做市商熱情銳減 新三板上半年機(jī)構(gòu)定增冰火兩重天

2017年過半，盡管二級(jí)市場交易寡淡低迷，新三板的融資功能并未受到影響。作為新三板掛牌企業(yè)最主流融資方式的增發(fā)，依舊保持活躍。

雖然增發(fā)次數(shù)和融資規(guī)模均較2016年上半年略有下滑，不過增發(fā)背后參與的機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)卻發(fā)生了變化。證券公司參與認(rèn)購規(guī)模大幅下降，印證了新三板做市熱情退潮；與此同時(shí)，VC/PE等股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的認(rèn)購規(guī)模與所占比重均呈現(xiàn)上升態(tài)勢，VC/PE加速布局新三板。

新三板融資功能強(qiáng)化

據(jù)犀牛之星數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，上半年新三板共計(jì)有1534家掛牌企業(yè)完成增發(fā)，融資總額達(dá)646.90億元，增發(fā)次數(shù)1543次。其中，共有82家擬IPO的新三板企業(yè)完成了增發(fā)，募資規(guī)模合計(jì)96.11億元，占比14.86%。

與2016年同期相比，2017上半年增發(fā)融資規(guī)模同比下滑了13.22%。不過，從增發(fā)背后參與的機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)來看，證券公司作為做市商參與新三板增發(fā)認(rèn)購的規(guī)模自2016年上半年的68.83億元，下降到了13.25億元。如若扣除做市商機(jī)構(gòu)的影響，融資總額僅同比下滑6%。

“上半年新三板主要體現(xiàn)了股權(quán)投資市場和A股預(yù)備板的屬性。” 中泰證券分析師張帆表示。在市場更加寡淡低迷、利空因素不斷累積的情況下，增發(fā)融資規(guī)模和發(fā)行次數(shù)均沒有出現(xiàn)大幅下滑，說明新三板的融資功能并未受影響。融資的難易度是結(jié)構(gòu)性的。

跨市場對(duì)比來看，2017年上半年，創(chuàng)業(yè)板僅完成定增融資386億元，同期新三板完成的定增融資規(guī)模是創(chuàng)業(yè)板的1.67倍，亦凸顯出新三板融資程序便捷高效的優(yōu)勢。

與2016年相比，2017年上半年實(shí)施增發(fā)融資的行業(yè)結(jié)構(gòu)略有變化。信息技術(shù)類企業(yè)今年融資勢頭依舊不錯(cuò)，占到29%，繼續(xù)占據(jù)吸金之最；工業(yè)類企業(yè)融資額占比上升較快，從19%上升至24%，排名第二。金融類企業(yè)募資總額占比繼續(xù)下降，從去年的12%跌至3%。

2017年上半年單次募資金額約為4217萬元，較2015、2016年略有下降。究其原因，行業(yè)性的因素占主導(dǎo)。受掛牌融資政策限制，募集金額較高的金融行業(yè)融資規(guī)模急劇萎縮，動(dòng)輒上百億的大額定增已不再有。如果扣除金融行業(yè)的影響，單次募集金額事實(shí)上并未明顯縮減。

做市商參與度急轉(zhuǎn)直下

作為二級(jí)市場做市商，證券公司在新三板的增發(fā)認(rèn)購參與度急速銳減。

事實(shí)上，券商參與新三板定增的認(rèn)購額在2015年下半年的頂峰之后，呈急速下行之勢。認(rèn)購金額自2016年上半年的68.83億元直接下滑到了2017年上半年的13.25億元，降幅達(dá)80.76%。券商認(rèn)購金額占市場認(rèn)購總額的比重，亦由2016上半年的9.23%，下降至2.05%。

做市商獲取庫存股有兩個(gè)渠道，一是通過定增獲得新發(fā)股份，二是從二級(jí)市場上接受老股轉(zhuǎn)讓。“通常來說，做市商更青睞通過定增去拿庫存股，畢竟通過定增可以較大折價(jià)獲得庫存股。而從二級(jí)市場上是以市價(jià)購買。”申萬宏源（000166）新三板資深高級(jí)研究員劉靖指出。

做市商認(rèn)購參與度急轉(zhuǎn)直下，映照了新三板當(dāng)前做市低迷的現(xiàn)狀。三板做市指數(shù)連續(xù)2個(gè)多月單邊下行，跌至1053點(diǎn)，已基本回來2015年該指數(shù)剛開始推出時(shí)的起點(diǎn)。

另一方面，交易低迷與流動(dòng)性不足導(dǎo)致掛牌企業(yè)參與做市的意愿下降。2017年上半年僅新增81只做市股票。掛牌企業(yè)數(shù)量大幅增長，而做市股票數(shù)卻由1649只下降為1535只。這其中當(dāng)然也有部分企業(yè)擬赴IPO而選擇做市轉(zhuǎn)協(xié)議的原因。

“做市商認(rèn)購參與度下降的原因是掛牌企業(yè)做市意愿下降。事實(shí)上，做市商本身擴(kuò)張業(yè)務(wù)的意愿還是很強(qiáng)的，但是新增做市企業(yè)太少，且有大批做市企業(yè)轉(zhuǎn)為協(xié)議，有些做市商甚至面臨無新增業(yè)務(wù)可做的尷尬。”申萬宏源新三板資深高級(jí)研究員劉靖表示。

2017H1券商參與認(rèn)購金額TOP10

在新三板做市功能不完善的情況下，做市商對(duì)做市業(yè)務(wù)的投入也參差不齊。今年上半年，共有68家券商參與定增，其中投入資金最多的前十家共計(jì)認(rèn)購8.74億元，占比達(dá)66%。僅有2家機(jī)構(gòu)的認(rèn)購金額超過1億元，太平洋（601099）證券以3.31億元排在首位。

VC/PE加速進(jìn)場

與券商機(jī)構(gòu)形成對(duì)比的是，VC/PE進(jìn)場的步伐正在加快。

犀牛之星數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2016年上半年、下半年VC/PE的認(rèn)購額分別為217.99億元、277.18億元。而2017上半年VC/PE的認(rèn)購金額達(dá)303.85億元，同比增長39.39%，環(huán)比增長9.62%。

與此同時(shí)，VC/PE認(rèn)購額占新三板增發(fā)融資總額的比重也在逐步上升，自2016上半年的29.24%上升到了46.97%。

從項(xiàng)目數(shù)量看，出手最多的當(dāng)數(shù)深創(chuàng)投。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2017上半年，深創(chuàng)投及其旗下紅土系基金共出手投資了唯優(yōu)傳媒、永聯(lián)科技、愛范兒等10個(gè)公司，投資金額共計(jì)3.43億元。另外，達(dá)晨創(chuàng)投、深圳同創(chuàng)錦程均參與了7個(gè)新三板公司的定增，金石灝汭、魯信資本、九州風(fēng)雷等機(jī)構(gòu)參與的定增項(xiàng)目數(shù)均在5家以上。

投資金額方面，上海聯(lián)銀創(chuàng)投豪擲24億元參與神州優(yōu)車的定增，僅憑一個(gè)項(xiàng)目拿下了上半年VC/PE參與定增額的榜首。而上海谷欣投資、順德美的技術(shù)、中金啟元這3家機(jī)構(gòu)參與新三板的定增投資金額均超過5億元。

機(jī)構(gòu)涌入新三板定增，跟IPO提速不無關(guān)系。一位業(yè)內(nèi)人士指出，機(jī)構(gòu)參與新三板定增的一大邏輯是IPO預(yù)期。IPO發(fā)審提速后，吸引了不少機(jī)構(gòu)進(jìn)場跟風(fēng)投Pre-IPO項(xiàng)目。

截至7月5日，已有490家掛牌公司正在接受上市輔導(dǎo)。艾艾精工（603580）、新天藥業(yè)（002873）、佩蒂股份等7家公司的成功過會(huì)，無疑激漲了新三板公司的IPO熱情，僅今年上半年新增進(jìn)入上市輔導(dǎo)的企業(yè)就有223家，較去年同期的103家增長一倍多。

對(duì)于VC/PE機(jī)構(gòu)而言，新三板更是個(gè)很好的項(xiàng)目池，至少有兩個(gè)較為明顯的投資機(jī)會(huì)：創(chuàng)新層是IPO項(xiàng)目的儲(chǔ)備庫，而基礎(chǔ)層則是不少上市公司并購的標(biāo)的池。

此前出臺(tái)的減持新規(guī)限制了資金的出口，拉長了VC/PE的退出時(shí)限。加上新三板的流動(dòng)性未得到解決，退出功能尚不強(qiáng)，這是否會(huì)影響VC/PE對(duì)新三板的布局？

劉靖認(rèn)為，VC/PE加大在新三板的投資是合理的。在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)上，新三板更多是作為一個(gè)股權(quán)投資市場，而不是交易市場，這更符合VC/PE作為股權(quán)投資者的定位。新三板并不作為主要的退出渠道。對(duì)專業(yè)的VC/PE來說，投資新三板并不是為了急于在一二級(jí)市場快速套利，而是挖掘到優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，投到真正好的項(xiàng)目并不急于退出。