成思危論風險投資挖貝連載之四：探尋符合我國國情的風險投資發(fā)展

    為了實現(xiàn)上述戰(zhàn)略目標及任務，需要不斷努力創(chuàng)造以下幾項必備的基本條件。

    （一） 要有一群有創(chuàng)新成果的創(chuàng)業(yè)者

    良好的投資項目應該是有巨大的市場機會、有自主知識產(chǎn)權的先進技術、有優(yōu)秀的業(yè)務發(fā)展計劃、有強大而有力的管理核心。從國外的經(jīng)驗來看這些創(chuàng)業(yè)者有很多是從高等學府里產(chǎn)生的，例如美國硅谷的發(fā)展主要是斯坦福大學教授和學生們創(chuàng)新的成果。僅斯坦福大學計算機科學系就培養(yǎng)出了Andy

    Bechtolsheim（Sun Micro的創(chuàng)始人），John

    Hennessey（MIPS的創(chuàng)始人），Jim Clark（Silicon

    Graphics和Netscape的創(chuàng)始人），Jerry

    Kaplan（Techknowledge，Go和Onsale的創(chuàng)始人），Scip

    Stritter（MIPS創(chuàng)始人），Len Bosack（Cisco System的創(chuàng)始人），David

    Cheriton（Granite的創(chuàng)始人）等人，上述公司的市值約為900億美元。

    風險投資家對創(chuàng)業(yè)者的判別標準通常是：

    第一是人要正直，可信程度高。必要時需對其過去的業(yè)績及信譽進行調查。

    第二是要看他的創(chuàng)業(yè)動機。如果他的創(chuàng)業(yè)動機是單純賺錢的話，這個人絕不可信。他應當確實有一種成就感，對他提出的項目表現(xiàn)出一種熱情，令人感到他確實是想做事，而不是單純賺錢。

    第三是要有堅韌不拔的精神，充滿朝氣和活力。一遇到失敗就垂頭喪氣的人不能支持。

    第四是思路清晰、敏銳，并有較高的悟性。風險投資家認為，思路敏銳的創(chuàng)業(yè)者能在同乘電梯的時間內把他的商業(yè)模式說清楚，那種說了半天還聽不出要領的人是不能支持的。另外他還要有較高的悟性，能夠迅速吸收各方面的意見來改善自己的商業(yè)計劃。

    第五是學識廣博，但也要有較豐富的實際經(jīng)驗。只會空談理論，對實際問題一竅不通的人是不可委以重任的。

    第六是有較強的組織領導能力。因為創(chuàng)業(yè)者要組織和管理一個企業(yè)，沒有組織領導能力，不會處理人際關系，就難以取得成功。

    為了培養(yǎng)創(chuàng)業(yè)者，首先要構筑培養(yǎng)創(chuàng)新精神的社會及文化環(huán)境。我國的高等院校應是創(chuàng)新的主要源泉，因此風險投資應當首先從其中尋找其應支持的對象。高等院校也應當改進自身的研究生教育，著重培養(yǎng)創(chuàng)新精神及創(chuàng)業(yè)能力，對其嚴格要求、熱情支持。

    從目前國內情況看來，北京、上海、深圳三地最有希望成為我國首批高新技術創(chuàng)業(yè)的基地。北京以中關村為中心，十多年來的努力已開始取得成果，目前正在加大對創(chuàng)業(yè)者的支持力度；上海以張江科技園區(qū)為代表，積極發(fā)揮當?shù)氐娜瞬偶罢邇?yōu)勢，加速營造發(fā)展高新技術產(chǎn)業(yè)的環(huán)境；深圳也在利用一年一度的高新技術交易會，以及即將設立創(chuàng)業(yè)板的機遇，吸引優(yōu)秀的風險投資家與創(chuàng)新者共同創(chuàng)業(yè)。

    （二） 要有一批優(yōu)秀的風險投資家

    當前最迫切的任務就是培養(yǎng)一批優(yōu)秀的風險投資家，相當于國外風險投資基金的總管合伙人。他們在基金中的投資僅占1％~2%，但卻要對基金的管理負全部責任。挖貝網(wǎng)訊，他們一般是既熟悉某一專業(yè)領域，又懂管理和金融的專家，是在風險投資中決定成敗的關鍵人物。他們的主要作用是用他們的專業(yè)知識和經(jīng)驗來籌集資金和投資。他們要參加其所投資的風險企業(yè)的董事會，并負責做出重大的財務和人事決策，并要靠其業(yè)績來取得投資人的信任并取得其應有的回報。

    筆者認為，風險投資家的主要作用是支持創(chuàng)新者創(chuàng)業(yè)，幫助投資人投機，為此必須要由專業(yè)人才來運作風險投資。這一問題的迫切性在于：第一，目前中國有大量沒有轉化的科研成果，但缺乏對其商業(yè)化前景的評估，這就需要有技術、管理、金融等專門經(jīng)驗的人才。目前我國大部分風險投資基金不敢投入項目中，關鍵是缺乏風險投資項目評估能力。第二，科技人員有創(chuàng)業(yè)的熱情，但往往缺乏融資和管理的知識和經(jīng)驗。一個科技人員可能有相當強的創(chuàng)新能力，但卻難以把企業(yè)發(fā)展起來，使其創(chuàng)新成果實現(xiàn)商業(yè)化，這就需要風險投資家的配合。第三，外資及民間都有進行風險投資的意向，但難以找到可資信任的代理人。往往遇到"可靠的人不能干，能干的人不可靠"這樣的兩難命題。在還沒有找到既能干又可靠的代理人之前，他們是不能放心地拿出錢來投資的。

    風險投資家在支持創(chuàng)新者創(chuàng)業(yè)方面有以下五個主要任務。一是判斷創(chuàng)新者成果的商業(yè)化前景。這種評估、判斷是憑著他的經(jīng)驗和他商業(yè)的感覺，甚至商業(yè)的直覺。二是幫助創(chuàng)新者制定業(yè)務發(fā)展計劃，也就是所謂商業(yè)計劃。三是組織創(chuàng)新者向投資人介紹其成果及業(yè)務發(fā)展

    計劃，盡力說服投資人投資。四是協(xié)助投資人與創(chuàng)新者簽訂組建風險企業(yè)的協(xié)議，并參與企業(yè)的組建。五是代表投資人參加風險企業(yè)的董事會，對風險企業(yè)的重大財務及重大人事問題進行決策，并負責風險企業(yè)的重組和蛻資。

    風險投資家要參加風險企業(yè)的董事會，而且在協(xié)議中應明文規(guī)定他對企業(yè)的重大財務問題，什么時候應該增資，什么時候應該蛻資，什么時候應該終止，有最后決定權。另外，對風險企業(yè)的人事，就是總裁、財務總監(jiān)、技術總監(jiān)還有副總裁的任命，他也有最后決定權，這在中國非常重要。中國的創(chuàng)新者往往有一個錯誤的概念，就是認為有技術能力就能當好總裁。實際上并非如此，根據(jù)美國的統(tǒng)計，只有大約50％的創(chuàng)新者仍能擔任其創(chuàng)始的企業(yè)的總裁，其他50%都因管理能力不夠而不能擔任此職，例如雅虎的楊致遠就不是總裁。根據(jù)美國風險投資家郭米薩（Randy

    Komisar）的看法，一個從事網(wǎng)絡技術開發(fā)的企業(yè)在不同的發(fā)展階段對總裁的素質要求是不同的。創(chuàng)始階段的總裁關鍵是要有創(chuàng)新的思想和堅韌不拔的精神；成長階段的總裁應當具備較強的組織能力和敏銳的市場方向感；而成熟階段的總裁則應當有戰(zhàn)略管理能力，既能堅持既定的戰(zhàn)略方向，又能適應環(huán)境而靈活應變。由于一個創(chuàng)業(yè)者往往難以同時具備這三種素質，故在企業(yè)的不同發(fā)展階段應當選擇最適當?shù)目偛茫绫葼枴Ｉw茨是個技術專家，他現(xiàn)在也讓出了微軟的總裁職位。中國的創(chuàng)新者應當有自知之明，沒有管理能力不要硬去當總裁，否則會把企業(yè)葬送掉。[next]

    風險投資家主要從以下四個方面幫助投資者投機。一是從千百個項目建議書中幫助投資者篩選出商業(yè)化前景最好的項目。二是從與創(chuàng)新者的面談和初步合作中，判斷他的素質、人品和能力。風險投資家最重要的能力是看人的能力，通過他會見創(chuàng)業(yè)者，通過他和創(chuàng)業(yè)者之間的交談、合作來判斷這個人的素質、人品和能力。如果這個人素質不行，人品不好，那么項目再好也不能投資，因為投入資金后往往會出問題。三是代表投資人參加董事會，對經(jīng)營者進行監(jiān)督和指導，盡量促使企業(yè)成功。四是選擇適當時機通過上市或者出售等方式實現(xiàn)蛻資，為投資人帶來較豐厚的利潤。

    風險投資家應具備以下五個方面的素質。一是有事業(yè)心、責任感和敏銳的商業(yè)直覺。對一個好項目能馬上抓住，對不好的項目能果斷放棄。二是具有豐富的待人接物經(jīng)驗，善于識別人的品質、能力和可信度。三是熟悉管理業(yè)務、金融運作和有關法律、法規(guī)。一般創(chuàng)新者技術上很強，但缺乏管理、金融、法律等有關方面的知識，風險投資家正好能彌補這個缺陷。四是在一個以上專業(yè)領域內具備專業(yè)知識和實踐經(jīng)驗。如果風險投資家一點不懂專業(yè)，是難以與創(chuàng)新者溝通的。

    筆者在國外遇到的不少風險投資家都是技術人員出身，然后學了金融、管理，拿了MBA學位，再去做風險投資。五是能夠與金融界、科技界、法律界和政界保持良好關系，這一點在中國特別重要。有些高薪聘請回來擔任風險投資公司總經(jīng)理的人，雖然具有博士和工商管

    理碩士學位，既懂技術又懂管理，還有在國外從事過風險投資的經(jīng)驗，但由于他們對中國的實際情況了解不夠，不會在中國的環(huán)境中待人處事，多半難以取得較好的業(yè)績，個別人還被解除了職務。

    為了培養(yǎng)中國的風險投資家，一是要通過實踐，發(fā)現(xiàn)和培養(yǎng)有潛力的人才；二是有計劃地把在國內有一定風險投資管理經(jīng)驗的人員送到國外培訓；三是聘用在國外從事風險投資的華人專家回國工作；四是要建立對風險投資家的激勵機制。

    （三） 要有充裕的后續(xù)資金支持

    在美國，風險企業(yè)在初創(chuàng)階段通常需要300萬~500萬美元，以后各階段所需資金大約是其前一階段的一倍。因此必須要有充裕的初始及后續(xù)資金的支持。初創(chuàng)和開拓階段由于風險較高（成功后其回報率也較高），故通常只能由風險投資基金來支持。到成長階段時可以取得一些保險基金、養(yǎng)老基金等機構投資者的支持，到成熟階段時可以取得證券投資基金甚至銀行的支持。

    投資越近后期風險越小，收益也越小。風險投資對以上四個階段均可以投，但真正意義的風險投資應投在第一、二階段。因此我國在發(fā)展風險投資的過程中，既要建立專門的風險投資基金投資于初創(chuàng)及開拓階段，也要為成長及成熟階段開辟資金渠道。筆者認為應當允許保險基金、養(yǎng)老基金、證券投資基金等機構投資者將其資金的1％~2%用于風險投資。在條件成熟時還應允許銀行及上市公司建立獨立的風險投資基金。

    （四） 要建立蛻資的出路

    蛻資的出路主要有兩條：一是出售，二是上市。有人說中國沒有二板市場就沒有風險投資。筆者認為這一觀點值得商榷，美國就是先在1946年有風險投資，到1971年后才開始有二板市場的；而且將風險企業(yè)出售給大公司、職工或創(chuàng)業(yè)者日益成為主要出路（1997年出售占70％，上市占30%；1998年出售占75％，上市占25%），因此上市是蛻資的重要途徑，但不是唯一的、最主要的途徑，更不能說沒有二板市場就沒有風險投資。1990-1997年風險企業(yè)在NASDAQ上市的比例在23％~41%之間，其中有59％~77%的風險企業(yè)沒有上市，而采取了其他的蛻資出路。由于收購者熟悉業(yè)務情況，故能對風險企業(yè)做出正確的估價，而不像一般股市投資者那樣隨波逐流。1998年美國出售金額最大的前5家風險企業(yè)在2.6億~6.5億美元之間，而上市金額最大的前5家風險企業(yè)在1.28億~2.22億美元之間。因此我們應當探索各種蛻資的出路，而不應把風險投資的發(fā)展前途僅僅寄托在開辟二板市場這一點上。

    但是也應看到，建立二板市場有助于增強投資者的信心，故應積極而慎重地加以推進。在正式推出二板市場之前，必須做好以下幾項準備工作。

    一是有關法律的修改。全國人大常委會已于1999年底修改了《公司法》，允許高新技術企業(yè)在深滬兩地證交所設立的科技板塊上市。但二板市場既是一個獨立的市場，又不僅僅是支持高新技術產(chǎn)業(yè)，而是支持所有的"高成長性"企業(yè)上市融資，故與已修改的《公司法》規(guī)定不符。此外，現(xiàn)行《公司法》中還有一些條文與二板市場的規(guī)則不盡一致，需要及時加以修改。

    二是市場結構的設計。筆者認為，在深圳建立獨立的二板市場是不夠恰當?shù)?，應當建立類似NASDAQ的市場結構，即主板市場與二板市場孿生，還有公開柜臺交易（OTCBB）。這樣一則可以使市場具有較大的規(guī)模，"人氣"旺盛；二則可以較方便地解決上市公司的升級（通過回購進入主板）及降級（轉入公開柜臺交易）問題。

    三是市場風險的防范。由于二板市場入市的條件較低，對規(guī)模和業(yè)績無嚴格要求，容易給詐騙和惡意炒作者以可乘之機，如發(fā)布虛假信息欺騙投資者，則會造成嚴重后果。為了防范二板市場的風險，在制定有關規(guī)則時在法律、技術、監(jiān)控等方面都有很高的要求，需要認真細致地進行研究。特別是必須采取措施保證上市公司的招股說明書所披露信息的真實性、準確性和完整性，對違反這一規(guī)定的招股人、保薦人及有關中介機構要予以重罰。為了防止惡意炒作并減少市場異常波動，可研究建立適合我國國情的做市商（market

    maker）制度。

    四是推出的時機。這既要考慮國際資本市場發(fā)展的大環(huán)境，又要考慮我國資本市場發(fā)展的小環(huán)境，權衡利弊后適時推出。筆者認為，最適當?shù)臅r機應當是境外二板市場開始回升，而我國風險投資基金開始建立之時。

    （五） 創(chuàng)造有利的政策法規(guī)環(huán)境

    政府對風險投資的支持也是非常重要的，主要有以下幾種支持方式：

    （1）法律保障：例如美國的《小企業(yè)發(fā)展法》、日本的《高級技術密集區(qū)開發(fā)促進法》、韓國的《中小企業(yè)創(chuàng)立支持法》、我國臺灣的《風險資本條例》等。

    （2）補助與貼息：例如加拿大安大略省規(guī)定對向高技術風險企業(yè)投資的個人給予其投資總額30％的補助金；新加坡政府規(guī)定，投資于高技術的企業(yè)若連續(xù)三年虧損，可獲得50%的投資補貼。

    （3）提供擔保：例如美國規(guī)定銀行向風險企業(yè)貸款可占項目總投資的90％，若該企業(yè)破產(chǎn)，政府將拍賣其資產(chǎn)，并負責償還其90%的債務；日本通產(chǎn)省于1975年設立了"研究開發(fā)型企業(yè)培植中心"，其主要業(yè)務為對風險企業(yè)向金融機構借款提供80％的擔保；英國貿工部從1981年開始為獨立的中小企業(yè)向銀行的中長期貸款提供擔保，此類貸款的最高限額為10萬英鎊，償還期為2~7年，若借款人到期不能償還債務，貿工部將以2.5%的年息償還債務的70％.

    （4）稅收優(yōu)惠：例如美國1980年規(guī)定對風險投資所得額的60％免稅，對其余的40%征收半稅；法國1985年規(guī)定風險投資公司從持有的非上市股權中獲得的收益或資本凈收益可以免交所得稅，免稅額最高可達三分之一；新加坡規(guī)定風險投資最初5~10年完全免稅；我國臺灣1983年頒布了《風險資本條例》，對投資于高技術領域的企業(yè)退稅20％.

    （5）開設二板股票市場：例如美國的NASDAQ小型資本市場、英國的未上市公司股票市場、日本的第二股票市場、德國的新股票市場等。（未完待續(xù)）