yīng)該也不會(huì)在擬執(zhí)行IPO趨同標(biāo)準(zhǔn)的借殼上市中絕跡。IPO趨同標(biāo)準(zhǔn)會(huì)不會(huì)使以往司空見慣的重組游戲升級,成為一部分符合條件的企業(yè)的專屬?會(huì)不會(huì)有隱藏更深的“貓膩”?

  湊巧的是,在證監(jiān)會(huì)發(fā)布“借殼上市擬執(zhí)行IPO趨同標(biāo)準(zhǔn)”征求意見稿前夕,新華聯(lián)置地借殼S*ST圣方、銀億地產(chǎn)借殼S*ST蘭光上市先后通過證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。而此前,這兩家房地產(chǎn)公司曾一度被IPO拒之門外。過于湊巧的時(shí)間點(diǎn)不禁讓人浮想聯(lián)翩。

  糾正市場錯(cuò)位才是治本之策

  在境內(nèi)股市重融資輕回報(bào)的情況沒有根本性改變的前提下,帶有融資目的的借殼上市即APO與圈錢尋租的IPO沒有什么本質(zhì)區(qū)別。所以,誰趨同誰或者如何趨同又有什么意義?我們希望,“借殼上市擬執(zhí)行IPO趨同標(biāo)準(zhǔn)”最后不要借規(guī)范之名淪為那些所謂符合條件的企業(yè)實(shí)現(xiàn)借殼重組與上市融資同步操作的一站式“行政許可”程序。

  境內(nèi)股市借殼上市有些泛濫成災(zāi),主要不在于借殼上市的審核標(biāo)準(zhǔn)與IPO的不同,而是重融資輕回報(bào)的市場體制所造成的IPO渠道不暢通和退市機(jī)制的不到位。借殼上市與IPO永遠(yuǎn)位于蹺蹺板的兩端。IPO渠道不暢,借殼上市自然也就格外地具有魅力。

  假如境內(nèi)IPO像美國或國際上其他成熟資本市場那樣實(shí)行注冊制而不是審核制,假如上市機(jī)會(huì)不再被人為規(guī)定為稀缺資源,那么,又何至于有那么多的企業(yè)冒著巨大風(fēng)險(xiǎn),不走IPO的直線而走借殼的曲線、不走正門走后門呢?

  規(guī)范乃至減少借殼上市企業(yè)的數(shù)量,需要健全有關(guān)并購重組的法律、規(guī)范相關(guān)市場制度,特別要強(qiáng)化上市企業(yè)退市機(jī)制。近幾年,人們不僅很少見到企業(yè)退市的身影,就連創(chuàng)業(yè)板開板之初提出的直接退市也沒有了下文。如果人們不希望看到境內(nèi)股市頻頻上演借殼上市企業(yè)“猴子稱大王”的游戲,退市問題就不能一味地?fù)P湯止沸。

  規(guī)范借殼上市的治本之策,在于尊重資本市場優(yōu)勝劣汰的自然規(guī)律。有關(guān)部門只有下大決心徹底糾正“重融資輕回報(bào)”的市場錯(cuò)位,在發(fā)行環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)真正意義上的市場化以及退市機(jī)制一步到位的條件下,境內(nèi)股市、上市企業(yè)和擬上市企業(yè)才有可能遵照自己的真實(shí)意愿自主選擇IPO或是選擇借殼上市,殼資源的價(jià)值利用才有可能回歸到有利于被重組公司的全體股東,有利于被重組公司的全部債權(quán)人,也有利于整個(gè)資本市場公平、公正、公開秩序的恢復(fù)。至于借殼上市中有可能發(fā)生的諸多違法違規(guī)行為,就像IPO一樣,還是需要由法律法規(guī)規(guī)范監(jiān)督。除此之外,其他看似“大智慧”的選擇都是舍本逐末。

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