藍(lán)山中國唐越:逼宮戰(zhàn)略投資者

2009-07-06 11:03:42      雷中輝

  2003年底,老虎基金給藝龍(eLong)完成了私募投資以后,攜程就上市了。當(dāng)時(shí)我們有三條路可走:一條是上市,一條是賣給美國的戰(zhàn)略投資者,另外一條路,就是我們可以跟攜程合作。

  實(shí)際上,處理三條路的關(guān)系是非常微妙的。一方面作為公司,一定要全面推進(jìn)上市,因?yàn)檫@你跟別人談判的最大的砝碼——你不跟我合作,我就上市,上市了合作機(jī)會(huì)就沒了。其實(shí)在美國有很多高科技公司,我覺得甚至有30-50%,上市的時(shí)候根本不是為了上市,完全就是為了獲得一個(gè)砝碼,逼迫像雅虎或者是易貝這樣的大公司去買它——“我要上市了,你到底買不買?”——最后逼迫他們買下自己。

  2004年的1月份,我們開始了上市的過程。同時(shí)也在2004年1月份,我們開始跟IAC——全球最大的多元化電子商務(wù)公司——開始談合作。從我的角度來講,我是希望公司上市的,但是我知道,假如藝龍獨(dú)立上市,作為市場(chǎng)上的第二位,而不是第一位,特別是藝龍沒有穩(wěn)定盈利,一旦上市以后,要想公司有價(jià)值,你必須得不斷地高速增長,高速增長就要求你要更大的投資,更大的投資立刻會(huì)使得你公司虧損。而公司如果上市之后,一旦虧損,你就會(huì)受到投資者對(duì)你短期利潤的要求,股價(jià)就會(huì)受到影響,而股價(jià)一旦收到影響,一個(gè)上市公司是比較艱難的。特別是一旦上市了,公開的市場(chǎng)上允許別人買你了,假如你股價(jià)足夠低的話,任何人,包括攜程,不管善意或者敵意都可以來收購。因此,我考慮在上市的時(shí)候,是可以上的,但是上市是有風(fēng)險(xiǎn)的。所以,我的希望就是,上市能夠有一個(gè)支持得住的一個(gè)伙伴,能夠保證我上市相對(duì)的穩(wěn)定性。

  這就是是我找IAC談投資的目的,讓IAC變成我的一個(gè)戰(zhàn)略投資者,保證我上市的穩(wěn)定性,這是我們的如意算盤.但是人家IAC是全世界最善于做收購的公司,這家公司在過去短短十年內(nèi)建立的王國就是靠幾十次的收購,它的老板BARRY DILLER從開始做派拉蒙,然后做福克斯,然后創(chuàng)立美國最大的電子購物公司QVC,后來開始從微軟收購sidewalk,自己做Citysearch,從保羅愛倫收購了ticketmarket,又收購了hotels.Com,又從微軟收購expedia,去年又收購最大的交友公司。他們的收購是非常厲害的,做任何投資是必須控制,要不控制他就不做,因?yàn)樗鳛樯贁?shù)股東,讓我的公司上市,上市成功了,未來中國市場(chǎng)他也必須進(jìn)來,還要買我剩下的股份,他幫藝龍做大了,還花更大的錢買我們剩下的股份,他不是自己跟自己作對(duì)嗎?這個(gè)帳算得很簡(jiǎn)單。

  當(dāng)時(shí)我們?cè)谶@個(gè)問題上面,跟他反復(fù)了兩三次,到2004年3月份,他說“我們必須得收購”,我們說“我們不被收購”,最后他就跟我們不談了。不談了沒辦法,我們就去上市。2004年5月份,藝龍離上市已經(jīng)很接近了,攜程也主動(dòng)找我們談,說“你們不要上市,還是我們?cè)谝黄鸷献?rdquo;,但是雙方?jīng)]談成功。

  藝龍的全球路演是5月27號(hào)開始,5月十幾號(hào)的時(shí)候,我想還有一個(gè)星期就上市了,再跟IAC談一次,再過一個(gè)半星期藝龍就要上市了,這是最后一次機(jī)會(huì),大家要談就能談成,談不成就上市了。

  這個(gè)時(shí)候,IAC就緊張了,開始談,只有一個(gè)星期,要么談成,要么談不成。我們是5月15號(hào)開始跟他們談的,我記得是我本來該在5月26號(hào)下午到香港,27號(hào)路演就開始了,我們是5月26號(hào)凌晨跟IAC把投資意向書簽了,我們本來飛機(jī)票買好了,我們說我們不到香港來了,我們決定將上市推后了。

  藝龍和IAC在一個(gè)星期內(nèi)談成了這筆交易。最終雙方都做了一些妥協(xié),因?yàn)檫@個(gè)交易最大的關(guān)鍵是在控制和非控制之間,我們當(dāng)時(shí)發(fā)明了一種方式,叫Path to Control,即“通往控制權(quán)的途徑”。因?yàn)槲覀儾辉敢饨o控制權(quán),而IAC必須獲得控制權(quán),我們達(dá)成一個(gè)折中,就是通往控制權(quán)的途徑,也就是說,他當(dāng)時(shí)給我們的第一筆投資在2004年7月23號(hào)投資完成,為6000萬美元,占我們30%的股份,是不能夠得到控制權(quán)的。但是我們下面有一個(gè)條款,就是說,正因?yàn)樗麤]有控制權(quán),所以我們是公司的股東,我是可以將公司上市的,所以我要想上市,我是可以上市的。那么,他也有一條要求,假如說這個(gè)公司要上市了以后,他就自動(dòng)獲得一個(gè)權(quán)利,他有權(quán)利能夠在預(yù)先約定的一個(gè)價(jià)格,大致是再投資1.1億美元左右,將他的股份帶到控股地位。同時(shí),他必須在上市的30天之內(nèi)確定他是否行使這個(gè)權(quán)利,假如30天之內(nèi)不行使這個(gè)權(quán)利,他就喪失了這個(gè)權(quán)利,就變成了一個(gè)小股東。

  一方面上市的時(shí)候給他這個(gè)權(quán)利,但是另一方面,一旦上市,就逼迫他必須立刻行使這個(gè)權(quán)利。也就是說,對(duì)他有利的就是在上市的條件下,他有一條通過通向控制的途徑。假如我故意不讓他控制,他投資兩年藝龍還不上市,他在兩年后可以以一個(gè)公平市場(chǎng)價(jià)格來買藝龍51%的股份。

  什么是公平市場(chǎng)價(jià)格?這個(gè)在西方法律是非常成熟的,我們當(dāng)時(shí)用的一種方法,在美國叫Baseball arbitrage,就是棒球套利的一個(gè)原則。棒球套利原則就是,比如說兩年后藝龍沒上市,他們說要買51%股份,我說行,你說多少錢,我說多少錢。大家規(guī)定了,他寫的值多少錢A,我寫的值多少錢是B,假如說A和B之間的差別是10%之間的話,自然就是A和B折中。如果A和B之間大于10%的話,我們就會(huì)找一個(gè)國際著名的投資銀行進(jìn)行估值,但是估值出來的價(jià)格,如果離A或者是B近的話,那么就自動(dòng)選擇這個(gè)極端的價(jià)格,而不選估值的價(jià)格。這個(gè)約定使得雙方都很理性,不要一個(gè)滿天要價(jià),一個(gè)坐地還錢,因?yàn)槟阒滥阋锰炝耍思夜乐惦x你遠(yuǎn)了,自然實(shí)際上就跑到B去了。所以,通過這個(gè)機(jī)制使得大家的價(jià)格比較接近。

  我們就是通過這個(gè)方式進(jìn)行評(píng)估,通過這樣一個(gè)結(jié)構(gòu),最終可以滿足我們雙方。其實(shí)這種結(jié)構(gòu)是我們發(fā)明的,我們發(fā)明這個(gè)結(jié)構(gòu)以后,中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)之后的幾個(gè)交易都是借鑒了我們這個(gè)結(jié)構(gòu)的。

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