美國面臨新一輪信貸緊縮

　　美國金融危機和經濟衰退的風險再度大幅上升，將拖累全球與中國2009年的增長前景。

　　次貸危機向縱深發(fā)展，“兩房危機”風波未定，銀行業(yè)又起波瀾。根據美國聯(lián)邦存款保險公司的資料，截至7月25日，2008年美國共有7家銀行破產，其今年的第一季報還披露，美國被監(jiān)控問題的銀行已經從去年年底的76家增加到90家，預計數字還會有所增加。

　　美國的次貸危機目前是否到了底部？對中國經濟有什么影響？

　　進一步滑坡的風險

    最近，美國幾大房貸抵押機構陷入困境，意味著由次貸引發(fā)的金融危機還在不斷發(fā)展。而關于美國將出現嚴重經濟衰退的擔憂也再度籠罩全球市場，因此令全球經濟包括中國經濟進一步滑坡的風險直線上升。

　　前段時間，一些樂觀的投資者認為次貸危機最糟糕的階段即將過去。當初的判斷主要基于兩個方面的因素，第一，全球金融機構所注銷的次債總額已達近5000億美元，與原先估計的6000億美元的總量非常接近；第二，美國平均信貸利差在今年4月達到最高峰2.1個百分點，但在隨后幾個月里回落到1.4個百分點，表明資本市場的風險溢價開始下降，同時金融環(huán)境的緊張狀況也逐步改善。

　　但是美國的金融與經濟形勢在過去幾周再次發(fā)生了根本性的逆轉，而這一轉變集中體現在最近發(fā)生的三大事件：一是聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會(房利美)和聯(lián)邦住房貸款抵押公司(房地美)的資產價格暴跌；二是美國聯(lián)邦存款保險公司接管破產的加州帕薩迪納市的抵押貸款銀行(因迪美)；三是股市再度下跌。這些變化一方面讓投資者擔憂究竟還有多少金融問題即將浮出水面，另一方面則令金融環(huán)境的緊張狀況進一步惡化，信貸緊縮也由原來的金融部門迅速蔓延到實體經濟部門。

　　房利美和房地美所發(fā)生的問題可能會動搖美國房地產市場的根本。其實到目前為止，這兩大機構破產或者被國有化的可能性并不高，6月底的時候他們的核心資本規(guī)模仍然遠遠超過監(jiān)管當局的最低要求。而美國財政部發(fā)布的關于對這兩大機構增加信貸和可能直接投資的救助方案的目的，其實就是為了穩(wěn)定投資者的信心。但事實上，房利美和房地美本來就是獲得政府擔保的企業(yè)，財政部的政策聲明僅僅是將原來隱形的擔保變成了顯行的擔保。

　　但是投資者信心也可能是至關重要的，房利美和房地美的主要功能是支持房貸發(fā)展，它們購買商業(yè)銀行的房貸然后打包轉化成證券產品在全國市場上出售，這樣就將本來可能集中在地區(qū)銀行的風險轉移到全國市場甚至全世界的投資者。同時因為房利美和房地美有政府的擔保，因此可以以較低的成本進行大規(guī)模的融資，最終降低房貸的成本。這兩大機構所直接提供或擔保的房貸占到全國房貸的近50%，今年以來它們更是占到新增房貸的70%。因此如果它們的信用出現問題，將可能給本來已經搖搖欲墜的房地產市場以致命的一擊。

　　因迪美的直接影響可能比較小，因為它畢竟只是一個地區(qū)性的銀行。但因迪美是美國有史以來第二大破產的銀行，其標示作用非常大。更重要的是，隨著因迪美的破產和金融風險上升，聯(lián)邦存款保險公司最終可能不得不上調保費，這將給全國所有銀行本來已經受到嚴重擠壓的贏利空間造成新的壓力。

　　股市下降則可能進一步減少企業(yè)的融資渠道。過去一段時間，由于銀行提高了貸款標準同時資金成本上漲，許多大型企業(yè)更多地轉向資本市場直接融資。但隨著資本市場進入熊市，這一通道也就逐步關閉。

　　這一系列的發(fā)展再次使得美國的金融市場變得動蕩不安，在短短幾周內，平均信貸利差強力反彈到2.2個百分點，金融狀況指數也迅速回落到貝爾斯登破產時的水平。如果說一個月前一些投資者認為美國的經濟形勢出現了改善的初步跡象，今天恐怕大部分投資者都對經濟前景產生了嚴重的憂慮，悲觀論者斷言美國已經走入了自上個世紀大蕭條以來最為嚴重的經濟衰退。

　　美國經濟的未來

    美國金融與經濟的未來走勢，取決于三個相互關聯(lián)的因素，第一，房價變化的過程；第二，金融風險的蔓延；第三，信貸緊縮的態(tài)勢。

　　房價是這一次美國金融危機的最初導因。房價下降使得房貸回收出現問題，引發(fā)了次級甚至正常房貸的風險，因此而使次債市場崩潰。但房價調整本身不是一個獨立的事件，由于房價下降，金融風險上升、資金成本上漲，同時經濟增長減速、社會財富縮水，這些都會進一步推動房價下跌。美國的凱斯-西勒指數表明，在2006年初至2008年中之間，美國的房價已經下降了23%?，F在看來，房價調整的過程恐怕還遠遠沒有結束，在未來的一年半時間里，房價起碼還將下降10%。

　　金融風險的蔓延可能是最難把握的因素。過去市場人士對這次金融危機損失的估計局限在次債，但其實幾乎所有資產價格都受到了嚴重影響。房利美和房地美本來是政府擔保的機構，因此它們的風險很低，僅次于美國國債。但現在事實證明并非如此。目前尚無法確定的是，哪些證券市場將出現大規(guī)模的不良資產，投資者比較擔心的可能是其它以資產作抵押的證券產品，甚至包括企業(yè)債。一旦那樣的擔心變成現實，那么金融危機就可能持續(xù)相當一段時間。

　　企業(yè)已經開始面臨日益嚴重的信貸緊縮。過去一年來美國的信貸緊縮主要集中在金融機構之間，而緊縮也并非沒有流動性，更多的是金融機構之間缺乏相互的信心，因此不愿意把錢借給對方。但是最近這一情形發(fā)生了變化，即信貸緊縮已經發(fā)展到實體經濟部門。通常情況下，銀行的融資成本要比企業(yè)的成本平均低0.5個百分點，但最近銀行的成本已經超過企業(yè)成本0.5個百分點。同時銀行一直在提高貸款標準，也增加了企業(yè)貸款的難度。企業(yè)貸款加上企業(yè)債券的增長速度已經從去年的12%下降到最近的3%。如果這一狀況不能很快改變，那么經濟增長勢必將快速滑落。

　　而通貨膨脹的走勢則又進一步增加了宏觀決策的難度。由于食品與能源價格上漲，近幾個月美國的CPI一直在4%左右徘徊，尤其是消費者長期通脹預期陡然升高，使得美聯(lián)儲無法再放松貨幣政策刺激經濟增長。不過，現在看來美聯(lián)儲短期內大幅度加息的可能性也不大，核心通脹相對比較平穩(wěn)，最近幾個月甚至出現了緩解的跡象。而石油和其它大宗商品價格疲軟可能會進一步降低通脹壓力。最后，如果經濟持續(xù)減速，意味產能約束可能松弛，也有利于通貨膨脹的走勢。因此美聯(lián)儲很可能在今年內不會調整利率，明年一旦金融形勢穩(wěn)定，就可能開始緩步上調利率。

　　總體來看，美國經濟正面臨非常大的風險，但它仍然有可能最終避免陷入持久的經濟衰退，更可能發(fā)生的情形是美國經濟將持續(xù)遠低于趨勢水平的速度增長，2008年的增長速度可能保持在1.9%，而2009年則進一步回落到1.4%。

　　受到美國經濟持續(xù)疲軟的影響，世界經濟增長速度可能由2007年的3.9%下降到2008年的3.0%和2009年的2.7%。中國經濟的步伐也同樣會不斷放慢，從2007年的11.9%回落到2008年和2009年的10%以下。當然美國經濟只是引發(fā)中國經濟減速的原因之一；另外人民銀行在過去一年來執(zhí)行貨幣政策緊縮，也會產生一些滯后的影響；與此同時，過去一段時期股市價格下跌、房產市場開始不穩(wěn)和企業(yè)利率狀況惡化，也將對經濟增長帶來負面影響。

　　因此，盡管中國經濟仍然面對通貨膨脹的風險，但在今后幾個月尤其是到了2009年，經濟增長的風險可能會變成更主要的矛盾。而一旦經濟減速，就會推高失業(yè)率和不良貸款比率，從而導致社會和金融不穩(wěn)定的風險。所以從現在開始，宏觀經濟政策要警惕通貨膨脹，但更要防止經濟滑坡。