影子PE：投行PE合謀搶食IPO 互惠互利共生

　　一級(jí)市場(chǎng)，同樣是一片戰(zhàn)場(chǎng)。在競(jìng)爭(zhēng)激烈的生態(tài)環(huán)境下，有這么一批PE機(jī)構(gòu)，經(jīng)常會(huì)與特定的券商如影隨形，市場(chǎng)稱他們?yōu)?ldquo;影子PE”。

　　他們的利益和券商緊緊綁在一起，雙方是互惠互利的共生關(guān)系。

　　缺乏實(shí)力的小PE通過(guò)券商渠道獲得項(xiàng)目投資機(jī)會(huì)，在夾縫中求得生存空間；而券商投行也開(kāi)辟了一條盈利路徑——除了以“保薦+直投”的方式搶食IPO，還可以通過(guò)“保薦+顧問(wèn)”的模式獲利。

　　《投資者報(bào)》記者了解到，券商往往會(huì)擔(dān)任某家創(chuàng)投公司的投資顧問(wèn)，進(jìn)而在保薦項(xiàng)目中提攜創(chuàng)投入股。如果把投融資比作是一條產(chǎn)業(yè)鏈的話，上游的主角就是PE/VC，下游則是那些有著融資、并購(gòu)以及上市需求的企業(yè)，券商則負(fù)責(zé)把整體產(chǎn)業(yè)鏈串聯(lián)起來(lái)。

　　“這個(gè)模式，最初是在券商直投業(yè)務(wù)沒(méi)有獲批之前，被個(gè)別券商采用，希望借此迂回進(jìn)入創(chuàng)投市場(chǎng)，但是近年來(lái)，券商直投公司紛紛成立，‘保薦+顧問(wèn)’的模式反而愈演愈烈，成為業(yè)內(nèi)常見(jiàn)的事。”北京一位創(chuàng)投人士告訴《投資者報(bào)》記者。

　　券商往往收取不菲的顧問(wèn)費(fèi)，據(jù)記者了解，除了每年1.5%的基本投資顧問(wèn)費(fèi)外，如果企業(yè)上市成功，創(chuàng)投還需要支付給券商20%的投資利潤(rùn)。

　　《投資者報(bào)》記者統(tǒng)計(jì)自2009年6月IPO暫停以來(lái)，參股創(chuàng)業(yè)板和中小板企業(yè)的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，發(fā)現(xiàn)興業(yè)證券、國(guó)信證券、平安證券背后都跟著一家影子PE。

　　興業(yè)與興燁創(chuàng)投：疑利益輸送

　　跟隨在興業(yè)證券背后的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，是一家名為上海興燁創(chuàng)業(yè)投資(下稱“興燁創(chuàng)投”)的PE機(jī)構(gòu)。他們攜手出現(xiàn)在先河環(huán)保、鼎漢技術(shù)、恒順電氣三家創(chuàng)業(yè)板企業(yè)中，這占了興業(yè)證券保薦的創(chuàng)業(yè)板公司數(shù)量的3/4。

　　興業(yè)和興燁，有著相同的發(fā)音，聽(tīng)起來(lái)就像一對(duì)“孿生兄弟”，很容易讓人聯(lián)想到二者存在著非同尋常的關(guān)系。

　　2008年6月20日，興燁創(chuàng)投與興業(yè)證券簽署了《投資顧問(wèn)協(xié)議》。根據(jù)協(xié)議，興燁創(chuàng)投聘請(qǐng)興業(yè)證券擔(dān)任其自有資金及受托管理資金開(kāi)展投資的投資顧問(wèn)，并于2010年4月23日起，興業(yè)證券全資子公司興業(yè)創(chuàng)新資本管理有限公司繼承了興業(yè)證券在《投資顧問(wèn)協(xié)議》中所涉及的所有權(quán)利及義務(wù)。

　　除了上述對(duì)外公開(kāi)的顧問(wèn)關(guān)系外，兩者之間在股權(quán)和人事上都有著重大關(guān)聯(lián)。

　　興燁創(chuàng)投前法定代表人由興業(yè)證券總裁助理周峰兼任，目前由大眾公用總經(jīng)理兼大眾資本董事長(zhǎng)陳靖豐擔(dān)任。其他現(xiàn)任董事會(huì)成員還有傅健杰、郭銳、陳峰、陳湖文、丁加芳等5人，都是各股東方的代表。

　　為了證明不存在利益輸送，在今年4月恒順電氣上市時(shí)，北京市天銀律師事務(wù)所還特地出具了兩者是獨(dú)立的補(bǔ)充法律意見(jiàn)書，稱興業(yè)證券未直接或間接持有興燁創(chuàng)投的權(quán)益，興業(yè)證券的員工(包括興業(yè)證券原推薦的擔(dān)任興燁創(chuàng)投董事、監(jiān)事的員工)未在興燁創(chuàng)投領(lǐng)取薪酬或其他報(bào)酬，除興業(yè)證券按《投資顧問(wèn)協(xié)議》的約定向興燁創(chuàng)投收取投資顧問(wèn)費(fèi)外，興業(yè)證券和興燁創(chuàng)投不存在其他利益關(guān)系。

　　盡管從公開(kāi)文件上看沒(méi)有關(guān)聯(lián)，但是否有私下交易，市場(chǎng)上對(duì)此仍有懷疑，瓜田李下，難免有嫌疑。

　　市場(chǎng)的懷疑不無(wú)道理，一個(gè)重要依據(jù)是，興業(yè)證券和興燁創(chuàng)投的股東方相互交叉。

　　興燁創(chuàng)投成立于2008年6月4日，注冊(cè)資本2億元，股東有大眾公用、寧波韻升、鳳竹紡織、東潤(rùn)投資等。而大眾公用持有興業(yè)證券3380萬(wàn)股，占股本總數(shù)的1.745%；東潤(rùn)投資持有546萬(wàn)股，占股本總數(shù)的0.281%。

　　兩者的關(guān)系，又如何能簡(jiǎn)單地用“沒(méi)有直接關(guān)聯(lián)”敷衍了事？

　　除了疑竇叢生的股權(quán)糾纏，令人生疑的還有入股時(shí)間。

　　例如恒順電氣。公司有兩次集中增資的年份，一個(gè)是2008年，一個(gè)是2010年。

　　招股說(shuō)明書顯示，2010年3月28日，榮信電力電子公司和青島福日集團(tuán)增資1100萬(wàn)元，可僅僅過(guò)了3個(gè)月，6月21日公司再次增資，而且增資的金額僅有區(qū)區(qū)150萬(wàn)元。

　　此次增資的對(duì)象，僅有興燁創(chuàng)投一家公司，這不禁讓人聯(lián)想到這是專為興燁創(chuàng)投這家公司大開(kāi)方便之門。

　　此前，興業(yè)證券與興燁創(chuàng)投曾以同樣的身份參與首批登陸創(chuàng)業(yè)板的鼎漢技術(shù)和先河環(huán)保。

　　2009年4月7日，興燁創(chuàng)投以每股7.26元的定價(jià)“火線”入股先河環(huán)保，其中興燁創(chuàng)投增資1000萬(wàn)元。時(shí)隔僅1月，先河環(huán)保于2009年5月22日整體變更為股份有限公司，去年10月25日公司上市，發(fā)行價(jià)格為22元，今年6月9日，該股收盤價(jià)為15.26元，興燁創(chuàng)投賬面收益達(dá)到3400萬(wàn)元。

　　2009年3月5日，興燁創(chuàng)投以每股6.63元的價(jià)格受讓顧慶偉持有的86.4萬(wàn)股，轉(zhuǎn)讓股份市值573萬(wàn)元。經(jīng)2009年度10轉(zhuǎn)10之后，興燁創(chuàng)投現(xiàn)有持股數(shù)為172.8萬(wàn)股，現(xiàn)市值為4492萬(wàn)元，賬面回報(bào)約8倍。
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　　國(guó)信與和泰創(chuàng)投：四度聯(lián)手

　　國(guó)信證券和深圳市和泰成長(zhǎng)創(chuàng)業(yè)投資公司(下稱“和泰創(chuàng)投”)的關(guān)系也備受市場(chǎng)質(zhì)疑。

　　統(tǒng)計(jì)顯示，國(guó)信保薦的三川股份、安居寶、恒大高新以及江粉磁材，股東方里都有和泰創(chuàng)投的身影。

　　這其中，最受關(guān)注的要數(shù)三川股份。

　　招股說(shuō)明書顯示，和泰創(chuàng)投以增資132.6萬(wàn)元的方式進(jìn)駐三川股份的時(shí)間是2009年6月份，而兩個(gè)月前(4月份)和泰創(chuàng)投剛成立。對(duì)于一般創(chuàng)投來(lái)說(shuō)，選擇一個(gè)企業(yè)來(lái)投資需要花費(fèi)很長(zhǎng)的時(shí)間，僅用兩個(gè)月時(shí)間就完成一項(xiàng)投資，可謂動(dòng)作迅速。

　　這樣的巧合也引來(lái)監(jiān)管層的關(guān)注。他們對(duì)外公開(kāi)的關(guān)系是：國(guó)信證券是和泰創(chuàng)投的財(cái)務(wù)顧問(wèn)。為此，三川股份專門出具了北京君致律所關(guān)于和泰創(chuàng)投股東與國(guó)信證券有關(guān)人員是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系之專項(xiàng)法律意見(jiàn)書，證明雙方不存在關(guān)聯(lián)或代持關(guān)系。

　　姑且不論兩者是否存在利益關(guān)系，不可否認(rèn)的是和泰創(chuàng)投以非常低的價(jià)格入股，投資收益非?？捎^。

　　和泰創(chuàng)投認(rèn)購(gòu)的34萬(wàn)股三川股份，價(jià)格是3.9元/股，去年3月上市，發(fā)行價(jià)格達(dá)到49元。

　　進(jìn)入2011年，類似的案例仍然不斷出現(xiàn)。今年1月7日上市的安居寶，曾在2009年末增資擴(kuò)股，和泰創(chuàng)投以8元/股的價(jià)格獲得150萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)49元。

　　今年4月過(guò)會(huì)的恒大高新，也有和泰創(chuàng)投的身影。2010年3月，恒大高新新增注冊(cè)資本400萬(wàn)元，引入達(dá)晨創(chuàng)富等4名外部股東，其中和泰創(chuàng)投認(rèn)購(gòu)了100萬(wàn)股，入股單價(jià)為10.5元/股。

　　5月20日，剛剛獲得上市資格的江粉磁材是最新的一例。招股說(shuō)明書顯示，和泰創(chuàng)投認(rèn)購(gòu)了3.36%的股份，國(guó)信證券仍然是主承銷商。

　　平安和上海盤龍：雙向合作

　　在平安證券保薦的企業(yè)當(dāng)中，上海盤龍投資公司的身影也頻繁出現(xiàn)在其保薦的公司股東名單中。

　　資料顯示，上海盤龍投資是有限合伙制創(chuàng)投公司上海凱捷創(chuàng)投的管理公司，實(shí)際控制人為錢業(yè)銀。他曾為巢東水泥等公司的職業(yè)董秘，后轉(zhuǎn)戰(zhàn)為職業(yè)投資人。

　　跟錢業(yè)銀有關(guān)系的上市公司有蘇州禾盛新材、南通金通靈股份、蘇州東山精密制造、寧波圣萊達(dá)電器、河南多氟多化工、北京嘉寓門窗幕墻股份公司以及吉林利源鋁業(yè)，上市時(shí)間都在2009年之后。

　　這些公司有一個(gè)共同點(diǎn)，即主承銷商都是平安證券。

　　錢業(yè)銀曾對(duì)外解釋稱，這中間沒(méi)有大家所想的那么多利益合謀，兩者更多的是合作。

　　在他看來(lái)，投資這個(gè)行業(yè)，圈子很重要。平安證券是承銷中小板和創(chuàng)業(yè)板公司數(shù)量較多的券商之一，之前的工作跟平安有很多合作，對(duì)他們相對(duì)比較了解，因此也習(xí)慣了跟他們合作。

　　“我們投資的項(xiàng)目需要上市，一般都會(huì)找平安證券，他們輔導(dǎo)的項(xiàng)目有時(shí)有資金需求的也會(huì)推薦給我，但多數(shù)還是我們自己挖掘項(xiàng)目，然后再找平安做輔導(dǎo)。”錢業(yè)銀說(shuō)。

　　蘇州的一位創(chuàng)投人士也曾對(duì)《投資者報(bào)》記者表示：“創(chuàng)投和券商其實(shí)是一個(gè)互惠互利的關(guān)系，券商可以推薦創(chuàng)投來(lái)投資，而創(chuàng)投尋找的項(xiàng)目也可以找券商來(lái)保薦，這也是目前業(yè)界的規(guī)則。”

　　投行PE合謀：互惠互利

　　當(dāng)記者向圈內(nèi)幾位創(chuàng)投人士和保薦人詢問(wèn)，券商后面總會(huì)跟著一些相同面孔的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，是否涉嫌利益輸送時(shí)，幾位受訪人士卻表示，“太平常了”。

　　在他們看來(lái)，這是一種商業(yè)活動(dòng)，對(duì)于雙方來(lái)說(shuō)，是互惠互利的合作方式。

　　例如，在券商進(jìn)駐企業(yè)，進(jìn)入輔導(dǎo)期后，可能需要進(jìn)行新一輪投資，企業(yè)才能改善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)達(dá)到上市要求，這個(gè)時(shí)候往往有很多創(chuàng)投想要來(lái)投資。選擇哪一家？如果由合作券商推薦的話，成功上市的概率自然會(huì)很大。

　　另一方面，由于IPO暴富效應(yīng)的推動(dòng)，越來(lái)越多的產(chǎn)業(yè)資本涌入一級(jí)市場(chǎng)，企圖分一杯羹。

　　清科研究中心數(shù)據(jù)顯示，截至2011年2月28日，在已經(jīng)統(tǒng)計(jì)的104家創(chuàng)業(yè)板公司中，背后的風(fēng)投機(jī)構(gòu)就超過(guò)140家，總投資規(guī)模達(dá)到38億元。

　　眾多創(chuàng)投機(jī)構(gòu)蜂涌而至，問(wèn)題隨之而來(lái)，如何以最低的成本選中最有可能上市的企業(yè)？

　　“最有效的方式是同券商合作。”北京一家PE投資經(jīng)理告訴記者，他們尋找項(xiàng)目資源，除了靠自己的人脈關(guān)系，券商是一個(gè)重大來(lái)源。

　　他還說(shuō)：“事成之后，總會(huì)給一些中介費(fèi)用。這里的中介，就不限于投行部門了，可能是單個(gè)保薦人了。”

　　記者了解到，券商做財(cái)務(wù)顧問(wèn)收取的費(fèi)用分兩部分：一部分是基本投資顧問(wèn)費(fèi)，每年按創(chuàng)投公司實(shí)收資本的1.5%收??；一部分是績(jī)效投資顧問(wèn)費(fèi)，按投資利潤(rùn)的20%收取。

　　至于券商總跟著一些相同的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的疑問(wèn)，上述PE人士認(rèn)為：“兩者是長(zhǎng)期的合作關(guān)系，創(chuàng)投企業(yè)一般會(huì)選擇那些保薦成功率高的企業(yè)，如果第一次成功，下一次這家券商保薦的企業(yè)，也往往會(huì)跟投。”上文提到的上海盤龍投資公司的錢業(yè)銀就是一個(gè)例證。

　　創(chuàng)投需要券商的推薦，券商也需要?jiǎng)?chuàng)投的幫襯。一些創(chuàng)投企業(yè)背景深厚，有很深的人脈關(guān)系，有了它上市會(huì)容易得多，券商也會(huì)找這樣的PE。