人民幣升值預(yù)期驅(qū)動(dòng)熱錢(qián)流入

　　從2009年第三季度起，人民幣升值預(yù)期卷土重來(lái)，可能重新成為刺激熱錢(qián)流入的主要?jiǎng)恿?/p>

　　——《環(huán)球財(cái)經(jīng)》編委張明

　　在2009年第三季度的外匯儲(chǔ)備數(shù)據(jù)出來(lái)之前，關(guān)于第三季度的熱錢(qián)流動(dòng)方向與規(guī)模，市場(chǎng)上存在激烈爭(zhēng)論。

　　有觀點(diǎn)認(rèn)為，2009年8月的外匯占款增加額僅為1188億人民幣，遠(yuǎn)低于2009年7月的2205億人民幣。用“外匯占款增加額－貿(mào)易順差－FDI”的方法來(lái)計(jì)算，則2009年8月存在58億美元的熱錢(qián)流出。這種觀點(diǎn)認(rèn)為，從2009年8月起，熱錢(qián)流入中國(guó)的趨勢(shì)可能逆轉(zhuǎn)，至少流入規(guī)模會(huì)顯著放緩。背后的原因包括中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格估值過(guò)高，信貸緊縮可能造成資產(chǎn)價(jià)格向下調(diào)整，從而對(duì)熱錢(qián)失去吸引力。

　　然而，最近出臺(tái)的數(shù)據(jù)證明這種觀點(diǎn)存在偏差。

　　首先，2009年9月的外匯占款增加額猛增至4068億人民幣，創(chuàng)下自2008年4月以來(lái)的新高。

　　其次，如圖所示，根據(jù)最新披露的第三季度外匯儲(chǔ)備數(shù)據(jù)，用“外匯儲(chǔ)備增加額－貿(mào)易順差－FDI－匯率變動(dòng)造成的估值效應(yīng)”的方法計(jì)算，則2009年7、8、9月的熱錢(qián)流入規(guī)模分別為251、37與308億美元。2009年第三季度熱錢(qián)流入規(guī)模合計(jì)為596億美元，盡管略低于第二季度879億美元的流入，但絕對(duì)規(guī)模還是相當(dāng)大的。

　　再次，熱錢(qián)在2009年第二季度與第三季度持續(xù)流入，已經(jīng)明顯形成了新的趨勢(shì)。預(yù)計(jì)在2010年下半年之前，熱錢(qián)流入的趨勢(shì)很難改變。

　　如果說(shuō)2009年第二季度刺激熱錢(qián)流入的主要?jiǎng)恿κ琴Y產(chǎn)價(jià)格上漲預(yù)期。那么從2009年第三季度起，人民幣升值預(yù)期卷土重來(lái)，可能重新成為刺激熱錢(qián)流入的主要?jiǎng)恿Α?/p>

　　自2009年下半年起，國(guó)外貿(mào)易保護(hù)主義壓力紛至沓來(lái)。美國(guó)輪胎特保案、歐盟無(wú)縫鋼管案不過(guò)是冰山之一角。G20匹茲堡峰會(huì)、G7意大利峰會(huì)等國(guó)際多邊論壇，則重新將國(guó)際收支失衡與人民幣匯率低估作為討論焦點(diǎn)。貿(mào)易保護(hù)主義壓力總是與人民幣升值的外部壓力密切掛鉤的，而如果人民幣升值壓力成功轉(zhuǎn)變?yōu)槿嗣駧派祮芜咁A(yù)期，那么在未來(lái)將有更加洶涌的熱錢(qián)流入中國(guó)。

　　人民幣升值預(yù)期驅(qū)動(dòng)下的熱錢(qián)流入，如果不能被央行通過(guò)發(fā)行央票、提高法定存款準(zhǔn)備金等方式徹底沖銷(xiāo)，就會(huì)加劇國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性過(guò)剩。盡管下半年人民幣信貸政策有所收緊，但9月份人民幣信貸數(shù)據(jù)的反彈表明，央行并未打算徹底收緊貨幣政策。與歷年同期相比，2009年下半年的人民幣信貸依然寬松。充裕的國(guó)內(nèi)外流動(dòng)性短期內(nèi)不會(huì)大量進(jìn)入商品市場(chǎng)，因?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)的投資機(jī)會(huì)不多。因此，從宏觀框架來(lái)看，流動(dòng)性必然會(huì)流入資產(chǎn)市場(chǎng)，從而進(jìn)一步推高資產(chǎn)價(jià)格。

　　相比于股價(jià)，我們對(duì)2009年第四季度與2010年上半年沿海大城市的房?jī)r(jià)上漲更加樂(lè)觀。支撐房?jī)r(jià)上漲的理由包括：充裕的流動(dòng)性、2008年下半年與2009年上半年開(kāi)工不足造成的供求缺口、被開(kāi)發(fā)商與機(jī)構(gòu)投資者夸大的通貨膨脹預(yù)期，以及政府試圖通過(guò)刺激房地產(chǎn)投資來(lái)取代政府主導(dǎo)投資。

　　鑒于目前沿海大城市房?jī)r(jià)已經(jīng)存在泡沫，未來(lái)的房?jī)r(jià)上漲將給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)更大的風(fēng)險(xiǎn)。我們要避免重蹈日本的覆轍。