冷眼看資本

　　文 黎世彤

　　這個(gè)世界沒(méi)有免費(fèi)的午餐，所謂“錢(qián)掙錢(qián)”的謊言在這樣一個(gè)去杠桿化的年代愈發(fā)顯得蒼白，伴隨著眾多無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利模式，完美世界的夢(mèng)想無(wú)一不隨著資本產(chǎn)業(yè)鏈條的斷裂而無(wú)法自圓其說(shuō)。唯一不變的是，不管錢(qián)從哪里來(lái)、流動(dòng)性的過(guò)剩到什么程度，只有現(xiàn)金流充沛的標(biāo)的資產(chǎn)才能有翻身的一天。這是一個(gè)產(chǎn)業(yè)資本逞狂的年代，純粹的金融資本能夠全身而退已屬不易，而代理人制度天生的缺陷又使得基金經(jīng)理為管理費(fèi)鋌而走險(xiǎn)置投資風(fēng)險(xiǎn)于腦后，倒霉的是不明就里的基金出資人。

　　國(guó)內(nèi)私募行業(yè)目前是三大陣營(yíng)，二三十家(活躍的不過(guò)十幾家)老牌的傳統(tǒng)外資VC/PE，一堆成立不到三年的本土私募，以及為數(shù)不多的有著雄厚事業(yè)背景的產(chǎn)業(yè)資本。這三者的風(fēng)格現(xiàn)在越發(fā)大相徑庭，外資私募守著一堆還在“燒錢(qián)”的海歸公司苦苦掙扎，在上市窗口關(guān)閉后“自拉自唱”；本土私募基本和二級(jí)市場(chǎng)散戶(hù)同步，高買(mǎi)低賣(mài)，粗放經(jīng)營(yíng)；產(chǎn)業(yè)資本則是以主業(yè)為出發(fā)點(diǎn)通過(guò)大規(guī)模的投資并購(gòu)整合產(chǎn)業(yè)鏈，迎接春天的到來(lái)。

　　外資私募的問(wèn)題在于受制于法律結(jié)構(gòu)和外匯管制，以及對(duì)本土交易結(jié)構(gòu)的陌生，對(duì)于本地結(jié)構(gòu)的投資有一種天生的恐懼。純海外結(jié)構(gòu)的案子現(xiàn)在是水漲船高，非常不便宜，VC之間也在“抱團(tuán)取暖”甚至“互相挖坑”。很多早年紅極一時(shí)的純海歸公司，盡管業(yè)績(jī)很差，卻由于供不應(yīng)求而喊出幾億美元的夷匪所思的估值，盡管如此還是有不少的“鴕鳥(niǎo)”視而不見(jiàn)猛往里扎，道德風(fēng)險(xiǎn)昭然若是。

　　人人都知道納斯達(dá)克的窗口基本關(guān)閉了，三五年內(nèi)很難好轉(zhuǎn)的，國(guó)內(nèi)存續(xù)的這些海外結(jié)構(gòu)公司上市的幾率還低，但還是有人為這種低幾率事件一撒千金，很難讓人不懷疑當(dāng)事人是否抱著撈一票就走的心態(tài)?，F(xiàn)在的趨勢(shì)是海外結(jié)構(gòu)的退出幾率越來(lái)越低，項(xiàng)目投資金額反而越來(lái)越大，動(dòng)輒上千萬(wàn)美元，融資C輪甚至D輪，真不知這些基金未來(lái)如何向基金出資人交代。

　　而有部分本土私募基金面臨的最大問(wèn)題是對(duì)市場(chǎng)估值波動(dòng)不敏感，交易結(jié)構(gòu)粗線(xiàn)條設(shè)計(jì)，一不小心就坐在“山頂”上只能等下一次的泡沫解套了。

　　作為產(chǎn)業(yè)基金，近幾年的投資悶聲掙了不少錢(qián)，投入的案子都是以基本面為主，看規(guī)模、看產(chǎn)業(yè)容量、看技術(shù)含量、看團(tuán)隊(duì)能力，最后看的才是財(cái)務(wù)指標(biāo)，結(jié)果是在業(yè)務(wù)豐收的同時(shí)財(cái)務(wù)回報(bào)頻頻予人驚喜，甚至有個(gè)案的回報(bào)超過(guò)了很多私募基金的總規(guī)模，以?xún)|美元單位計(jì)。

　　事實(shí)勝于雄辯，我們沒(méi)有什么概念去套，總結(jié)幾點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)，一是只做自己熟悉的，比如我們英特爾投資只做IT行業(yè)，特別是創(chuàng)業(yè)板的發(fā)行給很多一兩億元銷(xiāo)售額、幾千萬(wàn)元利潤(rùn)的項(xiàng)目帶來(lái)了很好的收獲，最近我們的一個(gè)項(xiàng)目創(chuàng)業(yè)板上市，創(chuàng)造了短短10個(gè)月10倍的收益；二是強(qiáng)調(diào)公司規(guī)模，在中國(guó)做生意規(guī)模很重要，要能扛得起風(fēng)浪，盈利能力在其次，現(xiàn)金流比收益重要，而且大企業(yè)的資本效率高、回報(bào)好；三是要聯(lián)手國(guó)企，參與資產(chǎn)重組的爆炸性增長(zhǎng)；四是創(chuàng)新性的交易結(jié)構(gòu)，不要墨守成規(guī)，共同利益的設(shè)計(jì)極為重要；最后一點(diǎn)也是最重要的一點(diǎn)，產(chǎn)業(yè)資本是以產(chǎn)業(yè)整合為目的，沿著產(chǎn)業(yè)鏈做生意的路數(shù)基本不會(huì)失手。