產(chǎn)權(quán)交易平臺優(yōu)于IPO：PE/VC資本循環(huán)新渠道？

　　近年來我國創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資取得了極大的發(fā)展，據(jù)2011年7月全國創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資調(diào)查結(jié)果：2010年，我國創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)(基金)達(dá)到720家，較2009年增加144家，增幅25%;創(chuàng)業(yè)投資管理資金總量達(dá)到2406.6億元，增幅達(dá)49.9%，從數(shù)量上風(fēng)險(xiǎn)投資已具備相當(dāng)?shù)囊?guī)?；A(chǔ)。該次調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，我國創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資后端過于“擁擠”，種子期和起步期的投資依然不足，這在很大程度上源于天使投資的嚴(yán)重不足。天使投資的缺位不僅不利于我國初創(chuàng)期中小企業(yè)的成長，培育戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，更是阻礙了我國自主創(chuàng)新戰(zhàn)略的有效實(shí)施。

　　一、創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的發(fā)展障礙和需求

　　多方面的原因制約了我國風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的發(fā)展，如我國的法律法規(guī)不健全，對知識產(chǎn)權(quán)的保護(hù)不力，損害了進(jìn)行高技術(shù)創(chuàng)新活動的科技人員的利益，從而挫傷了他們進(jìn)一步創(chuàng)新的積極性;我國風(fēng)險(xiǎn)基金的部分資金來源地方創(chuàng)新基金正在功能上由天使基金退化成后補(bǔ)助基金;在風(fēng)險(xiǎn)投資家稀缺的情況下，未能制定合理的激勵機(jī)制，難以吸引高素質(zhì)人才投身風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)等等。

　　事實(shí)上，制約我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的瓶頸之一是風(fēng)險(xiǎn)投資退出途徑不暢，缺乏合理的投資回收渠道，投入的風(fēng)險(xiǎn)資金難以有效地退出，合理的高收益難以變現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)基金難以流動進(jìn)行再投資。傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)投資主要退出方式，包括公開上市(IPO)、出售和清算等，無一在運(yùn)作過程中都受到阻礙：

　　公開上市是風(fēng)險(xiǎn)投資退出的最佳渠道，通過IPO，投資可以在證券市場上得到成功的回報(bào)。在我國，我國的中小型風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在主板市場上市的難度很大，上市標(biāo)準(zhǔn)高、周期長、費(fèi)用高、程序復(fù)雜、不確定因素多;而旨在降低中小企業(yè)上市門檻的創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展速度和市場規(guī)模也較有限，根本無法滿足風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的退出需求。因此采用IPO退出雖然預(yù)期收益最高，但其手續(xù)繁瑣，涉及到法律、會計(jì)、中介等諸多問題，退出成本高，退出比例也較小。

　　出售是風(fēng)險(xiǎn)資本退出最常用的方式，風(fēng)險(xiǎn)投資家可以快速地將風(fēng)險(xiǎn)資本撤出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，以實(shí)現(xiàn)資本循環(huán)和增值。與IPO相比，風(fēng)險(xiǎn)投資持有者出售風(fēng)險(xiǎn)權(quán)益時面對的談判對手并非是整個市場，而是少數(shù)的幾個買家，費(fèi)用低廉，手續(xù)簡便。但此種方式并不受歡迎，主要是因?yàn)橘I方太少，經(jīng)常導(dǎo)致企業(yè)價值被低估，收益率與IPO相比明顯偏低。

　　破產(chǎn)清算是風(fēng)險(xiǎn)投資失敗的主要退出方式，不是本文討論重點(diǎn)，在此不贅述。

　　在以上的分析中不難看出：要實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)良性發(fā)展，迫切需要風(fēng)險(xiǎn)資本退出的新渠道。

　　二、在產(chǎn)權(quán)交易平臺上實(shí)現(xiàn)政府風(fēng)險(xiǎn)投資的流轉(zhuǎn)不流失。

　　近年來興起的產(chǎn)權(quán)交易市場正成為風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)退的主要通道。與IPO相比，通過產(chǎn)權(quán)交易實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本退出雖然獲利不及前者，但也具備很多優(yōu)勢：首先，產(chǎn)權(quán)交易的門檻比IPO低得多，限制條件少，只要時機(jī)恰當(dāng)，遇到合適的買方，投資公司就可以輕易實(shí)現(xiàn)資本退出。對于注重資本循環(huán)利用的創(chuàng)業(yè)投資來說，產(chǎn)權(quán)交易具有極大的靈活性，積極運(yùn)用該退出方式，可以盡快完成資本循環(huán)，實(shí)現(xiàn)資本增值。其次，盡管產(chǎn)權(quán)交易產(chǎn)生的資本增值幅度比不上IPO，但其循環(huán)時間短、資源能夠充分利用的特點(diǎn)完全可以縮小這一差距。

　　1、政策依據(jù)：《國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要(2006—2020年)》若干配套政策中的十九條已明確“在有條件的地區(qū)，地方政府應(yīng)通過財(cái)政支持等方式，扶持發(fā)展區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易市場，拓寬創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道”。由此可見，我國政府已充分肯定產(chǎn)權(quán)市場在風(fēng)險(xiǎn)資本退出中的積極作用。

　　2、風(fēng)險(xiǎn)投資特別是政府為主導(dǎo)的投資主體通過產(chǎn)權(quán)交易市場實(shí)現(xiàn)資本退出的作用和意義：

　　1)、通過市場尋找和選擇風(fēng)險(xiǎn)投資的受讓方，有效避免行政性資源配置的局限性和盲目性。

　　通過產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)規(guī)范而專業(yè)地發(fā)布產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓信息，使受讓方的征集范圍更廣、更有針對性，既避免了行政性配置資源中存在的“拉郎配”，又有效突破了地域分割、行業(yè)壁壘等不利因素，促進(jìn)了交易的市場化。

　　2)、通過市場信息公開功能，滿足社會的知情權(quán)。

　　以前由于缺乏必要的信息公開制度，在政府投資轉(zhuǎn)讓過程中，只是由相關(guān)部門、企業(yè)和少數(shù)人進(jìn)行，社會公眾往往由于不知情，或者他們無法得到全面的信息，而對政府投資的轉(zhuǎn)讓產(chǎn)生質(zhì)疑。通過公開的產(chǎn)權(quán)交易平臺使相關(guān)的信息有了統(tǒng)一的發(fā)布渠道，社會公眾獲得了一定知情權(quán)，同時也在一定程度上增加了監(jiān)督權(quán)。

　　3)、通過市場發(fā)現(xiàn)價格機(jī)制，使風(fēng)險(xiǎn)資本的轉(zhuǎn)讓價格趨于合理，為各方面普遍接受。過去即使風(fēng)險(xiǎn)投資即使成功，價格問題一直存在著較大爭議，其主要原因就是缺乏合理的定價機(jī)制，特別是人為干預(yù)、違規(guī)操作等方面的問題，更使人們?nèi)菀讓Χ▋r的結(jié)果產(chǎn)生懷疑，從而形成無論價格高低，都有可能產(chǎn)生是否存在國有風(fēng)險(xiǎn)資本流失的問題。通過在產(chǎn)權(quán)交易市場中規(guī)范操作，轉(zhuǎn)讓方和受讓方可以合法地買賣，審批方也有相應(yīng)的依據(jù)。因此，靠進(jìn)場交易制度和價格競爭機(jī)制來把關(guān)，不但可以使審批機(jī)關(guān)的焦慮和憂慮大大減少，更能夠使政府的風(fēng)險(xiǎn)投資既能實(shí)現(xiàn)加快流轉(zhuǎn)又不會流失。