政府引導(dǎo)基金遇投資難題 蘇州樣本破局LP困境

　　在創(chuàng)業(yè)板開閘之后，國(guó)內(nèi)的私募股權(quán)市場(chǎng)開始突然升溫，投資活動(dòng)更加活躍。但人民幣私募股權(quán)基金的來(lái)源過(guò)少仍是一個(gè)擺在各家GP（普通合伙人，基金管理者）面前的一道難題。

　　社?；痣m然是國(guó)內(nèi)規(guī)模最大的LP（有限合伙人），其通常會(huì)占所投基金總規(guī)模的百分之二十。其理事長(zhǎng)最近也表示，如何有更多的資金與社保資金相配套，仍然是一個(gè)大問(wèn)題。

　　“目前人民幣LP主要是社保、各地引導(dǎo)基金還有企業(yè)與企業(yè)家。”Imanager負(fù)責(zé)人徐剛認(rèn)為。

　　然而社?；鸬耐顿Y速度相對(duì)緩慢，企業(yè)家的資金量仍然偏小，以至于一些曾找民企募資的GP管理人感嘆合格的民企LP少之又少，引導(dǎo)基金雖然遍地開花，但是因?yàn)榉N種制約問(wèn)題，真正能形成投資能力的卻不多。

　　LP困境：僧多粥少

　　去年，社?；鹪鴮?duì)鼎暉與弘毅基金各投資二十億元，成為兩家基金的基石投資者。

　　雖然兩家機(jī)構(gòu)也找了一些融資中介協(xié)助進(jìn)行融資，并且最終完成一大半，但原定的五十億元規(guī)模仍然有一小部分沒(méi)有完成。

　　鼎暉是業(yè)內(nèi)知名的私募股權(quán)基金，曾有過(guò)李寧、雙匯等一系列令人耀眼的投資案例與良好業(yè)績(jī)回報(bào)，即使這樣，仍然面臨著這樣的情況，一些業(yè)績(jī)無(wú)法與其相比的基金募資面臨著更大的困難。

　　而社保也面臨著投資決策緩慢的問(wèn)題，一年左右的時(shí)間仍然只完成了對(duì)兩只GP的投資，同時(shí)外界對(duì)其投資一家GP要經(jīng)過(guò)多長(zhǎng)時(shí)間的審核、怎樣的標(biāo)準(zhǔn)并不知曉。

　　一些規(guī)模較大的產(chǎn)業(yè)基金更為難堪，除了第一只產(chǎn)業(yè)基金渤海產(chǎn)業(yè)基金外，其它的產(chǎn)業(yè)基金均面臨著第一期出資仍無(wú)法到位的現(xiàn)實(shí)。

　　業(yè)內(nèi)曾呼吁幾年的保險(xiǎn)資金進(jìn)入私募股權(quán)市場(chǎng)的問(wèn)題，至今仍未見成效。雖然法規(guī)制定一直在進(jìn)行中，但保監(jiān)會(huì)考慮到險(xiǎn)資安全的問(wèn)題，仍奉行著一事一報(bào)的原則，并未能在短期內(nèi)有效地推動(dòng)資金成為L(zhǎng)P。

　　一些民營(yíng)企業(yè)家則大多希望自己去進(jìn)行操作，國(guó)內(nèi)LP的理念仍未成熟，許多企業(yè)家做LP希望能參與基金的管理，而這與國(guó)際上通行的專業(yè)化有著巨大的差距。

　　“許多項(xiàng)目上決策委員會(huì)時(shí)，他們會(huì)不同意，但回頭來(lái)看就錯(cuò)過(guò)了一個(gè)很好的項(xiàng)目，而我們?yōu)榱俗鲰?xiàng)目可能花了半年的時(shí)間，浪費(fèi)大量精力。”東方富海一位管理人表示。

　　另外，有的企業(yè)家認(rèn)為每年給百分之幾的管理費(fèi)太多，提出能不能按實(shí)際開支報(bào)銷，這無(wú)疑會(huì)讓基金的實(shí)際運(yùn)作受到掣肘。

　　同時(shí)，一些企業(yè)家雖然說(shuō)資產(chǎn)很龐大，但是真正可以運(yùn)用的現(xiàn)金卻并不足夠多，因?yàn)長(zhǎng)P出資一般要鎖定五到七年的時(shí)間，這需要企業(yè)家用于股權(quán)投資的出資應(yīng)只占其資產(chǎn)的一小部分。

　　此外，人民幣LP資金的另一個(gè)重要來(lái)源是引導(dǎo)基金。但引導(dǎo)基金卻面臨著種種條款等的制約，“各地的引導(dǎo)基金在投資時(shí)一般會(huì)附帶條件，要求被投資的基金根據(jù)當(dāng)?shù)氐那闆r，按規(guī)定比例，部分資金要投在當(dāng)?shù)兀拗屏嘶鸬幕顒?dòng)范圍，成為影響基金未來(lái)收益的因素，有悖于基金的市場(chǎng)選擇原則，從而使基金管理人接受起來(lái)趨于謹(jǐn)慎”，天津?yàn)I海新區(qū)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金董事長(zhǎng)楊旭才在日前召開的“德勤2009全球LP中國(guó)高峰論壇”間隙對(duì)本報(bào)記者表示。

　　引導(dǎo)基金中也有做得比較順利的機(jī)構(gòu)，“引導(dǎo)基金如此多，應(yīng)該成為L(zhǎng)P重要來(lái)源之一。”徐剛認(rèn)為。

　　但這樣的引導(dǎo)基金畢竟是少數(shù)。在一些業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，作為已經(jīng)被允許作為L(zhǎng)P出資的引導(dǎo)基金應(yīng)該在人民幣基金市場(chǎng)中起到更多的作用。

[page]

　　引導(dǎo)基金之惑

　　“我們不敢要引導(dǎo)基金的錢，因?yàn)閾?dān)心在當(dāng)?shù)卣也坏阶銐蚨嗟捻?xiàng)目。”東方富海董事長(zhǎng)陳瑋說(shuō)。

　　除此之外，引導(dǎo)基金的治理結(jié)構(gòu)、投資周期等也被楊旭才等認(rèn)為是制約發(fā)展的因素。

　　國(guó)內(nèi)引導(dǎo)基金中唯一一家按既定設(shè)想順利運(yùn)作的蘇州引導(dǎo)基金則正是未限制其入股的GP投資領(lǐng)域。“目前我們的十億元已經(jīng)全部投資完畢，很重要一點(diǎn)就是沒(méi)有地域投資限制。”蘇州工業(yè)園區(qū)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金一位人士在參與“全球PE北京論壇”時(shí)對(duì)本報(bào)記者表示。

　　大多數(shù)引導(dǎo)基金遲遲不進(jìn)行投資的現(xiàn)狀，凸顯這一新生事物在目前機(jī)制下的困境。

　　“比如說(shuō)，引導(dǎo)基金是政府出資，就要體現(xiàn)政府意志，就要引導(dǎo)投向本地，發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)。但如果按國(guó)際上通行的基金規(guī)則，從商業(yè)上考慮就不會(huì)限制投資地域。”楊旭才介紹。

　　他認(rèn)為，從地方來(lái)講要發(fā)展經(jīng)濟(jì)無(wú)可厚非，可基金管理人根本上講的是效益，如果規(guī)定時(shí)間找不到足夠的合格項(xiàng)目，最后基金關(guān)閉了投不出去，對(duì)基金管理人來(lái)講是嚴(yán)重的問(wèn)題。

　　我國(guó)的引導(dǎo)基金在設(shè)計(jì)上也進(jìn)行了一些突破，如國(guó)際上通行的規(guī)則是GP拿百分之二十的業(yè)績(jī)分成（carry），而引導(dǎo)基金則可以把自身的大部分收益用于對(duì)基金管理人的獎(jiǎng)勵(lì)，希望以此吸引GP落戶。

　　但是，一般國(guó)際上LP會(huì)一直跟到GP清算，而引導(dǎo)基金卻一般要求五年左右的時(shí)間為期限，這個(gè)時(shí)間對(duì)于GP來(lái)說(shuō)不夠長(zhǎng)，因?yàn)橐龑?dǎo)早期投資，投資周期限制就成為很實(shí)際的問(wèn)題。

　　“當(dāng)然，這一新生事物面對(duì)迅速成長(zhǎng)的基金市場(chǎng)需要一個(gè)適應(yīng)的過(guò)程，還有就是引導(dǎo)基金的風(fēng)險(xiǎn)控制、市場(chǎng)上人民幣LP的匱乏導(dǎo)致人民幣基金實(shí)際募集困難等等，也是影響引導(dǎo)基金投放的重要因素。” 楊旭才繼續(xù)說(shuō)。

　　楊旭才感嘆說(shuō)，“國(guó)有股轉(zhuǎn)持可能會(huì)是壓垮國(guó)有創(chuàng)投的最后一塊砝碼，因?yàn)檫@個(gè)辦法打破了VC的游戲規(guī)則。試想，如果把賺錢的上市項(xiàng)目都無(wú)償貢獻(xiàn)了，不怎么賺錢的或虧損的項(xiàng)目都自己留下，基金管理人該怎么收?qǐng)?？剩下的?wèn)題是，要么沒(méi)有人再做國(guó)有VC，要么再也沒(méi)有人去上市或以國(guó)有身份上市，而寧肯場(chǎng)外轉(zhuǎn)讓。”

　　“現(xiàn)在最大的問(wèn)題是在建立中國(guó)自己的基金產(chǎn)業(yè)同時(shí)，要首先解決好游戲規(guī)則的問(wèn)題，建立起一個(gè)有效的基金產(chǎn)業(yè)生態(tài)環(huán)境。國(guó)有投資機(jī)構(gòu)的體制和機(jī)制建設(shè)問(wèn)題，包括引導(dǎo)基金的治理機(jī)制問(wèn)題，將會(huì)越來(lái)越突出，已經(jīng)成為制約國(guó)有投資機(jī)構(gòu)以及引導(dǎo)基金發(fā)展不可回避的問(wèn)題。”

[page]

　　蘇州突破

　　在國(guó)內(nèi)引導(dǎo)基金普遍面臨投資難的問(wèn)題時(shí)，蘇州工業(yè)園區(qū)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金卻做得風(fēng)生水起。

　　從成立起到現(xiàn)在三年的時(shí)間，其十億元的資金已經(jīng)全部投放完畢，一共投了約16家基金。

　　而據(jù)了解，其最重要的一個(gè)突破是未對(duì)GP的投資地域有限制。

　　“我們并沒(méi)有從短期、一時(shí)的角度來(lái)考慮，而是試圖營(yíng)造一個(gè)生態(tài)環(huán)境，即吸引更多的GP在蘇州工業(yè)園落戶，這樣創(chuàng)造一個(gè)‘集聚效應(yīng)’。”蘇州工業(yè)園引導(dǎo)基金一位管理人對(duì)本報(bào)說(shuō)。

　　他們認(rèn)為，如果GP在工業(yè)園區(qū)落戶，就會(huì)對(duì)工業(yè)園的企業(yè)有更多了解，另一方面，一些好的企業(yè)會(huì)首選工業(yè)園落戶，因?yàn)檫@里有足夠多的GP，形成這樣一個(gè)效應(yīng)后，自然會(huì)有一個(gè)良性循環(huán)。

　　“目前來(lái)看，這些GP所投項(xiàng)目的百分之十五都是工業(yè)園區(qū)的企業(yè)。”上述管理人透露。

　　不過(guò)，從另一個(gè)層面來(lái)看，蘇州工業(yè)園引導(dǎo)基金的順利運(yùn)作有其深層次的原因。

　　首先，其資金的來(lái)源并非像大多數(shù)引導(dǎo)基金一樣來(lái)自財(cái)政資金，“我們的資金都是當(dāng)?shù)貒?guó)企的錢”，該管理人稱。

　　從這個(gè)角度上來(lái)講，對(duì)于蘇州工業(yè)園區(qū)引導(dǎo)基金而言，一個(gè)很重要的問(wèn)題便迎刃而解，因?yàn)?ldquo;對(duì)于財(cái)政資金而言，如果虧損的話就比較麻煩，而創(chuàng)投是高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的項(xiàng)目，如果瞻前顧后，就沒(méi)辦法投，你看好的GP可能官員不看好”，北京一位前引導(dǎo)基金人士曾對(duì)本報(bào)記者坦言。

　　上述蘇州引導(dǎo)基金人士說(shuō)，對(duì)于蘇州工業(yè)園區(qū)引導(dǎo)基金來(lái)說(shuō)，“我們選的GP，理事會(huì)都很支持”。

　　資金的來(lái)源使得蘇州工業(yè)園區(qū)引導(dǎo)基金在最初的條款制訂與后來(lái)的投資等方面，都有別于其它各地的引導(dǎo)基金。

　　但是，到目前為止，蘇州工業(yè)園區(qū)引導(dǎo)基金僅僅只是個(gè)案。

　　“現(xiàn)在重要的是要盡快在完善法規(guī)的情況下，把引導(dǎo)基金發(fā)展起來(lái)，因?yàn)橐龑?dǎo)基金是基金產(chǎn)業(yè)發(fā)展起步階段的產(chǎn)物。根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)說(shuō)，這既是必須的，也是過(guò)渡形態(tài)，等到整個(gè)市場(chǎng)發(fā)展起來(lái)了，引導(dǎo)基金就要退出市場(chǎng)。”楊旭才認(rèn)為。

　　他認(rèn)為要不斷地推進(jìn)與學(xué)習(xí)，“新加坡的國(guó)有企業(yè)管理做得就很好，值得我們學(xué)習(xí)與借鑒”。