凱雷何欣：分眾、聚眾的完美合并

　　凱雷投資集團(tuán)亞洲增長基金董事總經(jīng)理何欣

　　在加入凱雷投資集團(tuán)之前，曾擔(dān)任Intel亞太區(qū)策略投資副總監(jiān)，成功案例有被TOM收購的沙威體育網(wǎng)等。

　　何欣負(fù)責(zé)和參與了凱雷在中國、臺(tái)灣省和韓國多個(gè)項(xiàng)目的投資運(yùn)作，包括聚眾傳媒、中科智集團(tuán)、安信地板、順馳不動(dòng)產(chǎn)等。

　　2004年7月和2005年8月，凱雷基金分兩期注資聚眾傳媒，共計(jì)1950萬美元。2006年1月8日，分眾傳媒以現(xiàn)金加股票的方式收購聚眾傳媒，總價(jià)值3.25億美元。據(jù)稱凱雷的投資回報(bào)率超過30倍。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資所持的股權(quán)被并購，一般有兩種情況：一種是公司被并購，將老股都買走，比如我們投資的新能源公司被日本的TDK收購，當(dāng)時(shí)所有的股東都退出了；還有一種是采取換股的形式，比如在聚眾和分眾的并購中，整個(gè)收購是采用股權(quán)＋現(xiàn)金的方式，凱雷要的全部是分眾的股權(quán)。

　　是IPO還是合并，對企業(yè)來說是一個(gè)很大的決定。在聚眾這個(gè)案例中，從財(cái)務(wù)的角度來看，起初并購和IPO沒有太大的區(qū)別，因?yàn)榫郾娨呀?jīng)準(zhǔn)備IPO了，而并購的價(jià)格也是接近IPO的發(fā)行價(jià)來估值的。但合并后，市場高度認(rèn)可合并帶來了額外價(jià)值，分眾的股價(jià)從不到30美金很快漲到70美金，凱雷從并購中獲取了更大的回報(bào)。

　　對于創(chuàng)業(yè)者來說，做出同意被兼并或者被收購的決策，是一件非常難的事情，也是一件需要反復(fù)考慮的事情。在分眾與聚眾的合并中，凱雷起到了一些推動(dòng)作用，但是主要還是公司創(chuàng)始人虞峰的決定。

　　在投資聚眾之后，我們一直在幫助聚眾做納斯達(dá)克上市的準(zhǔn)備，那時(shí)已經(jīng)選擇了摩根和雷曼為承銷商，并聘請了美國證券交易委員會(huì)前任聯(lián)席主席作為獨(dú)立董事。

　　后來，分眾傳媒通過它的投行向我們表達(dá)了收購聚眾的愿望。于是，凱雷在征求了創(chuàng)始人虞峰的意見之后，安排了虞峰和江南春以及雙方雇傭的中介機(jī)構(gòu)第一次見面，這次見面的地點(diǎn)就是在凱雷香港的辦公室。

　　合并會(huì)談還是比較順利的，雙方的創(chuàng)始人——江南春和虞峰——前后一共見了幾次以后，這個(gè)并購的方案及并購的大框架，包括定價(jià)和團(tuán)隊(duì)成員職位的安排以及其他一些細(xì)節(jié)就基本敲定了。

　　相對于其他并購，這次并購在定價(jià)方面比較好談一些，主要因?yàn)榫郾娨呀?jīng)準(zhǔn)備IPO了，定價(jià)范圍都很清楚，所以分眾的收購價(jià)格自然按照IPO的定價(jià)為基礎(chǔ)。

　　在做這個(gè)決定的過程中，虞峰開始也是很猶豫的，很難做出決定，他也經(jīng)常和我們溝通，我們也很坦誠地給出了很多建議。在虞峰最后做出合并決定之后，我們也很支持他的決定。

　　對于凱雷來說，聚眾無論是上市還是兼并收購，我們都會(huì)有不錯(cuò)回報(bào)，但是聚眾和分眾的強(qiáng)強(qiáng)合并使雙方的股東有了更高的回報(bào)。可以理解為，分眾和聚眾的合并，其實(shí)是一種合并上市，也就是聚眾的業(yè)務(wù)通過與分眾的合并實(shí)現(xiàn)了上市。

　　我個(gè)人認(rèn)為，雙方的合并是一個(gè)雙贏決策，其意義不僅僅是因?yàn)殡p方在股票上、財(cái)富上的最大化了，更重要的是，兩個(gè)行業(yè)里最大的競爭對手選擇了相互合作，這在中國當(dāng)下的商業(yè)環(huán)境中，是很難的。中國人做生意，普遍傾向于競爭，少合作。

　　分眾和聚眾的合并除了雙方股東獲取了更高的回報(bào)外，統(tǒng)一的公司更是在樓宇廣告業(yè)內(nèi)無人可敵，其強(qiáng)大的市場地位足于迅速提升利潤率。反之，如果聚眾上市成功，獲得了資本市場的支持，那么，在同一個(gè)市場內(nèi)，針對樓宇廣告這個(gè)有限資源，競爭就會(huì)更加激烈，雙方都將面臨利潤率可能下降的挑戰(zhàn)；合并對聚眾來說，即獲得了比上市更高的回報(bào)，同時(shí)保留了自己的獨(dú)立運(yùn)作；而對于分眾來說，合并使其確立了在樓宇市場里的壟斷地位和定價(jià)話語權(quán)。

　　凱雷在分眾和聚眾成功合并后持有分眾傳媒大約7％的股票，經(jīng)過幾次陸續(xù)減持，現(xiàn)在大概還持有2.5%的股權(quán)。