創(chuàng)業(yè)板幕后創(chuàng)投機(jī)構(gòu)：十年潛伏 一夜暴富

　　財(cái)富，是我們這個(gè)時(shí)代最激動(dòng)人心的詞匯。

　　蹉跎十年的創(chuàng)業(yè)板終于拉開(kāi)了帷幕。伴隨著創(chuàng)業(yè)板公司的上市，從馬云、江南春、馮小剛到15歲的初中生黨唯真，他們的財(cái)富故事正在被公眾一遍遍地閱讀和詮釋著。

　　我們更關(guān)心的話(huà)題是那些創(chuàng)投板上市公司背后的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)。

　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，首批遞交上市材料的108家準(zhǔn)創(chuàng)業(yè)板公司中，超過(guò)三分之一有創(chuàng)投的“風(fēng)聲”。披露招股說(shuō)明書(shū)的首批28家創(chuàng)業(yè)板公司中，除西寶安德、華測(cè)檢測(cè)、硅寶科技外，其余25家都“潛伏”著VC（風(fēng)險(xiǎn)投資）或PE（私募股權(quán)投資）。

　　在28家上市企業(yè)中，達(dá)晨創(chuàng)投獨(dú)中三元（參股億偉鋰能、愛(ài)爾眼科和網(wǎng)宿科技），成為首批創(chuàng)業(yè)板獲批上市企業(yè)最多的創(chuàng)投公司。這家十年前在深圳創(chuàng)辦的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，因?yàn)橹袊?guó)創(chuàng)業(yè)板的的難產(chǎn)，曾經(jīng)一度陷入關(guān)門(mén)走人的絕境。

　　創(chuàng)投，一群在創(chuàng)業(yè)板盛宴中高奏凱歌的豪客，他們擁有的，不止是遠(yuǎn)在星辰之外的好運(yùn)氣。

　　錢(qián)生錢(qián)的故事

　　10年前，證監(jiān)會(huì)第一次明確提出“可以考慮在滬深證券交易所內(nèi)設(shè)立高科技企業(yè)板塊”。時(shí)任電廣實(shí)業(yè)(后更名為“電廣傳媒”)的董事長(zhǎng)龍秋云嗅覺(jué)敏銳，對(duì)自己的助理劉晝說(shuō)，“我給你一個(gè)億，去開(kāi)個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司吧，一來(lái)可以為上市公司儲(chǔ)備項(xiàng)目，二來(lái)搞得好說(shuō)不定能賺不少錢(qián)呢。”10年后，在28家上市企業(yè)中，達(dá)晨創(chuàng)投獨(dú)中三元（億偉鋰能、愛(ài)爾眼科和網(wǎng)宿科技），成為首批創(chuàng)業(yè)板獲批上市企業(yè)最多的創(chuàng)投公司。

　　“十年懷胎，一朝分娩”，創(chuàng)業(yè)板終于上市了！

　　首批28家千挑萬(wàn)選出來(lái)的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)登場(chǎng)亮相，究竟誰(shuí)會(huì)成為創(chuàng)業(yè)板第一個(gè)高增長(zhǎng)神話(huà)？會(huì)不會(huì)誕生下一個(gè)微軟、谷歌？創(chuàng)業(yè)板帶給市場(chǎng)極大的想象空間。拋開(kāi)無(wú)窮無(wú)盡的想象力，人們發(fā)現(xiàn)一個(gè)驚人的事實(shí)——創(chuàng)業(yè)板一夜之間創(chuàng)造了為數(shù)眾多的億萬(wàn)富翁。

　　誰(shuí)是億萬(wàn)富翁幕后的重要推手？細(xì)數(shù)28家上市企業(yè)，除深圳華測(cè)、成都硅寶、大禹節(jié)水、西安寶德和華星創(chuàng)業(yè)5家外，其余23家都“潛伏”著創(chuàng)投資金。再放眼望去，首批遞交上市材料的108家準(zhǔn)創(chuàng)業(yè)板公司，其中超過(guò)三分之一的公司都有VC（創(chuàng)業(yè)投資）或PE（私募股權(quán)投資）參股，這當(dāng)中本土創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的比例最大。

　　蟄伏10年，為創(chuàng)業(yè)板而生的深圳達(dá)晨創(chuàng)投無(wú)疑是其中的佼佼者。在28家上市企業(yè)中，達(dá)晨創(chuàng)投獨(dú)中三元（億偉鋰能、愛(ài)爾眼科和網(wǎng)宿科技），成為首批創(chuàng)業(yè)板獲批上市企業(yè)最多的創(chuàng)投公司。一時(shí)之間，低調(diào)行事的達(dá)晨被推到了聚光燈下。

　　苦守多年，達(dá)晨終于迎來(lái)了自己的收獲季節(jié)。這到底是一家怎樣的公司？他們手中到底還攥著多少秘密武器？

　　一億元辦創(chuàng)投

　　達(dá)晨創(chuàng)投跌宕起伏的十年歷程，某種程度上就是創(chuàng)業(yè)板十年發(fā)展的縮影。

　　1999年3月，證監(jiān)會(huì)第一次明確提出“可以考慮在滬深證券交易所內(nèi)設(shè)立高科技企業(yè)板塊”。就在這一年年底，深圳成功舉辦了第一屆高新技術(shù)成果交易會(huì)。國(guó)家對(duì)高交會(huì)寄予厚望，希望能推動(dòng)中國(guó)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，作為配套措施之一的創(chuàng)業(yè)板，也同時(shí)要在深圳證券交易所開(kāi)板。

　　時(shí)任電廣實(shí)業(yè)(后更名為“電廣傳媒”)的董事長(zhǎng)龍秋云嗅覺(jué)敏銳，對(duì)著自己的助理劉晝說(shuō)，“我給你一個(gè)億，去開(kāi)個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司吧，一來(lái)可以為上市公司儲(chǔ)備項(xiàng)目，二來(lái)搞得好說(shuō)不定能賺不少錢(qián)呢。”

　　是北上去北京，還是南下到深圳？三十而立的劉晝犯難了。

　　北京是首都，也是金融和科技中心，各方面的便利條件自不必說(shuō)，電廣傳媒已經(jīng)專(zhuān)門(mén)派人看好了東方廣場(chǎng)的寫(xiě)字樓。但深圳是中國(guó)改革的橋頭堡，毗鄰香港，市場(chǎng)化程度高，而且未來(lái)的創(chuàng)業(yè)板很可能設(shè)在這里。

　　難以抉擇的劉晝竟然請(qǐng)了一位懂周易的佛教高人幫自己算一卦。大師認(rèn)為“南方旺財(cái)”。其實(shí)此卦正好暗合劉晝的心愿，于是他毫不猶豫地將達(dá)晨創(chuàng)投的總部設(shè)在了深圳。而就在達(dá)晨創(chuàng)投成立的2000年前后，深圳一下子冒出200多家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，大家都期盼著創(chuàng)業(yè)板能夠盡快開(kāi)板。深圳市的一個(gè)主要領(lǐng)導(dǎo)甚至呼吁大家“準(zhǔn)備錢(qián)袋子到創(chuàng)業(yè)板淘金”。

　　然而，世事難料。

　　創(chuàng)業(yè)板遲遲開(kāi)不了。特別是2001年網(wǎng)絡(luò)泡沫出現(xiàn)之后，整個(gè)中國(guó)創(chuàng)投行業(yè)開(kāi)始遭遇第一波寒潮。僅深圳一地就關(guān)閉上百家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，大把的真金白銀打了水漂。

　　達(dá)晨的好運(yùn)氣悄然出現(xiàn)。不過(guò)，正像大師的預(yù)言要若干年后才能實(shí)現(xiàn)，達(dá)晨的幸運(yùn)也要若干年后才被時(shí)間證明。

　　就在網(wǎng)絡(luò)股泡沫徹底破滅前的2001年，達(dá)晨完成了兩筆事后證明非常劃算的投資：960萬(wàn)元參股同洲電子，1480萬(wàn)元參股拓維信息。“當(dāng)時(shí)大家也不是太懂，就投了兩家跟電廣傳媒相關(guān)的行業(yè)。同洲電子是做數(shù)字電視的，那時(shí)數(shù)字電視還只在實(shí)驗(yàn)室中存在呢。拓維信息是做電信軟件的，跟他們后來(lái)轉(zhuǎn)型做的電信增值業(yè)務(wù)一點(diǎn)邊都不沾（拓維后來(lái)跟超級(jí)女聲合作，推出短信增值服務(wù)，賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)），而且是家利潤(rùn)只有五六百萬(wàn)的小公司。”達(dá)晨創(chuàng)投執(zhí)行總裁肖冰回憶往事，感慨萬(wàn)千。

　　就是這么誤打誤撞的兩家公司，卻先后于2006年和2008年登陸中小企業(yè)板，為達(dá)晨贏得高額回報(bào)和業(yè)界地位。特別是同洲電子的上市，時(shí)至今日仍然被視為本土創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的經(jīng)典案例。當(dāng)然，這都是后話(huà)。

 

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差一點(diǎn)，公司被撤掉

　　從2002年開(kāi)始，達(dá)晨就進(jìn)入了漫長(zhǎng)而痛苦的掙扎歲月。2003年，達(dá)晨甚至沒(méi)有任何投資項(xiàng)目。連續(xù)幾年，達(dá)晨的財(cái)務(wù)報(bào)表都顯得相當(dāng)難看。母公司電廣傳媒已經(jīng)通過(guò)決議，要把公司全部撤掉，只留一兩個(gè)人看“攤子”。而公司里的員工也走得差不多了，最少的時(shí)候僅僅只剩下了一個(gè)投資經(jīng)理。

　　“我覺(jué)得這種情形太危險(xiǎn)了，就拉了傅哲寬（現(xiàn)為達(dá)晨合伙人，創(chuàng)業(yè)投資部總經(jīng)理）過(guò)來(lái)。其實(shí)當(dāng)時(shí)他對(duì)創(chuàng)業(yè)投資也不熟。”肖冰說(shuō)那段時(shí)間他們既缺錢(qián)也缺人，大家的工資都發(fā)得極低。2004年和2005年也僅僅投資了一兩個(gè)項(xiàng)目。

　　在這段蟄伏的艱難歲月中，他們只有在等待中苦練內(nèi)功。憑借著多年的財(cái)務(wù)管理經(jīng)驗(yàn)和投資經(jīng)驗(yàn)，他們跟碩果僅存的幾家本土創(chuàng)投抱團(tuán)取暖，在資本的罅隙中鑿開(kāi)一條通路，在患難中建立起牢固的人脈和彼此間的信任。只要研究一下近期在創(chuàng)業(yè)板或中小板上市的企業(yè)，就不難發(fā)現(xiàn)達(dá)晨創(chuàng)投、深圳創(chuàng)新投資等“深圳幫”抱團(tuán)投資的身影。

　　達(dá)晨創(chuàng)投總裁劉晝和執(zhí)行總裁肖冰同為湖南人，兩人都帶著湖南人特有的精明和韌勁。在痛苦的等待中，他們終于迎來(lái)了發(fā)生逆轉(zhuǎn)的2006年。今非昔比，肖冰真有從地獄到天堂的感覺(jué)。

　　2006年6月27日，同洲電子在深交所中小板掛牌上市。達(dá)晨迎來(lái)了第一個(gè)通過(guò)上市的方式成功退出的投資案例，這也是中國(guó)本土風(fēng)險(xiǎn)投資公司在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)退出的第一個(gè)成功案例。同洲電子的上市因此被譽(yù)為中國(guó)創(chuàng)投里程碑事件。

　　同洲電子IPO發(fā)行價(jià)為16元，上市首日最高曾達(dá)44元，收盤(pán)價(jià)為35.63元。通過(guò)送紅股及資本公積金轉(zhuǎn)增股本，包括達(dá)晨在內(nèi)的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的投資成本降為約1元/股。在獲得流通權(quán)后，2007年達(dá)晨又減持了同洲電子部分股份。這筆投資，為達(dá)晨帶來(lái)了近30倍的回報(bào)。2008年，拓維信息成功上市，經(jīng)過(guò)近8年的等待，達(dá)晨獲得近40倍的投資回報(bào)。

　　快速做大

　　有了成功的退出案例，又有了股權(quán)分置改革催生的牛市，達(dá)晨開(kāi)始了大規(guī)模的融資及投資活動(dòng)。

　　2006年，達(dá)晨與湖南省財(cái)政廳下屬財(cái)信控股公司合作，成功募集了規(guī)模2億元人民幣的達(dá)晨財(cái)信創(chuàng)投基金。在這之前，達(dá)晨已經(jīng)募集成功了達(dá)晨創(chuàng)業(yè)、達(dá)晨興業(yè)兩只創(chuàng)投基金。

　　2007年，達(dá)晨通過(guò)整個(gè)投融資團(tuán)隊(duì)的力量，成功募集了第四只基金達(dá)晨成長(zhǎng)創(chuàng)投基金；2008年，再接再厲，完成了第五只基金達(dá)晨財(cái)富創(chuàng)投基金的募集，到2008年底管理資金規(guī)模近20億元人民幣。2009年初，達(dá)晨又完成了兩只新基金的募集，5億元的達(dá)晨創(chuàng)富基金和3億元的達(dá)晨銀雷基金。

　　另外一方面，執(zhí)行總裁肖冰帶著越來(lái)越強(qiáng)大的投資團(tuán)隊(duì)，馬不停蹄地看項(xiàng)目，2006年達(dá)晨投資了4家企業(yè)，包括現(xiàn)已成功上市的農(nóng)業(yè)項(xiàng)目福建圣農(nóng)；2007年則投了12家；2008年投了18家，當(dāng)年投出去的資金就達(dá)4.2億元。進(jìn)入2009年，達(dá)晨創(chuàng)投的投資勢(shì)頭更是絲毫沒(méi)有受到金融危機(jī)的影響，在廣電行業(yè)、現(xiàn)代農(nóng)業(yè)、消費(fèi)品、新材料、節(jié)能環(huán)保等領(lǐng)域四面出擊。待字閨中準(zhǔn)備上市的公司有藍(lán)色光標(biāo)、拓爾思、茁壯網(wǎng)絡(luò)、煌上煌……

　　細(xì)看達(dá)晨創(chuàng)投“下注”的這些企業(yè)，不難發(fā)現(xiàn)它們共同的特質(zhì)是都屬于在細(xì)分市場(chǎng)里的高成長(zhǎng)性企業(yè)。正是這一點(diǎn)，體現(xiàn)出達(dá)晨創(chuàng)投與外資創(chuàng)投截然不同的投資取向。

　　外資創(chuàng)投青睞以新模式取勝的企業(yè)，它們大多集中在北京、上海少數(shù)幾個(gè)地方，互聯(lián)網(wǎng)、新媒體、新能源和連鎖消費(fèi)業(yè)等領(lǐng)域。而以達(dá)晨為代表的本土創(chuàng)投們，則更青睞具有技術(shù)創(chuàng)新能力的傳統(tǒng)企業(yè)和以拉動(dòng)中國(guó)內(nèi)需消費(fèi)為主的項(xiàng)目，投資范圍遍及全國(guó)。

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一個(gè)案例

　　肖冰這樣解釋他們看中的項(xiàng)目。“福建圣農(nóng)是我2006年看的唯一一個(gè)農(nóng)業(yè)項(xiàng)目，當(dāng)時(shí)看了立即就決定投他們。那一年剛好爆發(fā)禽流感，大家都不看好養(yǎng)殖業(yè)這個(gè)項(xiàng)目。但我們差不多把公司所有的錢(qián)都投進(jìn)去了。”

　　與肖冰的速戰(zhàn)速?zèng)Q不同，據(jù)傳一外資風(fēng)投花了近一年時(shí)間調(diào)研，花費(fèi)了差不多200萬(wàn)人民幣，得出的結(jié)論和肖冰驚人相似——福建圣農(nóng)是最值得一投的農(nóng)業(yè)項(xiàng)目。

　　福建圣農(nóng)最打動(dòng)肖冰的是他完全封閉的“大而全”模式。“這家企業(yè)位于武夷山深山之中，有30多個(gè)養(yǎng)殖基地，每一個(gè)基地都是封閉的。養(yǎng)殖工人從小雞進(jìn)棚開(kāi)始，45天之內(nèi)完全和雞一起度過(guò)，根本不和外界接觸。另外，那里的水源是獨(dú)立的，也沒(méi)有候鳥(niǎo)，根本就不可能爆發(fā)禽流感。即使爆發(fā)了，每個(gè)養(yǎng)殖基地間隔5公里，撲殺掉其中某個(gè)基地的病雞，絲毫不影響整個(gè)生產(chǎn)。”

　　作為長(zhǎng)江以南規(guī)模最大的白羽雞生產(chǎn)企業(yè)，福建圣農(nóng)是肯德基和德克士在中國(guó)的前三大雞肉供應(yīng)商之一，具有飼料加工、種雞養(yǎng)殖、種蛋孵化、肉雞飼養(yǎng)、屠宰加工的完整產(chǎn)業(yè)鏈，“它的飼料是自我研發(fā)的，可以保證生產(chǎn)的雞翅像流水線(xiàn)上的工業(yè)產(chǎn)品一樣標(biāo)準(zhǔn)。”肖冰說(shuō)自己完全被他們的老總洗腦了。之前中國(guó)的農(nóng)業(yè)多采用農(nóng)戶(hù)加企業(yè)的運(yùn)行模式，食品安全得不到有效控制，而福建圣農(nóng)的“一條龍”模式創(chuàng)新從根本上避免了可能存在的食品安全危險(xiǎn)。“這樣的企業(yè)不是百分之九十九沒(méi)風(fēng)險(xiǎn)，是百分百?zèng)]風(fēng)險(xiǎn)。”

　　達(dá)晨創(chuàng)投于2006年、2007年兩次投資福建圣農(nóng)，總投資金額4600萬(wàn)人民幣，最終拿到8％股權(quán)，并成為公司第二大股東，而其股權(quán)公司上市之后占發(fā)行后總股本的7.2％。2009年10月21日，發(fā)行價(jià)定為19.75元的圣農(nóng)發(fā)行首日收盤(pán)價(jià)為26.25元，漲幅為32％，市值達(dá)到107億人民幣。達(dá)晨創(chuàng)投3年中從該項(xiàng)目獲利約7.2億人民幣，投資回報(bào)率為15倍左右。

　　闖入創(chuàng)業(yè)板

　　談及此次創(chuàng)業(yè)板上市的3家企業(yè)，肖冰總結(jié)都屬于以?xún)?nèi)需消費(fèi)為主的細(xì)分市場(chǎng)領(lǐng)頭羊。“愛(ài)爾眼科我們將之視為醫(yī)療服務(wù)行業(yè)。這種連鎖經(jīng)營(yíng)模式是之前從來(lái)沒(méi)有的。我們2006年開(kāi)始和他們接觸。當(dāng)時(shí)這家醫(yī)院現(xiàn)金流很好，一直不要我們的投資。外資看好這家企業(yè)，但苦于政策限制一直沒(méi)能進(jìn)入，而國(guó)內(nèi)的本土投行則壓根還沒(méi)看懂這個(gè)行業(yè)。我們剛好在他們?nèi)卞X(qián)的某一個(gè)階段介入了進(jìn)去。”

　　為什么機(jī)會(huì)總是垂青達(dá)晨呢？按照肖冰的解釋?zhuān)褪悄敲匆稽c(diǎn)點(diǎn)運(yùn)氣，加上七分悟性和十分堅(jiān)持。就是那位之前還不怎么懂得風(fēng)險(xiǎn)投資的傅哲寬，現(xiàn)在經(jīng)手的項(xiàng)目已占達(dá)晨所投項(xiàng)目的三分之一。達(dá)晨員工的學(xué)習(xí)能力和悟性由此可見(jiàn)一斑。

　　網(wǎng)宿科技被肖冰稱(chēng)為“賣(mài)水給互聯(lián)網(wǎng)公司的”。其主營(yíng)業(yè)務(wù)為CDN(內(nèi)容分發(fā)加速網(wǎng)絡(luò))服務(wù)和IDC(互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心)服務(wù)。“對(duì)一般人而言，這個(gè)服務(wù)顯得很專(zhuān)業(yè)。不過(guò)只要知道全中國(guó)只有兩家公司，全美國(guó)也只有四家在從事這項(xiàng)增值業(yè)務(wù)，就可以想見(jiàn)這家公司的實(shí)力了。”肖冰說(shuō)。

　　作為中國(guó)最大、世界第五的鋰亞電池供應(yīng)商，億緯鋰能近年來(lái)的資產(chǎn)、收入、利潤(rùn)規(guī)模持續(xù)快速增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額、品牌影響和市場(chǎng)地位顯著上升，被視為具備良好的高成長(zhǎng)性。一個(gè)有趣的細(xì)節(jié)是，最稱(chēng)為最?；鸾?jīng)理、掌管華夏大盤(pán)的王亞偉參與了兩只股票的IPO，這兩只股票正是網(wǎng)宿科技和億緯鋰能。

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做品牌

　　兩年前，達(dá)晨創(chuàng)投看中了廣東清遠(yuǎn)的一個(gè)農(nóng)業(yè)項(xiàng)目，反反復(fù)復(fù)考察談價(jià)，馬上就要投了，卻被一家大牌外資機(jī)構(gòu)高價(jià)搶走。對(duì)方放話(huà)，只要是達(dá)晨看好的項(xiàng)目肯定沒(méi)錯(cuò)。

　　“我只出到8倍，人家出到了12倍P/E。外資就是這個(gè)風(fēng)格，它只看方向，方向?qū)α顺杀靖唿c(diǎn)也沒(méi)關(guān)系。我們既要方向?qū)?，也得成本合適。投資比到最后，比的是耐力和適應(yīng)力。”達(dá)晨創(chuàng)投董事長(zhǎng)劉晝已被視為中國(guó)本土十大創(chuàng)業(yè)投資家之一。

　　而達(dá)晨執(zhí)行總裁肖冰則總結(jié)出了“用外資的眼光看項(xiàng)目，用內(nèi)資的手法做項(xiàng)目”這條被本土創(chuàng)投廣泛接受的投資理念。

　　“中國(guó)的傳統(tǒng)文化和本身巨大的內(nèi)需市場(chǎng)就決定了不能完全把外資的方法硬邦邦地照搬過(guò)來(lái)。我們必須要結(jié)合中國(guó)國(guó)情找方向，踏踏實(shí)實(shí)培育項(xiàng)目，有時(shí)甚至是要進(jìn)入那些完全不被人看好的項(xiàng)目。創(chuàng)投切忌急功近利。不管做什么，都要專(zhuān)心、執(zhí)著，不論順境逆境。我們希望做某些行業(yè)的第一個(gè)投資人。

　　“另外，創(chuàng)投的頭幾個(gè)項(xiàng)目實(shí)在太重要了。如果前面的不成功，后面就不會(huì)有人相信你了。所以必須要投一批明星項(xiàng)目，打出自己的品牌。”肖冰說(shuō)他們也是從開(kāi)始時(shí)的懵懵懂懂、不斷犯錯(cuò)中總結(jié)經(jīng)驗(yàn)、理清思路的。

　　作為新興的本土創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，達(dá)晨創(chuàng)投向外資學(xué)習(xí)到不少硬性的技術(shù)性操作：比如堅(jiān)持見(jiàn)過(guò)90%以上股東和管理層；對(duì)企業(yè)至少7個(gè)部門(mén)進(jìn)行調(diào)查；在企業(yè)連續(xù)超過(guò)6天；對(duì)企業(yè)的團(tuán)隊(duì)、管理、技術(shù)、市場(chǎng)、財(cái)務(wù)進(jìn)行過(guò)詳細(xì)調(diào)查；至少與公司的4個(gè)客戶(hù)面談過(guò)；調(diào)查3個(gè)以上的同類(lèi)企業(yè)或競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，問(wèn)至少20個(gè)問(wèn)題等等。

　　“中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)剛剛起步，一定要向外資創(chuàng)投學(xué)習(xí)。”肖冰說(shuō)，“我們的優(yōu)勢(shì)在于我們更理解中國(guó)的國(guó)情、人文環(huán)境。比如說(shuō)，在市場(chǎng)化方面，外資的做法可能更多傾向于你的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)能干就干，干不了就換人，但這對(duì)中國(guó)的創(chuàng)業(yè)企業(yè)來(lái)說(shuō)，很難行得通。另外，在資金上我們也可能不具備外資企業(yè)的優(yōu)勢(shì)，所以堅(jiān)持‘精中選精，優(yōu)中選優(yōu)，專(zhuān)業(yè)專(zhuān)注，不熟不做’的原則。”

　　除此之外，達(dá)晨創(chuàng)投內(nèi)部還有一套完整的決策機(jī)制，真正決定投資與否的最終權(quán)力控制在投委會(huì)，由達(dá)晨創(chuàng)投的“四巨頭”組成：即董事長(zhǎng)劉晝、副總裁兼總風(fēng)控師胡德華、副總裁兼董事會(huì)秘書(shū)邵紅霞和執(zhí)行總裁肖冰，投委會(huì)對(duì)項(xiàng)目擁有一票否決權(quán)。

　　好戲在后面

　　達(dá)晨創(chuàng)投的項(xiàng)目經(jīng)理不承擔(dān)決策風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于項(xiàng)目投資與否，他們只有建議權(quán)沒(méi)有決定權(quán)。內(nèi)部對(duì)項(xiàng)目的把關(guān)需經(jīng)歷部門(mén)立項(xiàng)、投資委員會(huì)立項(xiàng)、中介出具風(fēng)險(xiǎn)控制專(zhuān)項(xiàng)報(bào)告等7項(xiàng)關(guān)卡，一個(gè)項(xiàng)目從立項(xiàng)到完成投資正常的需要半年至一年時(shí)間，有的甚至?xí)檭赡甓嗷蚴歉谩榱送顿Y江西的煌上煌食品公司，達(dá)晨的投資總監(jiān)傅哲寬就足足跟蹤了3年。對(duì)方是家族企業(yè)，開(kāi)始是不想上市，然后做交流、培訓(xùn)，慢慢鼓勵(lì)它上市，最后終成眷屬。

　　不過(guò)，這種分層決策的制度在大大降低了投錯(cuò)人的危險(xiǎn)的同時(shí)，也降低了決策效率。相對(duì)于傳說(shuō)中熊曉鴿從17樓走到19樓就能做一個(gè)投資決策的速度，達(dá)晨的耐心令人欽佩。“這個(gè)模式在中國(guó)國(guó)情里面是最實(shí)用的。”即使在這兩年市場(chǎng)最瘋狂的時(shí)候，達(dá)晨的平均投資P/E也緊緊控制在10倍以?xún)?nèi)。

　　拋開(kāi)技術(shù)層面的操作，其實(shí)每個(gè)投資家最后投的都是人。在達(dá)晨的投資理念里，人一定是是否值得投資的首要因素。這里面的人既包括這家企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者，也包含整個(gè)管理團(tuán)隊(duì)。在他們眼中，企業(yè)成功的關(guān)鍵不是高科技，而是對(duì)市場(chǎng)的理解、洞悉和不隨波逐流的勇氣。這同樣也是達(dá)晨作為一家投資機(jī)構(gòu)所奉行的原則。

　　肖冰坦承，對(duì)他而言，經(jīng)驗(yàn)與思考都是一個(gè)累積的過(guò)程，也許他會(huì)覺(jué)得投某一類(lèi)型的人成功幾率比較大。而總裁劉晝對(duì)外宣稱(chēng)的個(gè)人偏好則是“首先要有一個(gè)遠(yuǎn)大的抱負(fù)、要有激情；其次要有一個(gè)比較清晰的公司發(fā)展戰(zhàn)略思維，不能是今天搞到哪兒就干到哪兒；第三就是勤奮、好學(xué)。”

　　“在首批上市的28家企業(yè)之中，就有被我們否掉的。”肖冰透露，“不是說(shuō)這些企業(yè)不好，大概是氣場(chǎng)和我們不相吻合吧。”達(dá)晨眼下似乎特別有理由意氣風(fēng)發(fā)，因?yàn)樗麄兪种幸褤屜日莆樟艘慌?ldquo;革命的種子”，“這是比現(xiàn)有上市公司更好的企業(yè)。”

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肖冰：泡沫沒(méi)什么不好

　　泡沫也有泡沫的好處。一方面，泡沫是對(duì)我們這些創(chuàng)投十年堅(jiān)守的獎(jiǎng)勵(lì)。今后將會(huì)有更多的資金進(jìn)入這個(gè)行業(yè)。另外，創(chuàng)業(yè)板造就了那么多富翁，財(cái)富效應(yīng)的帶動(dòng)，會(huì)讓更多的人走上創(chuàng)業(yè)之路，創(chuàng)新之路。

　　中國(guó)，總是說(shuō)的人比做的人多。醞釀十年來(lái)慎重推出的創(chuàng)業(yè)板，也沒(méi)能逃過(guò)人們質(zhì)疑的聲音。面對(duì)創(chuàng)業(yè)板是變相中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板“三高”——高發(fā)行價(jià)、高市盈率、高市凈率以及超募現(xiàn)象嚴(yán)重、泡沫不可避免的質(zhì)疑，作為業(yè)內(nèi)資深人士，達(dá)晨創(chuàng)投執(zhí)行總裁肖冰有著自己的解讀。

　　《新民周刊》：大家都覺(jué)得創(chuàng)業(yè)板和中小企業(yè)板非常相似。許多企業(yè)都發(fā)展了八、九年了，早就不是創(chuàng)業(yè)型企業(yè)了。

　　肖冰：創(chuàng)業(yè)板在求穩(wěn)的序幕中拉開(kāi)，的確略顯平淡。不過(guò)這也可以理解。為了必保成功，監(jiān)管部門(mén)要選擇一些穩(wěn)定的企業(yè)，為創(chuàng)業(yè)板打下良好的基礎(chǔ)。以后會(huì)逐步加強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板的特質(zhì)，推出一批實(shí)際規(guī)模大、模式新的企業(yè)。創(chuàng)業(yè)板的進(jìn)程會(huì)很精彩。

　　《新民周刊》：創(chuàng)業(yè)板的股價(jià)眼下這么高，已經(jīng)有泡沫了吧？

　　肖冰：泡沫是不可避免的，但泡沫也有泡沫的好處。一方面，泡沫是對(duì)我們這些創(chuàng)投十年堅(jiān)守的獎(jiǎng)勵(lì)。今后將會(huì)有更多的資金進(jìn)入這個(gè)行業(yè)。以前，國(guó)內(nèi)的優(yōu)秀企業(yè)老是選擇海外上市，現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)的市盈率這么高，募集資金這么多，肯定會(huì)選擇國(guó)內(nèi)上市。這就是一種無(wú)形的鼓勵(lì)。

　　另外，創(chuàng)業(yè)板造就了那么多富翁，財(cái)富效應(yīng)的帶動(dòng)，會(huì)讓更多的人走上創(chuàng)業(yè)之路，創(chuàng)新之路。

　　《新民周刊》：那總會(huì)有一些人為這個(gè)泡沫買(mǎi)單了。

　　肖冰：其實(shí)市盈率達(dá)到80倍又有什么問(wèn)題？投資者也不是傻子，暴跌之后，投資者虧錢(qián)也會(huì)買(mǎi)到教訓(xùn)，不至于一直虧一直買(mǎi)，學(xué)雷鋒。當(dāng)投資者理性地認(rèn)識(shí)到創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)不一定能保證業(yè)績(jī)持續(xù)向前推進(jìn)時(shí)，泡沫就會(huì)逐漸降下來(lái)。市場(chǎng)最終會(huì)作出決定，估值會(huì)趨向合理化。

　　《新民周刊》：但中國(guó)的股民似乎總是習(xí)慣依靠政府的干預(yù)來(lái)影響股價(jià)。

　　肖冰：證監(jiān)會(huì)這次就很好，明確表示不干預(yù)定價(jià)。這點(diǎn)要堅(jiān)持下去。中國(guó)必須堅(jiān)持定價(jià)市場(chǎng)化，不能因?yàn)橐婚_(kāi)始估值過(guò)高就停下來(lái)了。

　　另外，政府其實(shí)也不應(yīng)該控制IPO的節(jié)奏，一會(huì)兒停止，一會(huì)兒重啟，也應(yīng)該堅(jiān)持市場(chǎng)化。股票賣(mài)不出去，企業(yè)自己會(huì)停止IPO。現(xiàn)在市場(chǎng)估值高時(shí)就發(fā)IPO，市場(chǎng)低迷時(shí)又暫停，等于是讓投資者只能在高位接手，進(jìn)而被套。問(wèn)題的關(guān)鍵就在于，市場(chǎng)化剛一開(kāi)始，肯定會(huì)有大的起落，這是正常的。而政府還沒(méi)有給市場(chǎng)自我調(diào)節(jié)的機(jī)會(huì)，就立即又停止了市場(chǎng)化的進(jìn)程，好像此前的動(dòng)蕩就是市場(chǎng)化的過(guò)錯(cuò)。其實(shí)中國(guó)的資本市場(chǎng)已經(jīng)有了承受能力，現(xiàn)在政府要做的就是不要管得太多。

　　《新民周刊》：你說(shuō)達(dá)晨手頭還有一批優(yōu)秀的企業(yè)，比目前上市的還要好？

　　肖冰：自己說(shuō)好沒(méi)用，關(guān)鍵是看審批通過(guò)不通過(guò)。目前達(dá)晨創(chuàng)投手頭的確有一批財(cái)務(wù)指標(biāo)非常高、遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)上市要求的企業(yè)。我們也希望能夠貢獻(xiàn)更多好的上市資源，讓二級(jí)市場(chǎng)的股東也能賺錢(qián)。達(dá)晨的愿景是投資的企業(yè)可以進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板最好的20%的企業(yè)，構(gòu)成創(chuàng)業(yè)板健康發(fā)展的基石。

　　《新民周刊》：說(shuō)到審批制度，很多人都覺(jué)得這個(gè)制度有不少不完善的地方。我們?yōu)槭裁床粨Q成像國(guó)外那種備案制呢？

　　肖冰：理論上應(yīng)該是市場(chǎng)化的，就是由市場(chǎng)決定，哪些企業(yè)好，哪些企業(yè)不好。把這個(gè)發(fā)出去，能夠讓市場(chǎng)來(lái)接受，完全由市場(chǎng)決定，這是國(guó)外的模式，市場(chǎng)化備案制。我們當(dāng)然希望是這樣的，但是中國(guó)的事情，你不要想一步到位了。它都是在過(guò)程中的。只能說(shuō)一步一步的。但是一定比原來(lái)好。

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創(chuàng)投，可以說(shuō)的秘密

　　2008年力鼎投資以3100萬(wàn)元參股探路者，本次探路者新發(fā)行1700萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)19.8元，力鼎投資持股526萬(wàn)，市值超過(guò)1億元，2年投資收益率為335.94%。

　　PE，找細(xì)分行業(yè)的“帶頭大哥”

　　明眼人發(fā)現(xiàn)，本次參股創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的25家創(chuàng)投介入時(shí)間大多在2007、2008年間，企業(yè)均有十年左右的成長(zhǎng)，在細(xì)分行業(yè)占有一定優(yōu)勢(shì)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，本次投資創(chuàng)業(yè)板的創(chuàng)投大多為PE（私募股權(quán)投資），而非真正向企業(yè)提供第一桶金的VC（風(fēng)險(xiǎn)投資）。

　　上海力鼎投資副總裁蔣萌告訴記者，以投資階段來(lái)劃分，一般認(rèn)為PE的投資對(duì)象主要為擬上市公司，而VC的投資階段相對(duì)較早。“當(dāng)然，廣義上的PE包含VC。PE對(duì)處于種子期、初創(chuàng)期、發(fā)展期、擴(kuò)展期、成熟期和Pre-IPO各個(gè)時(shí)期企業(yè)進(jìn)行投資。”

　　上海豐瑞投資執(zhí)行董事余彬則從投資理念來(lái)區(qū)分兩者：VC強(qiáng)調(diào)高風(fēng)險(xiǎn)高收益，而PE則大多選擇企業(yè)有相對(duì)成熟的商業(yè)模式后才介入。“PE除了向企業(yè)注入擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)所需的資金，主要為企業(yè)提供上市前價(jià)值鏈增值服務(wù)，包括利用自身的優(yōu)勢(shì)為投資企業(yè)提供資本市場(chǎng)運(yùn)作、戰(zhàn)略規(guī)劃、管理改進(jìn)、政策分析以及行業(yè)資源嫁接整合，全方位幫助企業(yè)走上上市軌道，規(guī)范其經(jīng)營(yíng)模式。”

　　本次創(chuàng)業(yè)板“雀屏中選”的28家企業(yè)中就有力鼎投資“力頂”的一家戶(hù)外服裝和裝備企業(yè)——探路者。2008年力鼎投資以3100萬(wàn)元參股探路者，成為繼企業(yè)創(chuàng)始人盛發(fā)強(qiáng)、王靜夫婦之后的第三大股東。本次探路者新發(fā)行1700萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)19.8元，力鼎投資持股526萬(wàn)，市值超過(guò)1億元，2年投資收益率為335.94%。

　　蔣萌喜歡以哲學(xué)眼光來(lái)看待這次成功：投中探路者的偶然性中包涵著必然。“我們?cè)谡乙粋€(gè)合適的企業(yè)之前，已經(jīng)找到一個(gè)合適的行業(yè)。”在真正接觸探路者之前，力鼎已將目光攫住戶(hù)外運(yùn)動(dòng)這一朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)。“越來(lái)越多的城市人喜歡到戶(hù)外去，戶(hù)外運(yùn)動(dòng)在白領(lǐng)中間很時(shí)髦，這和城市化進(jìn)程呈正比。”相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，從2000年到2008年，中國(guó)的戶(hù)外用品市場(chǎng)零售總額以年均48.9%的速度增長(zhǎng)，2008年全行業(yè)實(shí)現(xiàn)了36.5億元的零售總額。

　　“比起VC，PE更偏愛(ài)數(shù)字上表現(xiàn)優(yōu)異的企業(yè)。”蔣萌告訴記者。在哥倫比亞（Columbia）、樂(lè)斯菲斯（TheNorthFace）、奧索卡（Ozark）等國(guó)際品牌充斥的戶(hù)外用品市場(chǎng)中，探路者上升勢(shì)頭迅猛。企業(yè)資料顯示，探路者自1999年成立起，每年以50%的高成長(zhǎng)速度發(fā)展。“只要在細(xì)分市場(chǎng)做到前三名，這個(gè)企業(yè)就有投資價(jià)值，而探路者在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率排名第二。”

　　蔣萌表示，除了看重探路者的“江湖地位”，力鼎還被探路者“敢為天下先”的前瞻眼光所吸引，“十年前，大多數(shù)人還不知道什么是戶(hù)外運(yùn)動(dòng)時(shí)，盛發(fā)強(qiáng)已經(jīng)在香山腳下的兩間小平房賣(mài)起了帳篷、睡袋和防潮墊。1999年探路者注冊(cè)時(shí)，國(guó)內(nèi)行業(yè)分類(lèi)里還沒(méi)有‘戶(hù)外用品’這個(gè)名目，盛發(fā)強(qiáng)的公司不得已用了‘旅游用品公司’的名目。而等別人都來(lái)戶(hù)外市場(chǎng)分一杯羹，他已經(jīng)成了‘帶頭大哥’。”

　　作為早期投資人，在成都金亞創(chuàng)業(yè)板成功上市后，豐瑞投資執(zhí)行董事余彬告訴記者：“創(chuàng)業(yè)投資作為公司業(yè)務(wù)板塊之一，我們?cè)谶x擇被投資對(duì)象時(shí)，將企業(yè)在細(xì)分市場(chǎng)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)作為投資依據(jù)，一般結(jié)合企業(yè)特征并按重點(diǎn)行業(yè)發(fā)展前景去選擇投資對(duì)象，所投資企業(yè)絕對(duì)符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策。豐瑞之所以參股成都金亞，主要看中的是該行業(yè)未來(lái)較確定的高成長(zhǎng)性及其成都金亞具有較明顯的區(qū)域優(yōu)勢(shì)和創(chuàng)新能力。”2008年和2007年，金亞科技的凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)43%和155%。

　　如何成為好騎師？

　　蔣萌不認(rèn)為投資只是一場(chǎng)單純的豪賭，“如果企業(yè)是一匹賽馬，PE不是在邊上下注的賭客，而是和馬一起跑的騎師。創(chuàng)投就是來(lái)‘逼著’他們做一些事情的，比如建立良好的企業(yè)預(yù)算機(jī)制，管理層的激勵(lì)機(jī)制。”

　　力鼎參股探路者以后，開(kāi)始著手幫助企業(yè)梳理與提煉商業(yè)模式。“當(dāng)時(shí)我們建議，國(guó)內(nèi)戶(hù)外市場(chǎng)有400多家企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，探路者與其作為一家制造企業(yè)在低端市場(chǎng)逐利，不如提升價(jià)值鏈，打造出自己的戶(hù)外運(yùn)動(dòng)品牌。”2009年，探路者品牌營(yíng)銷(xiāo)的兩大標(biāo)志事件，一是啟用了新的品牌識(shí)別VI系統(tǒng)，二是成功地將旗下登山服穿到地產(chǎn)明星王石身上。“引入王石作為品牌代言人，立即將探路者的形象與城市精英階層聯(lián)系起來(lái)。”

　　“打造一個(gè)品牌的關(guān)鍵在于研發(fā)。力鼎注資后，探路者的研發(fā)投入呈跳躍式增長(zhǎng)。”蔣萌談到，“探路者已由當(dāng)初單純生產(chǎn)帳篷、睡袋的企業(yè)轉(zhuǎn)型為主打功能性服裝、裝備的戶(hù)外品牌，而與一般戶(hù)外運(yùn)動(dòng)服飾制造企業(yè)相較，探路者的優(yōu)勢(shì)在于他們更懂消費(fèi)者的需求，所以我們建議探路者將研發(fā)重點(diǎn)放在開(kāi)發(fā)服裝的功能性上，使產(chǎn)品功能更接近市場(chǎng)，而不是單純追求科技含量比較高的技術(shù)創(chuàng)新。畢竟，這對(duì)于一個(gè)資本只有幾億的企業(yè)來(lái)說(shuō)還不是時(shí)候。”

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VC，專(zhuān)業(yè)眼光靠打拼

　　與PE相比，在天使輪或第一輪募資介入企業(yè)的VC更善于發(fā)掘數(shù)字上表現(xiàn)平平但具有潛在價(jià)值的公司。蔣萌坦言，“投資者介入的早晚，關(guān)鍵要看對(duì)這個(gè)行業(yè)的門(mén)道懂多少。如果對(duì)行業(yè)很熟悉，又有資本市場(chǎng)運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，即使對(duì)方剛剛起步，但一聊就知道事情能不能成，自然會(huì)比較早介入。”

　　與初試鶯啼的本土創(chuàng)投相比，頭頂耶魯MBA光環(huán)，在NYNEX資產(chǎn)管理公司、JP摩根、香港電訊盈科（PCCW）等公司投資部門(mén)打拼多年的楊小雯(國(guó)際投行和VC界熟知的ShirleyYeung女士)在這個(gè)行業(yè)中已經(jīng)算“骨灰級(jí)”了。1993年從耶魯大學(xué)管理學(xué)院畢業(yè)以后，楊小雯順利進(jìn)入NYNEX公司資產(chǎn)管理部門(mén)從事全球證券投資。“剛畢業(yè)的女孩子坐在曼哈頓中城42街帕克大道的豪華辦公室里，整天與幾十億美元打交道，這是件很拉風(fēng)的事，每天面對(duì)的壓力也是同比例的。”楊小雯回憶往事時(shí)，不忘環(huán)視一下龍騰資本總裁辦公室——靜安區(qū)某寫(xiě)字樓一間略顯逼仄的房間，調(diào)侃自己“江河日下”——當(dāng)然這只是一句調(diào)侃，“畢竟現(xiàn)在是自己的生意。”

　　在NYNEX幾年中，楊小雯和她的同事們所管理的資產(chǎn)就是公司的養(yǎng)老金——250億美元,其中她負(fù)責(zé)的國(guó)際投資部分是35億美元。由于投資的均為非美元資產(chǎn),一次楊小雯將6億美元投給兩家投行做貨幣對(duì)沖，沒(méi)多久虧了1億。“我度過(guò)了人生中壓力最大的6個(gè)月，幸好后來(lái)又賺回來(lái)了。”經(jīng)歷多次大喜大悲，漸漸地楊小雯對(duì)錢(qián)的概念只剩下一個(gè)數(shù)字，而她穩(wěn)健的投資心理素質(zhì)在不知不覺(jué)中練成。

　　NYNEX給了楊小雯一個(gè)年輕人最渴望的經(jīng)歷——與世界上最著名的基金經(jīng)理人打交道，從他們身上汲取智慧和經(jīng)驗(yàn)。楊小雯回憶起第一次見(jiàn)到摩根斯坦利投資管理公司董事長(zhǎng)巴頓.彼格（BartonM.Biggs)的情形，“他的目光在說(shuō)：我的談判對(duì)手居然是個(gè)那么年輕的亞洲女人！”

　　1997年，美國(guó)著名投資銀行JP摩根發(fā)展新興市場(chǎng)業(yè)務(wù)，將熟知國(guó)際資本市場(chǎng)，又有一張“中國(guó)臉”的楊小雯從NYNEX挖角，并在回歸前一個(gè)月被派駐香港，3年中參與了第一批國(guó)企改制境外上市的操盤(pán)過(guò)程，包括中國(guó)電信、中國(guó)移動(dòng)等國(guó)企在美國(guó)和香港的上市。3年后，“小超人”李澤楷看中了這員在金融投資界屢有斬獲的女將，將她納入盈科數(shù)碼動(dòng)力基金（PCCW）旗下。

　　“當(dāng)時(shí)互聯(lián)網(wǎng)很熱，幾乎所有的風(fēng)投都盯著網(wǎng)絡(luò)公司，在中國(guó)我們投資了騰訊、搜狐和新浪等現(xiàn)在國(guó)內(nèi)獲得極大成功的公司。2000年李澤楷通過(guò)盈科數(shù)碼以小博大，借了130億美元，收購(gòu)香港電訊，后合并成立電訊盈科，成為當(dāng)年亞洲最大的一起并購(gòu)案。那段時(shí)間公司股價(jià)一路飆升，很多香港人排隊(duì)認(rèn)購(gòu)電訊盈科。后來(lái)童話(huà)破滅了，科技股垮了，許多風(fēng)投公司都垮了。當(dāng)時(shí)盈科數(shù)碼投了3億美元到硅谷的科技公司CMGI等，基本上也都賠了。電訊盈科跌了96%，成了香港2002年和2003年表現(xiàn)最差的一只藍(lán)籌股。”楊小雯停頓了一下，似乎在回憶那些親身經(jīng)歷過(guò)的，而人們只在《大時(shí)代》等港劇中見(jiàn)過(guò)的場(chǎng)面。“那段時(shí)間的起起落落讓我摸清了TMT（電訊、媒體高科技行業(yè)）的門(mén)道。那段時(shí)間，我終于搞明白了在中國(guó)應(yīng)該怎么做投資，尤其是風(fēng)險(xiǎn)投資。”

　　楊小雯業(yè)內(nèi)公認(rèn)的專(zhuān)業(yè)投資眼光正是十幾年來(lái)在國(guó)際和國(guó)內(nèi)投資界的打拼練就的。一次，楊小雯以龍騰資本創(chuàng)始人被邀以投資嘉賓的身份參加某電視財(cái)經(jīng)專(zhuān)欄節(jié)目錄制，一個(gè)財(cái)經(jīng)專(zhuān)業(yè)的學(xué)生提出請(qǐng)她評(píng)價(jià)盈科當(dāng)年過(guò)早拋售騰訊的短視行為，楊小雯面帶微笑地回答，“負(fù)責(zé)那單交易的人就是我。”她靜靜地聽(tīng)著全場(chǎng)嘩然過(guò)后，繼續(xù)很有風(fēng)度地反問(wèn)，“誰(shuí)能否認(rèn)100萬(wàn)美元注資騰訊一年賺十幾倍的利潤(rùn)是筆不錯(cuò)的買(mǎi)賣(mài)？”

　　挖掘潛在金礦

　　VC的專(zhuān)業(yè)眼光需要實(shí)踐證明，楊小雯職業(yè)生涯中輝煌的另一筆便是在分眾傳媒鮮為人知時(shí)為江南春策劃的第二輪私募融資，兩年后分眾成功在美國(guó)納斯達(dá)克上市，她告訴記者，“相較國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)板PE扎堆的情形，美國(guó)納斯達(dá)克應(yīng)算是VC的競(jìng)技場(chǎng)。”

　　如果說(shuō)PE的投資策略是建立在“數(shù)字”上的，VC們則更需要練就更深厚的功力，因?yàn)樵缙诘膭?chuàng)業(yè)公司擁有的更多是“故事”，而沒(méi)有多少可供分析的“數(shù)字”。VC一次成功的出手往往更具有傳奇性。楊小雯記得，第一次見(jiàn)江南春時(shí)，分眾傳媒剛成立6個(gè)月，拿了軟銀中國(guó)50萬(wàn)美元投資。當(dāng)時(shí)她對(duì)分眾模式的印象是“幾個(gè)人騎著單車(chē)整天跑商務(wù)樓，在大大小小的電梯口裝幾個(gè)會(huì)播廣告的DVD。”不過(guò)，憑借多年從事風(fēng)險(xiǎn)投資練就的直覺(jué)，她在這個(gè)年輕人身上嗅出了一絲“錢(qián)”途。楊小雯開(kāi)始考量江南春，“這種樓宇液晶電視廣告國(guó)外很早就有了，沒(méi)有什么科技含量。而且在國(guó)外這被認(rèn)為是一種環(huán)境污染，一個(gè)整天對(duì)著電腦的上班族，在工作時(shí)間以外還要忍受液晶廣告帶來(lái)的輻射，會(huì)感到很厭煩。”

　　然而江南春卻給了她一個(gè)意外的回答，“中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期和國(guó)外不一樣。液晶廣告在中國(guó)是個(gè)新生事物，我們的目標(biāo)受眾是國(guó)內(nèi)西化的白領(lǐng)階層，他們會(huì)認(rèn)為這是西方先進(jìn)生活方式的體現(xiàn)，覺(jué)得很酷。”江南春隨即在墻上畫(huà)了一個(gè)巨大的市場(chǎng)蛋糕，一邊比劃一邊向楊小雯侃侃而談：如果他的液晶電視廣告能覆蓋北京、上海、廣州、深圳、香港等一線(xiàn)城市所有的樓宇，就能實(shí)現(xiàn)60億人民幣的業(yè)績(jī)。“他的故事聽(tīng)上去很有吸引力。””2004年4月，楊小雯利用在JP摩根和電訊盈科工作多年積累的廣泛資源，為分眾找來(lái)鼎暉國(guó)際CDH、德豐杰DFJ等幾家國(guó)際知名VC進(jìn)行第二輪私募股權(quán)融資，募資1250萬(wàn)美元，協(xié)助分眾傳媒將中國(guó)商業(yè)樓宇聯(lián)播網(wǎng)的規(guī)模從3000棟發(fā)展至上萬(wàn)棟，成為該市場(chǎng)絕對(duì)的領(lǐng)導(dǎo)者。

　　2004年11月，美國(guó)最知名的投資銀行高盛公司直接投資部聯(lián)手歐洲歷史最悠久、規(guī)模最大的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)3i公司以及維眾中國(guó)共同注資3000萬(wàn)美元入股分眾傳媒，協(xié)助分眾傳媒打造全新的戶(hù)外電視廣告網(wǎng)絡(luò)。

　　在三輪融資的助推下，2005年分眾成功上市美國(guó)創(chuàng)業(yè)板，募資1.717億美元。“當(dāng)時(shí)股價(jià)一路飆升，投資回報(bào)率最高達(dá)32倍。一時(shí)間市場(chǎng)上出現(xiàn)很多‘類(lèi)分眾’模式。”

　　VC的目光總是落在被別人忽略的不經(jīng)意處。2005年，一個(gè)專(zhuān)門(mén)在大賣(mài)場(chǎng)做液晶電視廣告的小公司——璽誠(chéng)傳媒引發(fā)了楊小雯的興趣。“我們幫它做了A、B、C輪融資，一共拉過(guò)來(lái)5000萬(wàn)美元。第三輪融資中還包括著名美國(guó)投行之一的美林證券投資部。”

　　為什么會(huì)看中這個(gè)名不見(jiàn)經(jīng)傳的公司？楊小雯給出了自己的答案，“這是一個(gè)典型的‘類(lèi)分眾’模式企業(yè)，它證明分眾的成功模式是可以復(fù)制的。隨著分眾的廣告觸角從商務(wù)樓延伸到電影院線(xiàn)，大賣(mài)場(chǎng)，公寓等場(chǎng)所，不可避免地與一些復(fù)制其模式的小企業(yè)展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)，這些小公司起步比較晚，競(jìng)爭(zhēng)力不及分眾，但仍占有一定的市場(chǎng)份額。分眾為了打造傳媒帝國(guó)，會(huì)采取并購(gòu)策略。”

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海外上市：首選還是備選？

　　在中國(guó)創(chuàng)業(yè)板開(kāi)市前一天，一群來(lái)自德國(guó)的律師、審計(jì)師和投資銀行家飛抵中國(guó)，考察若干家中國(guó)的中小企業(yè)，希望幫助它們?cè)诘聡?guó)盡快上市。

　　促成此行的財(cái)富中國(guó)金融控股有限公司合伙人兼董事總經(jīng)理陳章寧對(duì)《新民周刊》表示，作為德國(guó)證券交易所大中華區(qū)僅有的5個(gè)上市合作伙伴之一，財(cái)富中國(guó)自2007年成立以來(lái)已成功幫助許多中國(guó)中小企業(yè)到德國(guó)等海外市場(chǎng)上市。

　　據(jù)科技部統(tǒng)計(jì)，我國(guó)有1000多家完全符合深圳創(chuàng)業(yè)板上市條件的企業(yè)。在首批28家公司在創(chuàng)業(yè)板上市后，中國(guó)證監(jiān)會(huì)已收到188家公司上報(bào)材料申請(qǐng)，而有上市意向的有500多家。“但是它們可能等不了那么久。”陳章寧坦承，中小企業(yè)能在本土上市最好，但這里的不確定因素太多，“有些企業(yè)2年內(nèi)無(wú)法上市也許就完了”，即便現(xiàn)在開(kāi)了創(chuàng)業(yè)板，對(duì)于眾多的中小企業(yè)而言也可能是杯水車(chē)薪，海外上市日漸成為一種不錯(cuò)的選擇。

　　“創(chuàng)業(yè)板”是偽概念？

　　在投資界摸爬滾打14年的美籍華人陳章寧希望中國(guó)投資者明白，“創(chuàng)業(yè)板”只是一種中國(guó)人的叫法，而且定義也很模糊。

　　中國(guó)證監(jiān)會(huì)表示，創(chuàng)業(yè)板在有些國(guó)家叫二板市場(chǎng)或是第二交易系統(tǒng)，它是指交易所主板市場(chǎng)以外的另一個(gè)證券市場(chǎng)，其主要目的是為新興公司提供集資途徑，助其發(fā)展和擴(kuò)展業(yè)務(wù)。在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的公司大多從事高科技業(yè)務(wù)，具有較高的成長(zhǎng)性，但往往成立時(shí)間較短，規(guī)模較小，業(yè)績(jī)也不突出。但是此次創(chuàng)業(yè)板上市的28家中國(guó)企業(yè)，所謂的“高科技業(yè)務(wù)”比重并不高，可見(jiàn)“高科技含量”并不是創(chuàng)業(yè)板的重要基因。

　　國(guó)人十分熟悉的美國(guó)的納斯達(dá)克（Nasdaq）似乎是創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的典型，1971年成立以來(lái)素有“高科技企業(yè)搖籃”之稱(chēng)，培育了美國(guó)的一大批高科技巨人，如微軟、英特爾、蘋(píng)果、思科等，對(duì)美國(guó)以電腦信息為代表的高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展以及美國(guó)近年來(lái)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)起到了十分重要的作用。

　　在納斯達(dá)克的巨大示范作用下，世界各大資本市場(chǎng)也開(kāi)始設(shè)立自己的“創(chuàng)業(yè)板”市場(chǎng)：1987年，新加坡成立了股票交易所自動(dòng)報(bào)價(jià)市場(chǎng)（Sesdaq）；1995年6月，倫敦交易所設(shè)立了“另類(lèi)投資市場(chǎng)”（AIM）；1996年2月，法國(guó)設(shè)立了新市場(chǎng)（LeNouveauMarch）；1996年7月，韓國(guó)設(shè)立科斯達(dá)克（Kosdaq)；1998年，佳斯達(dá)克(Jasdaq)在日本創(chuàng)立；1999年11月，香港創(chuàng)業(yè)板（GEM）正式成立……

　　從國(guó)外的情況看，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)與主板市場(chǎng)的主要區(qū)別是：不設(shè)立最低盈利的規(guī)定，以免高成長(zhǎng)的公司因盈利低而不能掛牌；提高對(duì)公眾最低持股量的要求，以保證公司有充裕的資金周轉(zhuǎn);設(shè)定主要股東的最低持股量及出售股份的限制，如兩年內(nèi)不得出售名下的股份等，以使公司管理層在發(fā)展業(yè)務(wù)方面保持對(duì)股東的承諾。此外，創(chuàng)業(yè)板使用公告板作為交易途徑，不論公司在何地注冊(cè)成立，只要符合要求即可獲準(zhǔn)上市。

　　創(chuàng)業(yè)板在全球這一大舞臺(tái)上爭(zhēng)相粉墨登場(chǎng)，好生熱鬧。但在陳章寧看來(lái)，這種熱鬧的背后是各大市場(chǎng)板塊分流上市企業(yè)罷了。“納斯達(dá)克最不像‘創(chuàng)業(yè)板’，因?yàn)槲④?、谷歌等巨頭完全可以在紐約證券交易所主板上市，而創(chuàng)業(yè)板似乎應(yīng)是中小企業(yè)的主戰(zhàn)場(chǎng)。所以這只是市場(chǎng)的不同板塊，聚焦點(diǎn)不同罷了。創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)未必很小，主板的企業(yè)未必很大。深交所2004年已經(jīng)開(kāi)了中小企業(yè)板了，這次創(chuàng)業(yè)板總不能叫‘小小板’吧。10個(gè)億的企業(yè)，上主板可能無(wú)法吸引投資者，不如去中小企業(yè)或者創(chuàng)業(yè)板。”

　　去法蘭克福上市

　　在全球各大“創(chuàng)業(yè)板”中，德國(guó)“新市場(chǎng)”（NeuerMarket）最富戲劇性，和中國(guó)企業(yè)的緊密度也越來(lái)越高。

　　“新市場(chǎng)”成立于1997年，是德國(guó)仿照美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)建立起來(lái)的一個(gè)面向成長(zhǎng)型中小企業(yè)的市場(chǎng)。成立之初一片火熱，市場(chǎng)規(guī)模迅速擴(kuò)大，發(fā)行數(shù)量和籌資額大幅增長(zhǎng)。到2000年底，“新市場(chǎng)”上市公司達(dá)339個(gè)，市價(jià)總值為1135.9億美元，是歐洲最大和流動(dòng)性最好的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。在價(jià)格水平方面，有“歐洲納斯達(dá)克”之稱(chēng)的“新市場(chǎng)”綜合指數(shù)在市場(chǎng)建立后不久就一路攀升，出現(xiàn)暴漲的局面，從1998年至2000年3月，該指數(shù)增長(zhǎng)了7.6倍，最高達(dá)到8559點(diǎn)，這一增速在全球創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)中排名第一。

　　然而好景不長(zhǎng)，市場(chǎng)“狂熱”情緒消退后又遭遇互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，2002年底的“新市場(chǎng)”綜合指數(shù)較1999年底跌去91.1%，較1997年的1000基準(zhǔn)點(diǎn)跌去59.4%。與此對(duì)應(yīng)的是市值嚴(yán)重縮水、新股數(shù)量大幅下降、籌資金額急劇減少。2002年末，“新市場(chǎng)”的市價(jià)總值僅為103.4億美元，較1999年底跌幅達(dá)90.9%。在IPO方面也數(shù)量下降，從2000年的143家，到2001年的11家，再到2002年的1家，首發(fā)融資基本上已經(jīng)停止。

　　2003年，根據(jù)德國(guó)證券交易所的戰(zhàn)略布局，“新市場(chǎng)”合并到主板并重新整合。根據(jù)透明度要求的不同，目前德交所分為初級(jí)市場(chǎng)、一般市場(chǎng)和高級(jí)市場(chǎng)，這三個(gè)板塊基本上相當(dāng)于國(guó)內(nèi)的創(chuàng)業(yè)板、中小板和主板。

　　2006年，德交所開(kāi)始到中國(guó)以“審核門(mén)檻低、上市時(shí)間快、低成本”為賣(mài)點(diǎn)尋找能到法蘭克福IPO的中國(guó)企業(yè)。德交所設(shè)有專(zhuān)人負(fù)責(zé)中國(guó)企業(yè)的上市工作，并積極到中國(guó)開(kāi)展各類(lèi)推介會(huì)。2006年11月底德交所舉辦的“德國(guó)自有資本論壇”單獨(dú)開(kāi)設(shè)了“中國(guó)分論壇”，邀請(qǐng)40多家中國(guó)企業(yè)參加。為吸引中國(guó)企業(yè)赴德上市，德交所還積極與國(guó)內(nèi)相關(guān)機(jī)構(gòu)開(kāi)展合作，創(chuàng)立于2007年的財(cái)富中國(guó)就是其中之一。

　　財(cái)富中國(guó)合伙人之一的陳章寧生于上海，1988年去美國(guó)念書(shū)，畢業(yè)后在世界500強(qiáng)的美國(guó)企業(yè)做工程師，1995年轉(zhuǎn)身投資界，拿著美國(guó)籌集的資金回到中國(guó)。剛開(kāi)始，他在國(guó)內(nèi)投資了20多家醫(yī)院，成立“院中院”，主要是眼科、皮膚科和整形外科等專(zhuān)科，期限5年，年回報(bào)率25%。2001年開(kāi)始，陳章寧側(cè)重對(duì)中國(guó)企業(yè)的一對(duì)一服務(wù)，他對(duì)一些有潛力的企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，并幫它們到歐美和香港等地上市。

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　　陳章寧的投資企業(yè)一般通過(guò)政府、銀行、律師和審計(jì)師等介紹，“他們算是一線(xiàn)的，對(duì)企業(yè)情況最了解。”陳章寧對(duì)《新民周刊》表示，他看中一家企業(yè)的盈利增長(zhǎng)空間。“我們?cè)タ疾炝艘患覈?guó)內(nèi)最大的筆廠(chǎng)，雖然年?duì)I業(yè)額3億美元，但99%都靠出口，因此我們決定不投資，這樣的企業(yè)是上不了市的。一旦國(guó)際市場(chǎng)不好，影響就很大。”

　　財(cái)富中國(guó)目前最成功的投資案例是一家體育用品的家族企業(yè)。2007年陳章寧去考察時(shí)還很小，他沒(méi)去工廠(chǎng)看他們的車(chē)間和生產(chǎn)線(xiàn)，而是在企業(yè)辦公樓的接待室見(jiàn)了老板和2個(gè)副總（都是老板的兒子）。然后又和同事去看了這一品牌的店，還參加了經(jīng)銷(xiāo)商大會(huì)。財(cái)富中國(guó)2007年4月就投了900萬(wàn)美元進(jìn)去，這家企業(yè)2006年利潤(rùn)6000萬(wàn)人民幣，2007年獲得資金后利潤(rùn)就翻一番。然后財(cái)富中國(guó)2008年又介紹其他投資人投了4000萬(wàn)美元，那年企業(yè)利潤(rùn)比2006年翻三番。今年財(cái)富中國(guó)再介紹一些投資人注入6000萬(wàn)美元，這家企業(yè)剛剛上市，2009年預(yù)計(jì)利潤(rùn)5億多人民幣。迄今為止，財(cái)富中國(guó)對(duì)這家企業(yè)的投資回報(bào)率翻了8倍。

　　對(duì)于做投資的人而言，能讓受資企業(yè)上市是迅速盈利的最佳途徑。2006年只有6億資產(chǎn)的這家體育用品家族企業(yè)，今年上市后目前身價(jià)60億。“股權(quán)投資不是分紅、拿利息，而是要去創(chuàng)造企業(yè)更大的價(jià)值。剛投進(jìn)去可能是賺現(xiàn)在企業(yè)的增長(zhǎng)利潤(rùn)，如果把企業(yè)做大做強(qiáng)后，自己的盈利也會(huì)上升。之前投資的股權(quán)就成為股票，賣(mài)了股票后就賺錢(qián)了。聽(tīng)起來(lái)很簡(jiǎn)單，但必須確保企業(yè)可以成功上市才行。”財(cái)富中國(guó)目前分為2個(gè)團(tuán)隊(duì)，各30多人，陳章寧及其團(tuán)隊(duì)注重企業(yè)一對(duì)一服務(wù)，每年大約幫七八家中國(guó)企業(yè)在海外上市。

　　財(cái)富中國(guó)目前的業(yè)務(wù)雖然不涉及中國(guó)國(guó)內(nèi)上市，但是陳章寧覺(jué)得中國(guó)企業(yè)在大陸上市最好，首選主板，再者是中小企業(yè)板，現(xiàn)在的創(chuàng)業(yè)板也可以考慮。但陳章寧坦言：“大陸上市難度大，不確定因素太多。有些企業(yè)不錯(cuò)，但也可能被央企擠下來(lái)，上海主板至少有200多家企業(yè)在排隊(duì)等著上市。海外上市是報(bào)備制，而中國(guó)是審批制，發(fā)審委9個(gè)人中5個(gè)人說(shuō)不行就不行，未必符合條件就可以上市。”

　　因此，陳章寧建議大陸的中小企業(yè)首選香港上市，“那里比較合適，投資者比較理解大陸企業(yè)。港股以前是很多外國(guó)企業(yè)，現(xiàn)在一般都是兩地掛牌，香港本土企業(yè)新上市的不多，越來(lái)越多大陸企業(yè)”。

　　其次是去美國(guó)上市。就拿美國(guó)納斯達(dá)克來(lái)說(shuō)，自1999年第一家中國(guó)公司“僑興環(huán)球”上市以來(lái)，先后已經(jīng)有60多家國(guó)內(nèi)企業(yè)在納斯達(dá)克掛牌交易。以國(guó)別總量計(jì)算，除美國(guó)之外，中國(guó)企業(yè)在納斯達(dá)克上市數(shù)量?jī)H次于以色列。從中國(guó)上市企業(yè)所涉及的領(lǐng)域來(lái)看，除高科技之外，還涉及媒體、汽車(chē)零部件、醫(yī)療等多個(gè)行業(yè)。

　　當(dāng)然，歐洲上市也不錯(cuò)。很多企業(yè)在大陸等不了，很有可能就倒掉了。一般國(guó)外收齊資料在規(guī)定天數(shù)后，只要企業(yè)符合資格就能過(guò)了。“國(guó)外是投資者自己去看招股說(shuō)明書(shū)，投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，決定是否投資。”

　　由于最近英國(guó)AIM在做調(diào)整，因此陳章寧建議如果中國(guó)企業(yè)要去歐洲上市，不妨選擇德國(guó)市場(chǎng)。財(cái)富中國(guó)經(jīng)常帶中小企業(yè)去德國(guó)交流，陳章寧一年就至少要去德國(guó)8次。“一年三五個(gè)億人民幣收入的中國(guó)企業(yè)也可能適合去德國(guó)的初級(jí)市場(chǎng)，畢竟德國(guó)的高級(jí)市場(chǎng)有寶馬、奔馳、拜耳這樣的大企業(yè)，難以吸引投資者的目光。”

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前車(chē)之鑒

　　對(duì)于眾多的中國(guó)中小企業(yè)而言，海外上市的確是一個(gè)不錯(cuò)的選擇。目前海外市場(chǎng)股票發(fā)行一般采取注冊(cè)制，申請(qǐng)程序簡(jiǎn)單，周期短。新加坡Sesdaq一般能在4個(gè)月內(nèi)完成審批手續(xù)，韓國(guó)科斯達(dá)克只要3個(gè)月，美國(guó)納斯達(dá)克僅2個(gè)月。從再融資來(lái)看，海外市場(chǎng)門(mén)檻低、程序便利。在新加坡市場(chǎng)，2-4周就可以完成配股和增發(fā)，再融資沒(méi)有盈利條件和間隔期的要求，融資額也沒(méi)有上限。

　　但在全球近50家創(chuàng)業(yè)板中，但除美國(guó)納斯達(dá)克、日本佳斯達(dá)克、韓國(guó)科斯達(dá)克等幾家比較成熟外，其他多數(shù)尚處在探索階段，有些甚至已經(jīng)關(guān)閉。這給國(guó)內(nèi)企業(yè)海外創(chuàng)業(yè)板上市增加了風(fēng)險(xiǎn)因素。

　　例如，澳大利亞的二板市場(chǎng)經(jīng)過(guò)三次改進(jìn)，仍逃不了夭折的命運(yùn)。20世紀(jì)80年代中，澳大利亞就設(shè)立了以國(guó)內(nèi)小企業(yè)為目標(biāo)的市場(chǎng)（SMES）。但由于小企業(yè)業(yè)績(jī)不穩(wěn)定，上市標(biāo)準(zhǔn)低，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大，社會(huì)游資介入由熱轉(zhuǎn)冷，交易枯竭，不得不關(guān)閉。1994年，澳大利亞又推出了針對(duì)亞洲各國(guó)中小企業(yè)的亞洲板，但由于澳大利亞人及機(jī)構(gòu)對(duì)一些亞洲中小企業(yè)有偏見(jiàn)，1995年出現(xiàn)了一些股票數(shù)月零交易的窘境，最終不得不關(guān)閉亞洲板。1998年澳交所又開(kāi)設(shè)了服務(wù)于中小企業(yè)的創(chuàng)業(yè)板（E-Market），但和前兩次的原因類(lèi)似，最終于2001年黯然關(guān)閉。

　　一些早年在海外創(chuàng)業(yè)板上市的公司，也已難逃退市命運(yùn)。2007年9月4日，TOM在線(xiàn)正式從香港聯(lián)交所創(chuàng)業(yè)板退市，2天后正式撤離納斯達(dá)克市場(chǎng)。這是第一家在境外上市并退市的中國(guó)概念股公司。相關(guān)資料顯示，TOM在線(xiàn)于2004年在香港創(chuàng)業(yè)板和納斯達(dá)克兩地上市，當(dāng)時(shí)，短信、彩信等無(wú)線(xiàn)增值服務(wù)成為熱門(mén)，TOM在線(xiàn)也被集團(tuán)及時(shí)分拆上市，短期內(nèi)吸納了大量資金投入無(wú)線(xiàn)業(yè)務(wù)。但從2005年開(kāi)始，信息產(chǎn)業(yè)部針對(duì)無(wú)線(xiàn)增值服務(wù)商的整頓風(fēng)暴突然襲來(lái)，而TOM在線(xiàn)對(duì)該項(xiàng)業(yè)務(wù)的依賴(lài)度曾達(dá)到90%，業(yè)務(wù)和股價(jià)受挫不可避免，于是集團(tuán)最終選擇將其私有化。

　　而今年10月16日，距離中國(guó)創(chuàng)業(yè)板開(kāi)始只有2周時(shí)間，美國(guó)納斯達(dá)克上市企業(yè)中國(guó)能源(代碼：SNEN)正式完成全部流通股回購(gòu)，從而順利實(shí)現(xiàn)股權(quán)私有化并實(shí)現(xiàn)主動(dòng)退市，股價(jià)收盤(pán)報(bào)1.79美元。上市僅一年有余，中國(guó)能源就正式退出納斯達(dá)克，成為首個(gè)退出美股市場(chǎng)的中國(guó)公司。中國(guó)能源董事長(zhǎng)鄧天洲以“剛剛退市，不便透露內(nèi)情”為由拒絕透露退市的具體原因，只是宣稱(chēng)這是公司“戰(zhàn)略發(fā)展的需要”。對(duì)此，業(yè)界有一種聲音認(rèn)為，從企業(yè)自身發(fā)展角度來(lái)說(shuō)，快速得到融資，壯大經(jīng)營(yíng)規(guī)模是很正常的企業(yè)行為。但企業(yè)如果以上市圈錢(qián)為目的，會(huì)給其他有意海外上市的中國(guó)企業(yè)帶來(lái)負(fù)面壓力。

　　10月30日開(kāi)市的中國(guó)創(chuàng)業(yè)板前景如何，目前還很難說(shuō)。至少中國(guó)投資者對(duì)創(chuàng)業(yè)板的投資需求非常強(qiáng)，中國(guó)有許多需要上市融資的中小企業(yè)。這也許會(huì)讓中國(guó)創(chuàng)業(yè)板不會(huì)像部分海外市場(chǎng)那樣出現(xiàn)“虎頭蛇尾”的結(jié)局。

　　細(xì)數(shù)造富工廠(chǎng)背后的利益輸送

　　從第一批發(fā)行的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)來(lái)看，某些上市公司帶有強(qiáng)烈的行政主導(dǎo)與可疑的利益輸送色彩。說(shuō)白了，如果企業(yè)不入當(dāng)?shù)卣姆ㄑ?，在中?guó)很難上得了市。

　　“白露為霜秋草枯，風(fēng)刀霜?jiǎng)?yán)相逼。”10月23日創(chuàng)業(yè)板舉行啟動(dòng)儀式，之前有些不明就里的小散將開(kāi)板跟上市混作一談，紛紛傳言這天將出現(xiàn)“霜降”。

　　等到真正開(kāi)市的10月30日，竟然走出了創(chuàng)業(yè)板與主板比翼齊飛之勢(shì)。

　　根據(jù)招股書(shū)披露的發(fā)行價(jià)，“億元俱樂(lè)部”已經(jīng)新添了82位會(huì)員。而在臨時(shí)停牌都止不住爆炒的新股不敗神話(huà)下，又有41位新貴從第二梯隊(duì)躋身超級(jí)郵輪，最耀眼的莫過(guò)于一眾明星股東：馮小剛、張紀(jì)中、黃曉明；身家最高的依然是樂(lè)普醫(yī)療董事總經(jīng)理兼技術(shù)總監(jiān)蒲忠杰。按照30日該股收盤(pán)價(jià)63.4元計(jì)算，蒲忠杰持有該公司的股票市值高達(dá)38.32億元，穩(wěn)坐創(chuàng)業(yè)板頭把交椅；最大的造富基地則從飛信外包供應(yīng)商搬到了群星閃耀的華誼兄弟，那里批量出爐了14位億萬(wàn)富翁。

　　在這場(chǎng)夢(mèng)幻般的資本盛宴中，既有能對(duì)我國(guó)古代青銅的鍛造工藝和美學(xué)欣賞侃侃而談的中科院專(zhuān)家學(xué)者，也有背景強(qiáng)大神秘的富二代；既有一個(gè)家族的“雞犬升天”，又有“天上掉下的大餡餅”；夫妻店、父子兵、兄弟連……昨日身家翻番，今日又跌到地板。亂哄哄，你方唱罷我登場(chǎng)。

　　而在著名財(cái)經(jīng)評(píng)論家葉檀看來(lái)，“連馬云都到華誼去插了一杠，只能說(shuō)中國(guó)特色無(wú)法阻擋”。

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定價(jià)體系錯(cuò)誤

　　《新民周刊》：怎么看待中國(guó)創(chuàng)業(yè)板的創(chuàng)富效應(yīng)？

　　葉檀：創(chuàng)業(yè)板28家企業(yè)在上市之前已經(jīng)有了多年的磨煉和等待，上市是其內(nèi)在價(jià)值在社會(huì)上的兌現(xiàn)，如果從這個(gè)角度理解，受到追捧是很正常的事情。

　　但我們之所以質(zhì)疑，是因?yàn)樵谶@個(gè)分外耀眼的財(cái)富光環(huán)背后存在一些非市場(chǎng)化的東西，看起來(lái)并不那么陽(yáng)光：一是定價(jià)體系錯(cuò)誤造成的制度性溢價(jià)；二是存在一個(gè)PE式的利益輸送鏈條；三是大股東名單頻現(xiàn)蹊蹺身影。如果要深入調(diào)查，這背后的利益關(guān)系非常復(fù)雜。

　　《新民周刊》：您談到的定價(jià)體系受到廣泛的關(guān)注。我看過(guò)一家機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)，在當(dāng)初“候場(chǎng)”的150家擬上市企業(yè)中，10年以上的企業(yè)高達(dá)99家，20年以上也有12家。像樂(lè)譜醫(yī)療一年凈利高達(dá)2個(gè)億，探路者和神州泰岳在1.1億以上，紅日藥業(yè)在7000萬(wàn)以上，特瑞德電器、愛(ài)爾眼科和華誼兄弟都在6000萬(wàn)以上。這些公司離創(chuàng)業(yè)二字相距甚遠(yuǎn)，上中小板、主板都可以。而申銀萬(wàn)國(guó)最近發(fā)布的報(bào)告更提示，上市的28家創(chuàng)業(yè)板公司，2008年除了青島特銳德和安科生物，其余公司的凈利潤(rùn)增速均大幅放緩。

　　葉檀：中國(guó)企業(yè)兩三年是一個(gè)坎，能生存10年的基本就活下來(lái)了。這些企業(yè)幾乎都垂垂老矣，還有多少高成長(zhǎng)性可以期待？所以剛開(kāi)始有人擔(dān)心創(chuàng)業(yè)板有中小板的影子，還被說(shuō)成是“烏鴉嘴”，現(xiàn)在看“第二中小板”的跡象已經(jīng)很明確了。

　　當(dāng)初在討論什么樣的企業(yè)能上創(chuàng)業(yè)板時(shí)，內(nèi)部有爭(zhēng)論。有人認(rèn)為應(yīng)該是高風(fēng)險(xiǎn)高成長(zhǎng)性的高科技企業(yè)。但中國(guó)事實(shí)上說(shuō)白了很少有高科技企業(yè)脫穎而出，但凡有一點(diǎn)成長(zhǎng)性的都跑到納斯達(dá)克去了。所以后來(lái)有人提出為了確保創(chuàng)業(yè)板成功，應(yīng)該上成熟企業(yè)，只要管理有創(chuàng)新、產(chǎn)品有創(chuàng)新、商業(yè)模式有創(chuàng)新……所以我覺(jué)得創(chuàng)業(yè)板的定價(jià)體系是錯(cuò)誤的，給成熟企業(yè)戴了一頂創(chuàng)業(yè)板高成長(zhǎng)、高風(fēng)險(xiǎn)的帽子，向美國(guó)納斯達(dá)克高峰期的“市夢(mèng)率”看齊。然后卡住供應(yīng)量，人為提高門(mén)檻。這意味著只要擠進(jìn)頭一批的，都可以獲得資本市場(chǎng)的高溢價(jià)。在資金比較充裕的情況下，實(shí)際上存在一個(gè)制度性溢價(jià)，所以它的超募現(xiàn)象才會(huì)那么嚴(yán)重。

　　《新民周刊》：像江南春、馬云、王中軍這樣的老面孔出現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板中，既可以奇怪他們?cè)趺茨艽韯?chuàng)業(yè)板的新貴，也不得不承認(rèn)，他們還真是有中國(guó)特色創(chuàng)業(yè)板最具代表性的人物。除了制度性原因，我還了解到有兩家企業(yè)原本是在中小板排隊(duì)，后來(lái)撤出轉(zhuǎn)戰(zhàn)創(chuàng)業(yè)板。您認(rèn)為它們是奔著什么去的？

　　葉檀：市夢(mèng)率加上超募的規(guī)模，太肥了！現(xiàn)成的肥肉擺在那里，誰(shuí)能不流口水？一家完全可以在中小板上市的企業(yè)擠入創(chuàng)業(yè)板，唯一的原因就是擠占資源，獲取高額溢價(jià)。如此一來(lái)，那些真正的草根創(chuàng)業(yè)企業(yè)只好勒緊褲帶過(guò)日子。

　　“潘長(zhǎng)江進(jìn)去，姚明出來(lái)”

　　《新民周刊》：周立波在清口中說(shuō)出了股民的心聲：“姚明進(jìn)去，潘長(zhǎng)江出來(lái)”，而創(chuàng)業(yè)板則上演了“潘長(zhǎng)江進(jìn)去，姚明出來(lái)”的神奇一幕，風(fēng)投、券商半年內(nèi)突擊入股的現(xiàn)象涌現(xiàn)。

　　葉檀：資本市場(chǎng)還沒(méi)有全流通的時(shí)候，主要的盈利方法是坐莊而不是股權(quán)投資，當(dāng)時(shí)的原始股權(quán)投資信用又不好，很多人在股權(quán)投資上是血本無(wú)歸。前幾年說(shuō)創(chuàng)業(yè)板上市，其實(shí)是搞死了一批風(fēng)投，有些人簡(jiǎn)直是窮得叮當(dāng)響，那才是真正的“風(fēng)險(xiǎn)”投資。但我發(fā)現(xiàn)，一些創(chuàng)業(yè)板公司的風(fēng)投是半年之內(nèi)才進(jìn)入的，而且有的是證券公司的直投，時(shí)間上完全不符合市場(chǎng)規(guī)律。這哪里是風(fēng)投，分明是“摘桃子”公司。

　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，在首批10家創(chuàng)業(yè)板企業(yè)中，以戰(zhàn)略投資者或財(cái)務(wù)投資者身份進(jìn)入的機(jī)構(gòu)共有13家，其中境內(nèi)企業(yè)11家，境外企業(yè)2家。對(duì)企業(yè)投資的基金最短才3個(gè)月，分別是青島市嶗山區(qū)科技風(fēng)險(xiǎn)投資有限公司、天津華夏瑞特地產(chǎn)投資管理有限公司對(duì)特銳德及匯金立方資本管理有限公司、金石投資有限公司對(duì)神州泰岳的投資。以神州泰岳為例，今年5月18日給兩家法人股東匯金利方和金石投資增資，后者是中信證券全資子公司，持有神州泰岳210萬(wàn)股股份，占發(fā)行前總股本的2.2152%。

　　那么公司在創(chuàng)業(yè)板上市在即，為什么要付給別人一個(gè)高溢價(jià)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利益呢？這背后值得深思。券商臨時(shí)直投、自己直投、自己保薦，不排除帶有利益輸送的嫌疑。

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娃娃股東現(xiàn)象

　　《新民周刊》：在火線(xiàn)突擊入股的自然人股東中，我們還發(fā)現(xiàn)了“富二代”現(xiàn)象。一位年僅20歲的女大學(xué)生趙紫彤在今年3月19日以180萬(wàn)元的價(jià)格拿到了西安寶德180萬(wàn)股的股權(quán)，年紀(jì)最小的萊美藥業(yè)的娃娃股東才15歲。而最雷人的莫過(guò)于與公司經(jīng)營(yíng)管理毫無(wú)瓜葛的80后萬(wàn)瀛女，2003年曾經(jīng)成為第一個(gè)跨入巴黎的Crillon酒店舉行的傳統(tǒng)項(xiàng)目“名門(mén)千金成年舞會(huì)”門(mén)檻的中國(guó)女孩，在神州泰岳股權(quán)轉(zhuǎn)讓、分紅之后，僅以22萬(wàn)現(xiàn)金便獲得了IPO前的神州泰岳的88萬(wàn)股，平均每股成本僅為0.25元。以11月1日的收盤(pán)價(jià)93.6元計(jì)算，目前身家為8000多萬(wàn)，盈利374倍。

　　葉檀：一些與公司沒(méi)有關(guān)聯(lián)關(guān)系的自然人為什么會(huì)成為大股東，用腳趾頭想想也知道是怎么回事。我們一直在說(shuō)劉芳現(xiàn)象。劉芳其人只是一個(gè)符號(hào)而已，她的背后其實(shí)是一個(gè)利益管道，成為某些人套現(xiàn)的工具，然后上面再撐一把傘把自己保護(hù)起來(lái)。

　　《新民周刊》：在創(chuàng)業(yè)板首批申報(bào)通過(guò)的企業(yè)里面，大部分都是各地發(fā)改委金融辦上市辦推薦的，存在國(guó)有風(fēng)險(xiǎn)投資公司參股現(xiàn)象。還有一些地方政府給傳統(tǒng)制造企業(yè)編一個(gè)高科技的由頭就報(bào)上來(lái)了。您怎么看這一現(xiàn)象？

　　葉檀：從第一批發(fā)行的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)來(lái)看，某些上市公司帶有強(qiáng)烈的行政主導(dǎo)與可疑的利益輸送色彩。說(shuō)白了，如果企業(yè)不入當(dāng)?shù)卣姆ㄑ?，在中?guó)很難上得了市。

　　創(chuàng)業(yè)板是各地創(chuàng)新熱下的新政績(jī)工程的標(biāo)志，也是一個(gè)利益生成工具，各省市基本如此。

　　據(jù)我所了解，一般是在政府中設(shè)置一個(gè)部門(mén)，專(zhuān)門(mén)推本地的中小企業(yè)或者創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市，有些直接就叫上市促進(jìn)委員會(huì)。風(fēng)投一般是比較市場(chǎng)化的，但從市場(chǎng)上的風(fēng)投來(lái)看，有些是地方政府的中小企業(yè)協(xié)會(huì)自己成立一個(gè)風(fēng)投，由它來(lái)控股。雖然它自己的錢(qián)未必多，但它吸引一批民營(yíng)資本。事實(shí)上，目前在許多城市，地方政府主導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)投資基金、其他重點(diǎn)扶植的基金可以起到一言九鼎的作用，深度介入從風(fēng)險(xiǎn)投資到推薦上市的全過(guò)程，每一個(gè)環(huán)節(jié)都在政府的掌控之中，利益絕不外流。因?yàn)樗麄兎浅Ｇ宄?，股?quán)投資的利益實(shí)在是太大了。

　　創(chuàng)業(yè)板可以讓資本市場(chǎng)向市場(chǎng)化邁進(jìn)一步，也可以在市場(chǎng)化的幌子下向行政經(jīng)濟(jì)、諸侯經(jīng)濟(jì)邁進(jìn)一大步。最可怕的前景是，創(chuàng)業(yè)板上市公司以市場(chǎng)化之名行權(quán)貴化之實(shí)。如果主板成為大型壟斷企業(yè)專(zhuān)板，中小板與創(chuàng)業(yè)板成為地方權(quán)勢(shì)企業(yè)的專(zhuān)板，將是中國(guó)資本市場(chǎng)的悲哀。

　　《新民周刊》：創(chuàng)業(yè)板上市第二天，便有20家公司股票跌停。一日之內(nèi)王中軍身家縮水超過(guò)3億，據(jù)說(shuō)黃曉明的損失也足夠12輛保時(shí)捷。參照中小板的經(jīng)驗(yàn)，申銀萬(wàn)國(guó)的研究報(bào)告認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板開(kāi)始階段平均漲幅可能會(huì)在150%左右，然后再是一個(gè)估值回歸的過(guò)程。這些富豪所持的股票都有1-3年的禁售期，等到解禁時(shí)會(huì)不會(huì)賬面的財(cái)富只是一紙夢(mèng)幻？

　　葉檀：估值回歸的風(fēng)險(xiǎn)是說(shuō)得比較好聽(tīng)了。創(chuàng)業(yè)板的二級(jí)市場(chǎng)我是不看好，除非是他們自己拿出資金來(lái)內(nèi)部炒。打新的雖然踴躍，真的要去創(chuàng)業(yè)板接盤(pán)的，我還沒(méi)聽(tīng)到過(guò)。倒是有人說(shuō)半年之后再去。要么嘗頭啖湯，要么等它涼一涼。現(xiàn)在太熱了，大家都怕被燙著。我套用一句“文言”：這樣的安全邊際比較高。

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　　掠奪股民財(cái)富

　　《新民周刊》：去年中小板新股發(fā)行和上市成為創(chuàng)業(yè)板上市開(kāi)路的石頭。侯寧曾預(yù)警，深交所當(dāng)初欲將中小板打造成“誠(chéng)信板”，沒(méi)想到中小板被惡炒到了平均市盈率超過(guò)90倍的高度，幾乎和全聚德一樣都成了“飛天神鴨”，隨之而來(lái)的便是高管集體套現(xiàn)，從炒作中大獲其利。這些企業(yè)投機(jī)炒作掠奪股民財(cái)富的一幕，會(huì)不會(huì)在創(chuàng)業(yè)板重演？

　　葉檀：當(dāng)時(shí)中小板的創(chuàng)立是為了解決中小企業(yè)融資難的問(wèn)題，結(jié)果到后來(lái)跟主板邊界相差也不大。創(chuàng)業(yè)板會(huì)走中小板的老路?？癯葱鹿桑崩蠹钡?，中小板的壞毛病它都會(huì)有。說(shuō)實(shí)話(huà)，中國(guó)的違規(guī)成本太低。很多中小板的企業(yè)都把上市公司當(dāng)作套現(xiàn)的工具，把上市公司融來(lái)的資基本上全都轉(zhuǎn)到自己的私人公司里去。這種的情況很多，所以股民還是挺慘的。

　　《新民周刊》：對(duì)創(chuàng)業(yè)板的發(fā)展而言，還有一個(gè)非常致命的隱患是，當(dāng)企業(yè)家從暴富神話(huà)中發(fā)現(xiàn)資本運(yùn)作比實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)來(lái)錢(qián)容易得多，他還有動(dòng)力前行嗎？

　　葉檀：上市公司如此輕易造富，會(huì)使得越來(lái)越多的創(chuàng)業(yè)家成為資本家。他們從上市公司拿到錢(qián)，賺到私人公司的錢(qián)袋里，然后再去做其他的股權(quán)投資，何樂(lè)而不為？雖然交易所有規(guī)定他們不能在二級(jí)市場(chǎng)炒股，但他們可以在一級(jí)市場(chǎng)投資、做房地產(chǎn)。他們?yōu)槭裁匆谏鲜泄疽豢脴?shù)上吊死？去看看我們的上市公司有多少子公司，蟑螂是一連串的。

　　《新民周刊》：在您看來(lái)，創(chuàng)業(yè)板對(duì)創(chuàng)業(yè)者有什么激勵(lì)作用？

　　葉檀：精神上的鼓勵(lì)是有的。因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板開(kāi)啟后風(fēng)投會(huì)非常起勁，撒胡椒面似的投資，說(shuō)不定有哪家突然就上市了。但這也是短期的心理效應(yīng)。時(shí)間長(zhǎng)了，知道非一般的企業(yè)也上不了市，人家也就沒(méi)什么勁了。我問(wèn)過(guò)做動(dòng)漫的，他們都說(shuō)連擁有近年來(lái)國(guó)內(nèi)最暢銷(xiāo)卡通《喜羊羊與灰太狼》的原創(chuàng)動(dòng)力都上不了創(chuàng)業(yè)板，哪里輪得到我們。

　　如果企業(yè)獲得了國(guó)際一流的風(fēng)投投資，自己的市場(chǎng)前景也比較好，它首先考慮的也許是在納斯達(dá)克上市，獲得一個(gè)高端包裝。