【中泰證券】新三板綜合行業(yè)深度報告：EPS還是估值差?

賺估值差的錢還是賺 EPS 的錢? 當前時點，無論是流動性明顯更勝一籌的 A 股還是新三板，市場對于業(yè)績的關注程度和反應程度都遠超以往。拋卻流動性、監(jiān)管風險等外因本身，我們認為長期來看，伴隨供給端的擴容，部分個股的業(yè)績證偽，投資者的日趨成熟， A 股市場整體估值中樞會不斷下移到合理水平，整體市場也會不斷趨于理性，這期間將自然伴隨 A 股與新三板市場估值剪刀差的不斷縮小。中長期視角下，賺估值差的錢還是賺 EPS 的錢，結論不言而喻。我們在上篇報告《 政策紅利遲遲未有實質進展，市場以業(yè)績?yōu)橥酢分幸呀洀娬{，流動性困局難解背景下，同時因新三板市場企業(yè)供給端較為豐富，一旦企業(yè)基本面發(fā)生惡化，或不達預期，將很快被市場拋棄，并短期內難以扭轉市場預期。本文將承接上篇，繼續(xù)探討個股視角下業(yè)績好轉的企業(yè)中值得跟蹤關注的品種。

單從財務指標，如何篩選基本面好轉的企業(yè)。 我們對于基本面好轉的基本條件設立如下：議價能力提升、現(xiàn)金流好轉、應收款有明顯改善，同時，營業(yè)收入和歸母凈利潤均有增長。

具體而言， 1)用毛利率變化來衡量企業(yè)議價能力是否有明顯提升; 2) 用經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額/營業(yè)收入變化來衡量企業(yè)現(xiàn)金流是否有好轉; 3) 用應收款增速和營收增速相比來衡量企業(yè)收款能力有改善;　　進一步的，我們認為，不同成長階段的公司應給予不同的業(yè)績增速預期。具體而言，從投資角度，小體量企業(yè)理應具有更高的成長速度，業(yè)績高速增長的背后，還應有盈利能力和現(xiàn)金流的匹配。而對于大體量企業(yè)，我們將更加關注其收入質量和業(yè)績穩(wěn)定性、成本端控制等。針對此，我們以 2 億元、 4 億元為界限， 針對不同業(yè)績規(guī)模的企業(yè)給出不同的篩選條件并篩選出相應組合。

從可得性角度如何抉擇? 根據(jù)前述條件我們篩選出共計 169 家企業(yè)，剔除因終止掛牌、 IPO 等停牌的企業(yè)后，做市企業(yè)共計 17 家，其中安達科技、確成硅化已在接受 IPO 輔導，望變電氣因刊登重要公告已停牌 8 個交易日。以下做市企業(yè)中，除車頭制藥 PE/凈利潤增速高于 1，其余企業(yè)的估值與成長均有較好的匹配，結合企業(yè)估值及成長性，建議關注君德同創(chuàng)、騰暉科技、浩?？萍?、龍?zhí)┲駱I(yè)、地浦科技、宏田股份、駿馳科技、順邦通信、光裕股份、聯(lián)科股份、益通股份、中天新材、安達科技、東進農牧、望變電氣、確成硅化。

而對于協(xié)議轉讓的企業(yè)，因難以直接通過二級市場介入，我們更關注其潛在的參與機會，具體包括 1)未來可能會有的融資需求; 2)潛在的股權轉讓機會;從融資需求角度來看，因難以獲得各家企業(yè)的實際融資規(guī)劃，我們以目前流動比率、資產負債率較高的企業(yè)為篩選標的。 2016 年年報中流動比率低于 1，同時資產負債率高于 60%的企業(yè)有天成包裝、道博爾、合肥神舟、聯(lián)科股份、聯(lián)盛化學、長陽科技、新疆大全 7家。從潛在的股權轉讓機會來看，同樣因難以獲得各家企業(yè)的實際需求情況，我們以前期有機構投資者介入、且投資時長已超過 12 個月的標的為篩選對象，其中， 海昌華、 北鼎晶輝和確成硅化有資產管理計劃參與。